淺析2015中國政府救市行動

遲浩

摘 要：2014年7月到2015年5月中國證券市場上在高杠桿地推動下展開了一次瘋狂的牛市，上證指數從2050點到5178點，翻了一番。但是在2015年6月15日開始股指從5178點經過16個交易日跌到3421點，創歷史上最大跌幅。中國政府開始展開救市，打了一場艱苦卓絕的金融保衛戰，本文結合了世界上其他國家的成功救市案例，回顧了中國政府救市過程，最后提出了股災后哪些方面需要完善。

關鍵詞：政府救市、去杠桿化、完善監管

2014年7月到2015年5月，適逢經濟下行，經濟增長結構轉變關鍵時期，而巨大的地方政府債務是經濟轉型的重大不穩定因素，中小企業融資困難，利率高漲，實體經濟沒有活力，一系列貨幣層面以及財政層面的改革，其中包括國有企業改革正在如火如荼地展開，這些原因促使了這次牛市的展開，吸引了國民將高額的銀行儲蓄搬家到股市，盤活了存量資金，政府想在股市上漲后大力推行注冊制，讓融資困難的各企業能夠快速通過上市來解決融資難融資貴的問題，把中國股市培育成一個能為中國企業提供充分直接融資的重要資本市場，以此來降低融資利率，從而降低企業成本，使實體經濟能有效的激活以及進行結構轉型。

而牛市效應又使得廣大投資者通過基金、配資、券商融資跑步進場，促使中國股市的杠桿效應持續發酵和放大，使得指數飛漲，融資杠桿化也使得這次牛市和以往的牛市完全不同。

杠桿是一種雙面劍，在股市行情好的時候，起到助漲的作用。而在股市掉頭向下的時候，投資者的風險會被迅速放大，投資加了杠桿的資金會被強制平倉，另外再加上監管層為維護經濟穩定加大力度去杠杠化，多重原因使得股指出現了暴跌。上證指數從2015年6月15日5178點的高位，經過短短16個交易日，以雪崩斷崖式大跌到3421點，跌幅達34%，記錄屢屢被刷爆，滬指單日跌幅也創七年之最。

股災不僅會破壞股市自身正常地發展，而且會引發市場連鎖反應，這將對經濟發展產生很大的消極影響，嚴重時甚至還會導致經濟危機。

當高度杠桿化泡沫破裂引起股價斷崖式下跌時，擺在中國政府面前有幾個棘手的問題，該不該救股市，如何救股市以及用多大力度救市， 救市措施何時退出。

1.政府是否展開救市行動

1.1 世界上其他國家救市案例

咱們先看第一個問題，歷史上其他國家也都遇到過股災，尤其是美國遇到兩次大型股災。

案例一：1987年美國股災

1987年10月19曰，星期一。華爾街上的紐約股票市場開始暴跌，爆發了歷史上最大的一次股災。道瓊斯指數一天之內重挫了508.32點，跌幅達22.6%，創下自1941年以來單日跌幅最高紀錄。而這次暴跌也引發了金融市場巨大動蕩，很多投資者也因此結束了自己的生命。政府展開的措施：美國1987年股災后，政府高調表態以穩定市場情緒、補充流動性供應、鼓勵銀行向大公司提供貸款以便回購股票，調整利率政策，防止資金外流。道指從第二天開始報復性反彈，震蕩盤整數月后沖破前期高點

案例二：1997-1998香港大股災

1997年之前，香港股市一片繁榮，國際“金融大鱷”索羅斯瞅準了不斷累計的風險泡沫，開始進行打壓，做空資本市場，加速資金出逃，恒生指數一年內跌幅達60%。1998年繼續下跌，同年8月13日達到6660低點。政府救市措施：香港1998年股災，香港政府動用外匯基金買入港元使匯率和利率保持住穩定，同時買入大手恒指藍籌成分股來拖住股市，修改規則來限制做空、對證券交易和結算頒布新規定來打擊空頭，鼓勵上市公司回購股份。在政府組合拳下，救市效果顯現，恒生指數開始企穩回升，到1999年7月重新上升到14000點。

