中國環保上市公司發展現狀及趨勢分析

王世汶，常 杪，郝思文，松原喬，楊 亮

（1．中國社會科學院數量經濟與技術經濟研究所，北京 100732；2.清華大學環境學院，北京 100084；3.昆吾九鼎投資管理有限公司，北京 100033）

中國環保上市公司發展現狀及趨勢分析

王世汶1，常 杪2，郝思文3，松原喬2，楊 亮2

（1．中國社會科學院數量經濟與技術經濟研究所，北京 100732；2.清華大學環境學院，北京 100084；3.昆吾九鼎投資管理有限公司，北京 100033）

通過系統篩選和整理環保上市公司的數據信息，搭建了環保上市企業數據庫；對環保板塊的現狀及發展進行了全面的梳理和分析；結合我國環保產業的發展，探尋了環保上市企業市場表現背后與產業及細分領域間的對應關系，并在此基礎上對環保上市企業的發展趨勢進行了探討。

環保產業；環保上市公司；環保板塊；成長期；“十二五”規劃

近年來，我國環保產業在環保投資不斷增加、環境市場迅速擴容的背景下呈現出迅猛發展的態勢，優秀的環保企業紛紛登陸資本市場，成為行業的代表與標桿。隨著公眾對環保的關注不斷升溫，加之政府建設“美麗中國”的承諾與實施“新型城鎮化”的決心，環保概念的上市公司更為受到市場的追捧，顯現出強勁的增長勢頭。

1 數據選取依據

本研究考慮到數據的完整性和合理性，研究對象限定為在A股市場上市的主營環保業務的企業，研究數據采用交易所及各企業年報披露的年度信息，時間截至2013年12月31日。

在主營業務的辨別上，參考《上市公司行業分類指引》（2012年修訂）中的判別標準。在數據的使用上，調研發現并非所有的環保上市企業均在上市伊始便涉足環保業務，因此只在其開始介入環保領域且環保業務數值達到主營業務篩選標準時（介入年份與達到標準年份基本重合），再將其當年及以后的數據納入分析。另外，由于各企業對主營業務的統計分類不一、各年間也有較大差異，鑒于環保部分已占主營收入的較大比例，所以以總體數據作為代替。

2 環保上市公司基本信息分析

2.1 數量及板塊分布

到2013年底，A股市場共有32家環保上市企業，占全部上市公司總數的1.29%，主營業務基本分布在污水處理、固體廢物處理、大氣污染防治及環境監測等四個領域（有4家為跨領域經營），其中污水領域達39%，占比最高，大氣領域也有較大占比，達31%，明顯領先于固廢處理領域所占的比例19%和環境監測領域所占的比例11%，這與污水處理和大氣治理領域發展更領先，而固廢處理和環境監測領域尚處于新興階段的產業現狀有關。

從上市板塊看，主板和創業板分別在44%和37%，其余在中小板塊，相對于整個A股市場12%的創業板占比，環保企業在創業板上市的比例更高。經統計，在創業板推出后上市的17家環保企業中，12家在創業板上市，占比高達70.59%，反映出環保公司作為新興的公用事業領域的企業，普遍體量小、高科技、高成長的特點。同時，也顯示出創業板的開啟為眾多環保企業上市融資、發展擴張提供了前所未有的機會。

2.2 上市時間

本研究的“上市時間”是以上市企業的主營業務中出現環保為標準的。從1999年起，上市開始便以環保立業的企業逐年增加，同時也有相當數量的企業選擇中途轉行環保業務。在目前的32家環保上市企業中，有9家企業屬于后者。分析其轉行的原因，一部分緣于自身的戰略轉型，更多地則是環保企業對目標企業的資產重組，其目的即為買殼上市。

至2011年，從環保企業上市時間的變化趨勢看，大致分為四個階段：1999～2003年為起步期，上市公司數量緩慢增長；2003～2005年為停滯期，沒有新的公司上市；2005～2009年為復蘇期，很多上市公司開始轉行環保；2009～2011年為激增期，上市公司數量呈現爆發式增長。

2012年之后，受大環境影響，新上市的環保企業數量增長明顯趨緩，尤其2012年10月以后至2013年全年，A股IPO整體停擺，2012年至2013年的2年中僅有3家環保企業實現A股上市，另有2家已上市公司因主營業務調整進入環保板塊。

分析出現上述趨勢的原因，主要有兩個角度：1）從股票市場的角度講，環保企業上市的變化趨勢其實與A股市場的整體情況相似，市場總的新增上市企業數量在2001～2009年受熊市、市場改革數次暫停IPO等的影響，也同樣表現低迷，而2009年后再增長的很大部分原因是因為創業板的開啟；2）從產業發展的角度講，在強有力的規劃引導和投資帶動下，我國環保產業在1997年后開始有明顯起色，在2006年后進入快速成長期，這兩個關鍵節點滯后2～3年，經過積累對應有很多優秀的環保企業上市。

