A股并購要質(zhì)量

宋奕青

今年以來，上市公司并購重組已經(jīng)成為A股市場的主旋律之一。一系列跡象表明，并購重組的“大時代”已經(jīng)來臨。

今年截至三季度，已有1193家上市公司完成并購交易，涉及金額5639億元，全部刷新了歷史紀錄。數(shù)據(jù)顯示，2013年，并購市場完成交易1232起，涉及金額約5700億元；2014年，并購市場完成交易2893起，涉及金額3661億元；而今年前三季度，發(fā)生并購交易6693起，涉及金額5639億元，全部刷新了歷史紀錄。在經(jīng)濟下行的大背景下，為何并購興起？

并購時代新玩法

A股巨幅震蕩、中概股遇冷、新三板成交萎靡……出人意料的是，承載市場化改革使命之一的并購非但沒有停歇，反而逾加爆發(fā)活力，衍生出新的態(tài)勢，如“上市公司+PE搭建并購基金”模式，可能是未來幾年整個A股市場的大方向。

在8月10日，銀潤投資公布了23億元并購中概股學大教育100%股權(quán)的預案，成為中國資本市場上首單A股上市公司直接并購美股案例，在此前后，華潤三九并購新三板新丁掛牌企業(yè)眾益制藥，順榮三七拿下日本游戲巨頭SNKP等創(chuàng)新并購案例也接連出現(xiàn)，倏忽間，A股并購已經(jīng)不再是傳統(tǒng)意義上簡單的兼并，而是正在走進一個整合與平臺的新次元。

A股上市公司與PE攜手成立并購基金，在近期可以說是一個風潮。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2015年以來，A股共有166家上市公司與PE/VC機構(gòu)合作成立產(chǎn)業(yè)并購基金，涉及資金規(guī)模超過516.86億元。這種“PE+上市公司”模式，將PE的專業(yè)能力、提供的并購資源和上市公司的融資平臺、并購需求緊密結(jié)合，完成了金融資本和產(chǎn)業(yè)間的轉(zhuǎn)換，成為A股上市公司圖謀轉(zhuǎn)型和市值管理的新手段。

審核速度明顯加快

“盡管遭遇了股市下跌，本錢并沒有虧進去。”有10多年股齡的朱先生表示，去年以來，他幸運地碰上了幾只重組股票，大賺了一筆，即使股市大跌前，他大約賺了20多萬元。

毫無疑問，朱先生分享了資本市場并購重組的盛宴，獲得了豐厚的利潤。 在業(yè)內(nèi)人士看來，目前政府正大力推進多元化、多層次資本市場建設，市場政策環(huán)境的逐步優(yōu)化，必然帶來并購效率的提高，這為并購重組提供了新的更多的舞臺和平臺。而制度的不斷完善和資源價值逐漸回到正常狀態(tài)，將使上市公司的并購重組更加透明。可以預期的是，在未來一段時期內(nèi)諸多行業(yè)、領域?qū)⒂楷F(xiàn)并購重組良機。

證監(jiān)會日前明確表示，近期采取了多項舉措持續(xù)推進并購重組市場化改革。同時，四部委也共同發(fā)布通知，大力推進上市公司并購重組。因此，進入9月份以來，證監(jiān)會對上市公司并購重組申請的審核明顯加快，截至9月27日，證監(jiān)會并購重組委已經(jīng)審核通過了36家公司的并購重組申請，整個9月份通過的數(shù)量已經(jīng)達到44家。這一數(shù)據(jù)，遠超8月份的19家和7月份的20家。

清科研究中心曹琦佳認為，8月份股市低迷，企業(yè)通過二級市場獲得利潤的空間驟減，大浪淘沙之際，行業(yè)整合、企業(yè)的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型促使并購成為市場化改革的主要力量，承載著一二級市場過渡的重任，企業(yè)和機構(gòu)轉(zhuǎn)戰(zhàn)一級市場，將目光轉(zhuǎn)向并購，以此來緩沖股市受到的沖擊，為未來上市搭建橋梁。

提升上市公司質(zhì)量

在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型加速和制度創(chuàng)新的帶動下，并購重組也正成為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整重要推手。