案例三：2008年美國股災

源于美國低利率環境下房地產泡沫的破滅，美股在08年遭遇了新世紀以來的最大危機。2008年紐約股市標準普爾500指數下跌了40.6%，2008年以來美國股市市值也因此“蒸發”掉創紀錄的7.3萬億美元。政府救市措施：補充流動性、政府表態提振信心、修改規則限制做空、經濟刺激與政府救助。美國政府接管房利美與房地美、援助美國國際集團，美國證交會修改規則限制做空，限制金融股賣空，購買養老金計劃。在政府的一系列措施下，市場的恐慌情緒得以穩定，美股當年3月開始觸底反彈，走出了6年多的長牛行情。

1.2 政府救市的意義所在

從上述三個案例可知，世界上其他國家在股災發生時，采取了積極務實的措施，使得金融市場得到穩定，同時也使得投資者有了信心，結果基本上都是成功化解危機、回歸慢牛。另外美國在1929時還經歷過一次大蕭條，原因是政府救助不及時，使股災蔓延成金融危機，這也給我們一個很大啟示。

所以中國政府如果救市并不是完全摸著石頭過河，而是有史可鑒。況且中國正在進行著一系列經濟體制改革，如果股市使金融系統出現大問題，這將會大大影響中國改革開放的整個歷史性進程。

2.政府出臺的一系列救市政策及力度

2.1 政府出臺的一系列救市政策

21家券商出資1200億建立平準基金購買藍籌股托住股市并持有至上證綜指達到4500點。

暫緩IPO發行

降低交易費用

在7月13日以后的六個月內限制大股東減持股份以及鼓勵增持

抑制過度投機，打擊惡意做空。

2.2 救市政策的力度和意義

政府救市的政策從供求關系看本質是提供更多市場流動性以及抑制流動性需求，這也與其他國家救市政策基本相似，救市力度空前，已經上升到金融保衛戰的程度，由國務院牽頭，返回最后一批28家打新股資金，停發新股（無限期），動用巨資救權重股、銀行股（權重占45～50%），限制做空，幾大證券報全面、正面報道以鼓動人氣，挽救人心，真是竭盡全力了。世界上過去從未出現過無這樣全面動作來救市的，可見政府救市之決心。

3.救市政策何時退出

3.1 世界上其他國家救市政策何時退出

上面討論政府面對該不該救股市，如何救股市以及用多大力度救市時的態度以及所采取的措施，還有一個重要的問題即救市措施何時退出。這次政府救市的目的，只是在重要節點托住股市，防止產生系統風險。我們來看下世界上其他國家在救市后是何時退出的

1中國香港1998經濟危機時，建立1181億港幣的救市基金，4年后，直到2002年外匯基金最終盈利1100多億港元之后，設立盈富基金交還香港投資者，然后在投資者幾乎不知道的情況下，逐步退出救市，對市場并沒有產生太大的影響。

2 1990年韓國股災 資金當年介入直到2007年退出，用時長達17年。1962日本 “股災”，救市基金1962年介入，1969年退出，也是長達7年。

3德國受2008年金融危機時影響，大型商業銀行因為購買了大量的美國次貸產品受到嚴重沖擊，德國政府設立了救市基金救助銀行體系，最終在2013年退出。

3.2 中國救市應擇機退出

所以相信中國政府應該不會很快就退出救市，必須等市場平穩之后，投資者的信心恢復之后，國家隊才會考慮逐步退出救市。政府可以考慮將證金公司買入的股票劃轉到養老基金，借養老金入市來提升市場預期，等待時機成熟后，再擇機減持。