環保企業上市時間示意見圖1。

2012年以來，隨著國家《節能環保“十二五”規劃》等一系列政策的出臺，環保建設需求進一步明確，環保市場持續發展。多家有融資需求的優良環保企業因2012年10月以后的A股IPO的暫停，而未能實現上市。2014年開始，IPO的再開，將使時間達1年半以來的需求集中釋放，出現環保企業密集上市的高潮。

圖1 環保企業上市時間示意

2.3 地區分布

環保上市企業在地域分布上有著顯著的特點。其中，污水處理領域的上市企業主要集中在南方水系發達的地區，另外還有一些將總部設在北京，意在依托高校的科研力量和人才優勢；大氣污染治理領域的上市企業多在東南沿海，部分集中于區域發展；固廢處理領域的上市企業主要分布在湖北、長三角、珠三角地區；環境監測領域的上市公司則集中于滬寧杭、京津唐兩個經濟帶。

總的看來，環保上市公司多數集中在長三角、珠三角、環渤海、成渝經濟區四個較為發達的區域經濟中心，其中產業基礎良好的江浙附近最多，同時污水處理、固廢處理等領域的布局也體現了市場的需求狀況。

上市企業分布的現狀與環保產業的整體情況吻合。目前環保產業產值的60%仍集中在東部地區，各地產業發展不平衡，而這也緣于我國區域發展不平衡導致的市場需求及配套條件的差異，實際上，從整體市場看，各行業的上市企業地區分布也都呈現同樣的特征。

2.4 業務領域及從業人數

在從事的業務類型方面，不同領域的環保上市企業有著不同的特點。在污水處理和固廢處理領域，有將近70%的企業以建設和運營業務為主，而在大氣污染治理和環境監測領域，則有近65%的企業從事設備生產和銷售業務。上述差異的原因主要與各領域公用事業屬性的強弱、基建內容的多寡有關。但從總體看，設備和服務的比重還沒有達到發達國家的占比水平，服務業務相對偏弱且結構不合理。

在從業人數上，環保上市企業間的差別很大，總體平均約為1297人，相對于市場整體平均6000人左右的水平還低，其中污水處理領域的從業人數較其他領域更多，而環境監測領域最少，傳統性企業人數多但學歷低，新技術企業人數少但學歷高。

2.5 股票平均發行價

由于不同年份的波動，股票發行價的變化趨勢有一定的隨機性。但從總體上看，各年份環保上市企業的股票平均發行價仍明顯高于市場平均水平。以2011年和2012年為例，環保上市公司當年的股票平均發行價分別為38.81元和26.76元，比市場上市新股平均發行價26.27元和18.78元分別高出48%、42%，足見環保概念股受市場的歡迎程度之高。

分領域看，各領域及各領域內不同企業的發行價差別都較大，若適度排除發行價各年份變化的影響，只考慮發行數量較多的2010～2011年，則各領域的新股發行價相差不大，平均在35～40元，其中偏重工程的污水處理和固廢處理領域相對較高，而偏重設備的大氣污染治理和環境監測領域相對較低。在細分領域中，擁有細分領域高新技術的企業發行價相比于傳統企業更高，體現出更好的企業價值和發展前景。

3 環保上市公司財務信息分析

3.1 資產總額及資產負債率

伴隨環保產業的高速發展，我國環保上市企業的資產總額也呈現快速增長狀態，尤其在2009年后出現激增，這與2009年后新上市的企業規模大增有關，2013年所有環保上市企業的資產總額達到1620多億元。

若排除環保上市公司數量增加帶來的影響，從平均資產總額看，也依然保持著上升勢頭，但上漲的階段性更為明顯。可以看出，環保上市企業平均總資產長期處于“增長-趨平-增長”趨勢，1999～2000年、2003～2005年、2007～2008年、2011～2013年的增長較為顯著，這無疑與我國五年一次的環保規劃制定及實施進程密切關聯，體現了環保產業發展的政策主導性特征。

環保上市企業總資產變化情況見圖2。

圖2 環保上市企業總資產變化情況

分領域看，各領域整體的資產總額均保持增長態勢，若排除上市數量影響分析平均值的變化，則污水處理領域一直相對較大，在高位波動，在2003年、2006年以后均有一定幅度的增加，2008年后和2011年后更是快速增長。這一變化趨勢實際與涉及提高排放標準、推動市場化競爭、強調總量控制、保障處理費征收或增加環保投資等的環保政策在這些年份前后出臺實施密切相關。