參與并購重組交易的主要分為三種類型，第一種是同業(yè)并購重組，如鋼鐵、汽車、水泥、玻璃、煤炭等行業(yè)，最近獲得證監(jiān)會批準的上市公司萬達院線的同業(yè)并購即是典型。萬達院線通過定增購買慕威時尚文化傳播有限公司，及重慶世茂影院管理有限公司另外15家公司100%股權(quán)，交易金額22億元，并向控股股東北京萬達文化產(chǎn)業(yè)集團有限公司募集配套資金不超過21.8億元。第二種是產(chǎn)業(yè)鏈擴張，也稱多元化。如凱迪電力通過并購重組獲得林木資源等；第三種則屬于財務投資、跨界。如地產(chǎn)跨界做影視、上市公司參股金融等。曾經(jīng)跨界“飲酒”的凱樂科技再度玩跨界，通過收購上海凡卓100%股權(quán)進軍手機市場。此外，央企、國企的混改等，也屬于一種并購重組，如交行、招商地產(chǎn)等。

上交所統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在滬市2015年度啟動重組的公司中，有76.4%的上市公司屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。從并購標的看，新興行業(yè)受到青睞。2015年度實施完成并購重組的傳統(tǒng)行業(yè)上市公司，年度凈利潤平均增長幅度為232%。通過兼并新興行業(yè)的資產(chǎn)，傳統(tǒng)行業(yè)實現(xiàn)了“脫胎換骨”， 也不斷推動著滬市上市公司的行業(yè)配置更為優(yōu)化和合理。

同時，國企通過并購重組實施混合所有制改革的浪潮，從2014年一直延續(xù)至今。2015年以來，已先后有50多家國企披露了重組預案。業(yè)內(nèi)人士表示，這一方面有助于重塑資本市場的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，另一方面，有助于推動并購市場的各類創(chuàng)新。資本市場可以為“走出去”企業(yè)提供新股發(fā)行、增發(fā)、配股以及并購重組等融資渠道；還可以提供包括企業(yè)債、公司債、中期票據(jù)、短期融資券等在內(nèi)的融資途徑；同時還包括PE、VC等風險投資的融資渠道。

倉促的籌劃

毫無疑問，經(jīng)濟下行期正是尋求超值交易的最佳時機。恰當?shù)慕灰啄茏屢粋€公司登上國內(nèi)外市場的一個新臺階。本刊記者對發(fā)生在1996年至2006年間的24000多筆交易分析后發(fā)現(xiàn)：在2001年至2002年這兩年經(jīng)濟衰退期間或衰退剛結(jié)束后完成的收購，其超額回報率幾乎是衰退前經(jīng)濟景氣那幾年的3倍。

然而，不明智的交易或更糟糕的倉促并購都將使公司陷入困境，甚至走向滅亡。統(tǒng)計顯示，很少有公司能夠順利開展兼并或收購。事實上，在分析超過750筆收購交易后不難看出，其中僅有約30%的公司獲得了超額投資收益。大多數(shù)公司都在收購兩年之后以貶值而告終。

諸多并購交易可謂行百里者半九十，有成功亦有失敗。上證指數(shù)在高點5178.19點之前，上市公司紛紛停牌籌劃重大事項，僅三個月后便呈另外一番景象。

10月8日晚，停牌逾7個月的昆明機床宣布“終止籌劃重大資產(chǎn)重組”。就在此前一天，方大集團、華映科技、中技控股3家上市公司也發(fā)布了終止籌劃重大資產(chǎn)重組的公告。這只不過終止大潮中的冰山一角。數(shù)字顯示，三季度以來，終止籌劃重大事項的上市公司多達約289家，其中重組、收購、定增成重災區(qū)，終止的上市公司家數(shù)分別達70家、67家和52家，另外員工持股計劃、股權(quán)激勵、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、對外投資、增資計劃等也遭不少上市公司終止。

究其原因，除了收購雙方就主要條款和條件未達成一致、環(huán)境不適合、條件不成熟、業(yè)務需要等常規(guī)原因外，A股的劇烈動蕩也成為一大“絆腳石”。

比如最典型的是資本市場股價波動問題，昆明機床就把重組失敗的原因歸結(jié)為“公司此次重組停牌期間，國內(nèi)外資本市場均出現(xiàn)了較大幅度的波動，加之公司原控股股東擬轉(zhuǎn)讓其所持有的公司股份，公司未來的控股股東尚不確定，推進該重大資產(chǎn)重組條件尚不成熟。重組相關各方基于審慎原則，經(jīng)過溝通后決定終止籌劃本次重大資產(chǎn)重組。”

“股災對于并購重組來講有利有弊，雖然一些項目黃了，但是股價下降后一級市場的價格也會降下來，收購成本隨之會降些，對那些想真正做產(chǎn)業(yè)并購的上市公司反而是利好。”上海某券商并購部負責人說。endprint