創業板整體估值未來或呈“倒U型”

日前，注冊制獲人大修法授權，2016年3月1日實行。從短期市場來看，在我國以散戶為主體的股票市場上，注冊制逐漸放開是有節奏的。既符合政府高層提出的供給側改革，也符合資本市場發揮對中小企業直接融資的需求。

長期角度上看，當前市場主要擔心三個方面問題：（1）大量成長性企業上市，藍籌股將變的稀缺，新興產業及殼資源投資吸引力下降；（2）市場供給大幅度增加，對市場流動性抽水效應明顯；（3）新興產業公司上市供給增加，中小成長性行業估值承壓。

中小創或成新的市場估值錨

對于藍籌股稀缺效應，我們認為藍籌股變遷是具有時代周期性效應。2000年開始的中國高投資之路，當時市場驅動核心是周期性行業，特別是五朵金花的表現，推動了市場上漲。在當時，汽車、鋼鐵、有色等行業為成長性行業，經歷行業快速發展之后成為迄今的藍籌股。

同時，在如今結構轉型階段，新興成長行業將逐步成長為市場藍籌行業，從當前指數構成來看，市場基準指數滬深300上市公司中，中小板和創業板企業已達到52家，占比17.3%，未來將會趨勢性提升，成為新的市場估值錨。

注冊制“抽水”無需過度解讀

對于注冊制發行后，市場擔心的供給大幅增加，對市場流動性抽水效應的觀點。我們認為：首先，從歷史情況分析，2010年開始，定向增發融資規模遠超IPO融資水平；其次，從實際抽水效應來看，我們發現，在市場走強之時，新增資金增加明顯，雖然融資規模快速上升，實際上供需比仍然在下降。

從今年上半年市場走強可以發現，雖然IPO當月融資規模維持在150億-200億之間，且在六月份達到高峰641億規模，定增規模當月也保持在1000億左右規模，為歷史高位，但是由于股票市場新增資金角度，融資需求比維持在歷史低位；再次，從更長時間段來看，從2000年開始，大致股票市場融資需求比維持在2%水平之下，均值為1%，并未對市場流動性造成明顯沖擊。

創業板整體估值或呈“倒U型”

對于中小成長公司特別是創業板公司估值承壓問題，我們認為：首先，注冊制放開是有節奏和控制規模的，參照此前創業板開板之時，2009年10月30日華誼兄弟等28家公司作為創業板第一批上市公司，總融資規模達到155億元，而當時中小板指并未對此有反應，僅在當年7月份調整之后繼續上漲，因此在市場整體趨勢走強之時，加之有節奏的發行速率，市場存量資金能夠消化掉供給增加對需求的沖擊。

其次，在注冊制推行過渡階段，存量上市企業資本運作動力增強，尤其是中小企業及殼資源公司，將會加快產業鏈并購整合及市值管理運作，將會系統性提升中小企業尤其是創業板企業整體估值水平，短期內或加快二級市場投資熱情。因此，我們認為，創業板整體估值未來或將呈現倒“U”型走勢，短期來看，挖坑即可逢低買入。