此外，環境監測領域上市企業的平均資產總額遠小于其他領域，一方面與該領域剛步入快速發展期有關，另一方面是因為其主要是以設備生產為主，相對輕資產的緣故。

環保上市企業總資產變化情況見圖3。

圖3 環保上市企業各領域平均總資產變化情況

從資產負債率看，作為涉及基建且廣泛采用BOT等模式運作的公用事業行業，環保上市企業的平均資產負債率相對較高，基本在40%～60%的區間。由于有補貼、價格控制等政策性保障，這種高水平的負債率并非異常。

按年份變化，1999～2005年處于較快上升趨勢，在“十一五”期間保持高位，2009年以后開始下降。“十一五”環保產業的高速發展所帶來的巨大市場需求無疑吸引了上市企業大量借債以快速開拓市場，而近年來資產負債率的下降主要是因為“十一五”高速建設期進入尾聲，市場需求的釋放暫時放緩，同時市場的結構也逐漸由建設轉向運營，資產密集度相對下降。另外，這一趨勢可能也反映出上市環保企業在投資發展方面更加注重效率與質量。

3.2 主營收入及毛利率

上市環保企業的主營收入基本保持快速增長，從平均值變化可以看出，2003～2008年前后為主營收入的黃金增長期，受益于公用事業市場化改革、各領域環保標準的明晰和提高、“十一五”環保事業大發展等利好，這一時期的增長速度最快，而在2009年后則略有下降，這主要是緣于大氣領域主營收入的下滑，而污水處理領域的主營收入卻不降反升。2011年開始，隨著“十二五”環保需求目標的明確及隨之帶來的市場迅速膨脹，整體板塊迎來了第二個高速增長期。

環保上市企業主營收入變化情況見圖4。

圖4 環保上市企業主營收入變化情況

由于目前我國環保產業的集中度還很低，近幾年來環保上市公司的主營收入總值大約只占到產業總產值的3%，未來還有很大的提升空間。從二級市場的整體來看，2013年所有的上市企業實現營業收入為2,700,318億元，其中環保企業只占0.2%，在各行業中的體量還很小，但伴隨環保產業高速成長期的到來，未來會實現快速的增加。

若分領域看，環保各領域的主營收入總額均逐年上漲。排除上市數量影響，分析主營收入平均值的變化，則各領域均在2003年以后取得快速增長，其中大氣污染治理領域最大而環境監測領域最小。2008年以后，受金融危機影響，工業增長的萎縮導致新建火電項目減少，導致大氣污染治理領域2009～2011年的主營收入有較大的下滑。2012年以后，《重點區域大氣污染防治“十二五”規劃》、工信部《關于水泥工業節能減排的指導意見》、《火電廠大氣污染物排放標準》（GB13223）等大氣污染治理系列政策出臺后，脫硫、脫硝除塵等重點領域的需求大幅增加，大氣污染治理領域實現了主營收入的快速回升。與之相對應，水處理、固廢處理相關領域的建設需求持續增長，污水處理領域及固廢處理領域的主營收入保持了相對平穩的增長。

在毛利率方面，環保上市企業的平均毛利率自2001年后緩慢下降，2005年后穩定在34%上下，遠高于市場整體19%左右的水平，顯示出新興產業的典型特點。

在各領域中，環境監測領域的毛利率最高，達到60%左右，其次是污水處理和固廢處理領域，大氣污染治理領域的毛利率最低，不到30%。銷售成本、商業模式和競爭程度等都會影響毛利率的高低，對于通過銷售精密儀器來獲利的環境監測領域企業來說，由于產品的附加值較高，因此毛利率也很高；對于主要依靠工程收入的大氣污染治理領域企業，附加值相對低，且由于領域內競爭激烈程度較大，使得從業企業的毛利率很難維持較高的水平；而污水處理和固廢處理領域的企業，由于BOT等模式的推廣應用，在工程收入以外還有運營部分可獲得相對較高的附加盈利，故毛利率也要高一些。

環保上市企業各領域平均主營收入及毛利率變化情況見圖5。

圖5 環保上市企業各領域平均主營收入及毛利率變化情況

3.3 凈利潤及凈資產收益率

與主營收入的變化趨勢不同，環保上市企業凈利潤總額雖保持逐年增長，但均值波動較為明顯，直到2008年后才呈持續增長態勢。結合領域分析可知，在2006年以前，環保上市企業平均凈利潤的變化主要受占比最大的污水處理領域的凈利潤變動影響，而2007～2008年的增減波動則是金融危機、規劃落實等因素的綜合作用結果。2013年，市場內所有的上市公司共實現凈利潤21,345.08億元，其中環保上市企業凈利潤總額達到71.72億元，約占二級市場整體的0.34%，同主營收入一樣，在各行業中均處于較低的位置，有待進一步的發展。

