人民幣開啟貶值通道“三部曲”

央行開啟人民幣貶值窗口，這是在考慮經(jīng)濟(jì)形勢(shì)后的主動(dòng)貨幣貶值行動(dòng)，短期內(nèi)，人民幣匯率改革很可能進(jìn)一步加快，并以市場(chǎng)化方式促進(jìn)人民幣貶值。

8月11日，美元對(duì)人民幣中間價(jià)報(bào)6.2298，人民幣比前一交易日中間價(jià)貶值1.86%。央行發(fā)言人稱，這一現(xiàn)象與兩方面因素有關(guān)。一是完善人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)后，做市商參考上日收盤匯率報(bào)價(jià)，過去中間價(jià)與市場(chǎng)匯率的點(diǎn)差得到一次性校正。二是近日公布的一系列宏觀經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)使市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率預(yù)期出現(xiàn)分化，做市商更多關(guān)注市場(chǎng)供求的變化，8月11日中間價(jià)報(bào)價(jià)在上日收盤匯率6.2097元的基礎(chǔ)上出現(xiàn)約200個(gè)基點(diǎn)的貶值。

8月11日銀行間人民幣兌美元即期價(jià)低開報(bào)6.2530，而隨后商業(yè)銀行美元賣出價(jià)達(dá)到6.2715左右。

人民幣匯率貶值表明中國經(jīng)濟(jì)并未企穩(wěn)，本幣主動(dòng)貶值顯示中國匯率政策更加務(wù)實(shí)。此前為爭(zhēng)取人民幣進(jìn)入國際貨幣基金組織（IMF）的特別提款權(quán)（SDRs）籃子，中國實(shí)際采取了干預(yù)匯市，穩(wěn)定匯率的做法，而在IMF宣布延緩人民幣成為儲(chǔ)備貨幣后，中國匯率政策開始轉(zhuǎn)向。

應(yīng)該說，人民幣貶值有其客觀基礎(chǔ)。中國經(jīng)濟(jì)盡管上半年保持了7%的增速，但此數(shù)據(jù)真實(shí)性讓人懷疑，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況遠(yuǎn)遠(yuǎn)比數(shù)據(jù)看起來糟糕。最新公布的官方和財(cái)新7月PMI指標(biāo)均呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，同時(shí)出口形勢(shì)也更不樂觀。海關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示， 7月進(jìn)出口總值同比降8.2%，其中出口1950.97億美元，同比降8.3%；進(jìn)口1520.72億美元，同比降8.1%。貿(mào)易負(fù)增長(zhǎng)雖然有去年基數(shù)較高原因，但同時(shí)也表明下半年出口形勢(shì)并不樂觀，而內(nèi)需也相對(duì)疲軟。PPI降幅繼續(xù)擴(kuò)大，更表明通縮壓力在增加。

從最新數(shù)據(jù)看，中國經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大，企穩(wěn)勢(shì)頭無法得到支撐。下半年宏觀調(diào)控政策或繼續(xù)加碼，鑒于消費(fèi)增速和固定資產(chǎn)投資增速都在下降，而房地產(chǎn)也可能沖高回落，增加凈出口就成為宏觀調(diào)控重要選項(xiàng)。而為了刺激出口，人民幣匯率不得不貶值。此前IMF也公開承認(rèn)，人民幣并不存在低估問題，實(shí)際上，經(jīng)過幾年匯改，人民幣匯率已經(jīng)達(dá)到均衡匯率水平，這從國際收支平衡表即可看出。既然人民幣匯率已經(jīng)達(dá)到均衡水平，再由市場(chǎng)決定未來走向，也就是順理成章的。

從國際資本流動(dòng)看，在美元加息預(yù)期下，資本外流跡象明顯，民間換匯要求較高，居民部門配置美元資產(chǎn)的比例在增加，上半年零售市場(chǎng)外匯逆差1526億美元。這些因素導(dǎo)致美元需求增加，人民幣匯率不斷承壓。截至7月末，中國外匯儲(chǔ)備已降至3.65萬億美元，連續(xù)三個(gè)月下降。除了對(duì)外投資增加，外匯儲(chǔ)備下降與市場(chǎng)對(duì)美元需求增加有關(guān)。

人民幣開啟貶值窗口后，將在下半年持續(xù)貶值，貶值將采取三個(gè)步驟。

第一步，改變中間價(jià)定價(jià)辦法。

也就是8月11日央行宣布的，自當(dāng)日起，做市商在每日銀行間外匯市場(chǎng)開盤前，參考上日銀行間外匯市場(chǎng)收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。這種方式比以往定價(jià)方式更接近市場(chǎng)定價(jià)，減少了央行“指導(dǎo)”，具有市場(chǎng)連續(xù)性，更好反映經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況。

第二步，減少央行對(duì)匯市干預(yù)。

完善中間價(jià)報(bào)價(jià)后，中間價(jià)將由市場(chǎng)收盤價(jià)決定，若讓中間價(jià)體現(xiàn)市場(chǎng)真實(shí)供需情況，央行應(yīng)減少外匯干預(yù)。雖然此前央行強(qiáng)調(diào)已經(jīng)基本放棄匯率干預(yù)，但在上半年資本外流加劇背景下，央行實(shí)際進(jìn)行了外匯操作。

結(jié)售匯差額和外匯儲(chǔ)備變化聯(lián)系密切，外匯儲(chǔ)備余額變化主要受結(jié)售匯差額影響。上半年銀行結(jié)售匯逆差1053億美元，而同期外匯儲(chǔ)備減少1492億美元，不考慮美元資產(chǎn)價(jià)格和其他資產(chǎn)匯率問題，二者之差應(yīng)該是央行在外匯市場(chǎng)賣出的美元數(shù)量，這表明上半年央行仍在力求穩(wěn)定匯率。為支持人民幣貶值，央行在下半年將減少外匯干預(yù)，既達(dá)到國際社會(huì)對(duì)減少市場(chǎng)干預(yù)的要求，又可實(shí)現(xiàn)讓市場(chǎng)決定匯率貶值，可謂兩全其美。

第三步，將匯率波動(dòng)幅度放寬至3%。

要促進(jìn)匯率市場(chǎng)化，短時(shí)間加大人民幣貶值幅度，就需要增加人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性。很可能在一個(gè)月內(nèi)，人民幣匯率波動(dòng)幅度將從現(xiàn)在的2%擴(kuò)大至3%。增加幅度既是市場(chǎng)化改革，也可以增加人民幣貶值速度，盡快實(shí)現(xiàn)利用貶值促進(jìn)出口目標(biāo)。

人民幣匯率預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，暗示中國經(jīng)濟(jì)實(shí)際情況不容樂觀。人民幣貶值雖是市場(chǎng)要求，但央行也會(huì)控制人民幣貶值幅度，避免市場(chǎng)形成一致性預(yù)期，落入人民幣貶值預(yù)期自我強(qiáng)化的怪圈。