中國私募投資回報影響因素研究

劉日明

摘 要：2015年是中國股權投資行業的第23個年頭，根據清科數據庫數據顯示，截至2014年底，中國股權投資市場活躍的創業投資及私募股權機構（VC/PE）數超過8000家，管理資本量超過4萬億元人民幣，全年募資約5000億元，投資4500億元。

私募股權投資作為一種重要的金融投資工具，我們對其投資回報影響因素進行研究，對投資界以及產業界都是很好的研究價值。

本文主要采用實證研究方法，將我們認為與投資回報率（用內部收益率衡量）密切相關的九大影響因子作為自變量，將內部收益率作為因變量，建立假設方程，然后作回歸分析，觀察其相關性。

關鍵詞：私募股權投資；投資回報；相關分析；回歸分析

1 投資回報描述性統計分析

本文所研究的數據主要來源于清科私募通數據庫，覆蓋的數據量涵蓋1996年～2015年。

從私募基金投資回報率總體分布情況來看，大部分在投資項目年化收益率在100%以下，同時存在較多比例的虧損項目。

2 投資回報影響因素研究

通過對私募基金投資收益率可以發現，不同的投資項目的投資回報率相差較大。那么，造成投資回報差異的影響因素有哪些，以及各因素是怎樣影響投資回報的，以下將針對此問題，通過實證研究的方法進行論證。

2.1 定義及假設

本文選取了“行業屬性”、“退出方式”、“機構類型”、“資本類型”、“投資期限”、“機構管理資本量”、“投資階段”、“投資輪次”、“股權比例”9個因素作為影響內部收益率的假設因子，并將其與內部收益率作回歸分析，觀察其相關性。

以上9個因子作為解釋變量，內部收益率作為被解釋變量，“行業屬性”用“Industry”表示，“退出方式”用“Quit”表示，“機構類型”用“Organization”表示，“資本類型”用“Capital”表示，“投資期限”用“Time”表示，“機構管理資本量”用“Management-capital”表示，“投資階段”用“Stage”表示，“投資輪次”用“Round”表示，“股權比例”用“Rate”表示。內部收益率用“IRR”表示。

2.2 回歸分析

基于以上定義，對其進行回歸分析，結果如下：

從以上回歸結果可知，Industry ，Quit ，Organization ，Capital，T這五大因子對應的Prob值都在0.05以下，也就是說，在95%的置信水平下，行業屬性、退出方式、機構類型、資本類型、投資期限與內部收益率存在相關性。同時，機構管理資本量、投資階段、投資輪次、股權比例對應的Prob值在0.1以上，也就是說，在90%的置信水平下，機構管理資本量、投資階段、投資輪次、股權比例與內部收益率沒有顯著的相關性。

2.3 解釋說明

從以上回歸分析可知，行業屬性、退出方式、機構類型、資本類型、投資期限與內部收益率存在相關性。我們逐一進行解釋說明。

（1）行業屬性

輕資產模式多為第三產業服務業，重資產模式多為傳統第一產業農業、第二產業工業，說明隨著經濟的發展，人民生活水平的提高，消費者更加注重基本生活需求以外的服務性需求，第三產業具備更加廣闊的市場空間和市場價值。因此，輕資產模式的行業投資回報更高。

（2）退出方式

退出方式是投資機構在選擇一個項目時必須考慮的因素。越靠近IPO退出方式的投資項目，一般都發展良好，并且其投資價值在后期一輪又一輪的估值上調中不斷放大，因此具備更高的投資回報。

（3）機構類型

以上回歸結果顯示，在系數為95%的置信水平下，各機構類型內部收益率高低順序為：VC>PE>券商直投>其它，可以理解為由于VC機構相對于PE、券商直投在投資規模上較小，所以可以創立更豐富的投資組合，使資產分散在更廣泛的行業和企業上，實現風險對沖，拉伸整體投資組合的投資回報率。

（4）資本類型

以上回歸結果顯示，外資背景的投資機構其投資回報率高于本土的投資機構，可以理解為外資背景的機構具有更加豐富的投資及管理經驗，為投資項目增值。

（5）投資期限

從以上回歸結果可知，投資期限越短，投資回報率越高。主要是因為私募機構投資的對象一般都是處于成長期、發展期的中小企業，既沒有獲得可靠而穩定的市場，也沒有建立完善的公司內部機制，公司盈利仍然非常不穩定，在更長的時間內，公司存活率比較小，經營風險高。導致在較長時間來看，公司投資價值下降。

3 研究結論

作為投資機構，應盡量選擇輕資產的行業，注意分散投資，并且盡量通過靠近IPO的方式上市，投資期限不宜太長。在融資過程中盡量加大外資的引入，依靠其豐富的投資管理經驗提升項目投資價值

參考文獻

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