環保上市企業凈利潤變化情況見圖6。

圖6 環保上市企業凈利潤變化情況

分領域看，各領域的凈利潤總額均隨時間保持增長趨勢。分析平均值的變化，則污水處理領域相對較大，環境監測領域相對較小。另外，污水處理領域的凈利潤增速近年呈現較為明顯的周期性變化，大約保持每3～4年一個循環，分別在2000、2004、2007和2010四個年份達到高峰，而這四年恰好對應每個“五年環保規劃”實施的起步和收尾階段。因此可見環保企業的發展受相關規劃影響之大，后者直接作用于市場需求的產生。

在凈資產收益率（ROE）方面，環保上市企業的總體均值一直處于波動狀態，2002年后就基本圍繞在10%上下波動。2013年環保上市公司的平均ROE是7.44%，低于2013年市場中所有上市公司平均的10.1%，表現出毛利率遠高于市場水平而ROE卻低于市場水平的情況。究其原因，除了成本控制上的問題，還在于環保產業的特殊性。相對于一般行業，環保產業中的企業普遍為重資產型，所從事的經營項目建設期投資額大而經營期直接成本較低且穩定。由于BOT等模式的推行，依靠貸款等運作的環保企業的財務費用遠超過當期的營業成本，再加上政府控制下的盈利空間并不大，從而在算入全部成本后的實際投資回報大大降低。

在各領域中，大氣污染治理和固廢處理領域的ROE較高，而污水處理和環境監測領域略低，這與毛利率的情況相反，主要是由于大氣污染治理和固廢處理領域的資產負債率更高，而負債的增多有利于ROE指標的向好。從ROE變化的角度看，污水處理領域相比于其他領域更加穩定，這反映了其發展成熟、盈利穩健的特點，但同時，該領域的ROE整體偏低，表明其收益水平并不高，這主要受制于水價形成機制不科學帶來的成本覆蓋不足，因此未來的發展還需要政策性的投入進一步加大。

環保上市企業各領域平均凈利潤及ROE變化情況見圖7。

圖7 環保上市企業各領域平均凈利潤及ROE變化情況

3.4 每股收益及經營性現金流凈額

相對于毛利率、ROE等指標，環保上市企業每股收益的均值與市場的同期水平基本持平。從歷史變化看，這一均值總體呈波動上升趨勢，在2005年以后更加突出，顯示出環保企業良好的發展現狀。

環保上市企業總體現金流狀況良好，多數保持比較穩定的水平。但大氣污染治理領域在2008年后平均現金流凈額出現大幅下降，在2011年更呈現負值，經營狀況存在較大風險。與主營收入的減少類似，其原因在于金融危機后我國工業產量萎縮導致的市場需求下滑。此外，受益于規劃實施經過幾年高速發展的大氣污染治理領域內部競爭陡然加劇，同時已有客戶資金狀況的不佳，也使得大氣污染治理領域的企業應收賬款激增，從而使資金流轉出現較大問題。而2012年“十二五”新市場開啟后，大氣污染治理領域企業的現金流問題得到了全面緩解。

4 總結

我國環保產業正處于成長期，具有新興產業規模小、增速快等特征，同時也具有公用事業行業政策規劃驅動性強、逆經濟周期性明顯等特點。環保產業目前的發展現狀也一一體現在環保上市企業上，表現在各領域發展不均、地域分布集中、技術管理水平低、毛利率高但盈利性不強等多個方面。

針對上述問題，結合前面的分析，環保上市企業在未來發展中應著力打造在技術、資金、市場等方面的綜合優勢，不斷加強核心競爭力，提升經營水平，搶占市場份額。具體來講，就是要注意聚焦細分領域，強化專業性經營，在所專注的領域內更加注重技術研發，重視運營等環境服務業務的發展，積極向綜合服務商轉型。另外，要更加注重資金使用的效率與質量，提高企業管理水準，并與項目相關的政府部門保持緊密合作關系，積極推動其出臺相應政策保障和改善收益水平。此外，還要重視通過并購、合資等方式加強產業鏈上下游的整合，進一步加大向與主業聯系緊密領域的滲透。同時，應加快在重點區域的布局，在條件適宜時大力拓展海外市場。

通過貫徹上述發展策略，環保上市企業將在未來獲得更好的發展，促進環保行業的優化整合，引領其向更成熟的階段成長。

Development Status and Trend Analysis on China Environmental Protection Listed Companies

WANG Shi-wen, CHANG Miao, HAO Si-wen, SONG Yuan-qiao, YANG Liang

X324

A

1006-5377（2015）02-0040-05