4.救市所帶來的爭論

而伴隨著這次救市同時也帶來一些激烈的爭論，反對救市的人認為這次暴跌是市場對前期過分快速上漲的自我恢復，救市這種行政干預破環了市場機制的運行，股市應該由市場自身的供求決定，在市場向上時大家都盈利，而在市場不行時，由國家進行兜底，這種救市會使中國的金融市場改革倒退。而支持救市的人認為救市是必要的，如果不救市，任由市場殺跌，中國的經濟將會硬著陸，隨后進入蕭條時期，那么前面一系列金融改革將會前功盡棄！仁者見仁、智者見智，也不能說哪種非得正確，在特殊階段應更好地把行政管制和發揮市場機制來實現資源配置結合起來，用行政管制牽頭來帶動市場機制的恢復。

另外還有一個問題也隨之產生，一些投資者認為既然有了國家隊托底，那么可以大膽做多，這些人認為股市已經綁架了政策，認為未來政策將繼續保持對股市的呵護態度，，防止股市大跌引發金融風險。而忽略了這次救市只是穩住市場信心，并不能左右市場的運行，因此當市場上有傳聞國家隊要從救市撤出，便惶恐不安，使得股指大幅震蕩。甚至現在市場上還出了一些證金概念股，現象可見一斑。

5.救市所引發的反思

這次政府救市在讓我們驚魂未定時，也帶給我們一些對災后重建的思考。

5.1 應加強對投資者的風險教育

中國股市還是以散戶投資為主，這次股災反映的是中國股票市場投資者還不夠成熟，應加強對他們的市場風險教育，這次加杠桿式投資使很多人在股價下跌時爆了倉，本金全無，正好也給這些貪婪的投資者上了一堂。

5.2 監管當局應加大監管力度

應加大對資本市場的改革力度，從上市發行到信息披露，以及公司治理，保護中小股東利益，關聯交易利益輸送方面的審查等一系列流程需要重新進行規劃設計，使資本市場更加法制化，使中國資本市場更好地成為直接融資市場，更好地服務于實體經濟。這次的去杠桿并不是十分慎重，使得市場如釜底抽薪一般，隨即發生暴跌。監管層應重新考慮一下去杠桿的方式，以及應用時間，應慢慢實施，保護市場之穩定。

5.3 完善融資融券規則，加強對其監管

這次牛市很多人通過各種合法甚至不合法渠道獲得1：1到1：9不等的配資，將收益和風險同步擴大了1-9倍，使能夠承受的股價下跌區間從100%被下降到50-10%不等，只要股價下跌達到該區間，系統將會自動執行強制平倉的命令，令投資者帳戶資金歸零，這次在股票跌停的時候券商在跌停板掛單平倉，使得市場出現了踩踏式暴跌，希望政府能更好地設計一下平倉規則以及加強對金融創新產品（融資融券和股指期貨）的監管，避免市場出現坍塌時下跌。但也不要因噎廢食，否定這些創新產品以后的發展。

5.4 注意社會輿論導向問題

這次社會輿論以及政府赤裸裸的做多股市，使得社會形成很強烈的上漲預期，促進杠桿牛市的產生。而且很多市場消息都是滿天飛，今天發布一個，明天澄清一個。像第一天有消息說國家隊準備退出救市，第二天又澄清消息，使得市場出現大幅度震蕩。希望媒體在發布消息是能夠提前審查一下，畢竟現在是信息社會，信息傳播速度之快令人措手不及。

5.5 應加大股票批準上市改革，盡快推出注冊制

注冊制相比審批制有諸多好處：1首先審核主體從證監會變成上交所和深交所，即使證券本身價值不大，證監會也不能干預，市場化程度比較高2注冊能使審核流程大大加快3發揮市場調節，最終達到帕累托最優狀態，使市場上投資回歸到價值投資，從而真正轉變成慢牛。4注冊制下，即便是沒有"關系"的企業，也可以輕松上市。很多優質的民營企業將可以上市，這樣中國經濟轉型升級就最終會實現。

參考文獻

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