注冊制凈化資本市場

李鵬

去年12月，政府明確提出，“兩年內，授權對擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票公開發行實行注冊制度的決定”（以下簡稱“決定”）。兩年看似很漫長，其實很短——2015年12月出“決定”，到了2016年1月，也可以稱為橫跨兩年……看得出，注冊制很急，資本市場的改革來了。

急于推進注冊制，這里有政府的苦衷。眼下經濟下行，實體經濟資本流動性缺失，而社會資本又不愿意投向實體經濟，政府不得不進行政策調控，對社會資本進行引導，解決實體經濟流動性缺失危機。注冊制實施后，對于資金缺乏，成長潛力巨大的企業來說將有新的融資渠道，不用再向銀行家們溜須拍馬，不用擔心好東西沒人賞識，只要業績做得好就能得到資本市場認可。

注冊制下，新股上市將由之前的審批制變成注冊制，注冊制的核心是政府下放發行權給擬上市公司，企業發行股票數量、何時發行股票、以什么價格發行，均由企業和市場自主決定。

顯而易見，注冊制就是向資本市場投下核彈，毀滅一切弊端，并將深刻影響未來中國經濟。

注冊制能夠令資本市場更為市場化，大幅減少在新股發審端滋生的種種腐敗現象：大股東掠奪中小投資者的行為，擬上市公司為順利上市過度包裝，行賄地方政府或證監會以圖拿到上市指標等。

長期負責證監會發審委的副主席姚剛被抓，就是一種態度，注冊制問世勢在必行。

此外，注冊制后，未來上市公司的數量放量大增，主板和創業板的體量將從目前的3 000余家大幅擴容。帶來的結果將毀滅一切不合理的高估值，重構整個資本市場的估值體系，那些市盈率動輒200倍、300倍、甚至數百倍的上市公司，至少99%都會被證偽。比如前陣子風光無限的某視頻網站上市公司，頂著國內唯一虛擬設備股概念，硬生生把市值最高推到了360.97億元人民幣，即便經歷了股災，目前市盈率仍高達827倍，市值263.5億元人民幣。未來，上市條件放寬，蟻視科技、Virglass、3Glasses等同類公司允許上市后，資本有了更多的去處，827倍市盈率也許是一座永遠翻不過去的大山。

它不是孤案，這類企業在創業板里比比皆事。注冊制后，“資本+故事驅動”的增長模式將減少，上市企業的市值將主要由企業的內生性增長驅動。從長遠來看，A股市場越來越不適合散戶生存，我們將迎來那些具有專業知識、風險控制能力和調研能力的大機構、大券商，未來如果出現中國的“高盛”，一點不奇怪。

中國的注冊制強調“擬上市公司寬進寬出，加強事中、事后監管”，是否存在過度寬松的問題，這里也有隱憂。即便是實行注冊制的鼻祖——美國，也沒有完全放開擬上市公司的審核。美國本土公司在美國境內上市時，一般必須在聯邦與州（發行或銷售涉及的州）兩個層面同時注冊，這就是所謂的雙重注冊制：聯邦注冊制以信息披露為主，而各州的證券發行監管一百多年來普遍實行實質審核，控制證券的投資風險。

事實上，為了保證投資者的權益，美國的雙重注冊制審核中充滿了實質審核，并不是國人想象中這么簡單。當下，政府推出注冊制更看重的是如何為中國經濟服務，讓更多企業上市融資。隨著注冊制推出并運行，未來如何最大程度保護投資人權益，也將是注冊制必須要考慮的課題。畢竟，一個只會圈錢的資本市場是雙輸的局面，只有讓投資者群體有賺錢效應，才會有更多人心甘情愿把錢投給上市企業。