獐子島操縱了存貨價值嗎？
———獐子島“冷水團”事件的存貨成本分析

（東北財經大學會計學院/中國內部控制研究中心遼寧大連116023）

一、獐子島“冷水團”事件

（一）公司簡介

獐子島集團股份有限公司（以下簡稱為 “獐子島”）的起步可追溯至1958年，集團公司位于遼寧省大連市，注冊資本7.1億元，資產總額49億元，公司于2006年9月28日在深交所上市（股票代碼002069），并創造中國農業第一個百元股，曾先后被譽為 “黃海深處的一面紅旗”、“海上藍籌”。現公司已發展成為以海洋水產業為主，集海珍品育苗、養殖、加工、貿易、凍鮮品冷藏物流、客運、休閑漁業于一體的大型綜合性海洋食品企業。

（二）獐子島“冷水團”事件

2014年10月31日，獐子島發布的三季度業績報告成為A股市場議論的焦點，將近150萬畝海洋牧場受北黃海異常冷水團影響而遭遇重創，獐子島由預盈乍然變成虧損超8億元。消息一出，投資者嘩然。一場“海洋冷水團”寒流，竟然令一家公司巨虧八億多元。投資者們紛紛質疑“扇貝都去哪兒了”，更有股民直接提出“生要見肉死要見殼”的要求。獐子島公布了作為其核銷損失的依據的存貨子科目——消耗性生物資產的明細數據后，其存貨價值又成為外界質疑的焦點。網絡報道認為獐子島存貨和營業成本勾稽關系出現嚴重漏洞，通過分析存貨成本與收入的關系以及存貨周轉率認為其存貨中的扇貝項目勾稽關系涉險過關，但其他生物資產的勾稽關系則被擠壓得變了形。獐子島的存貨情況到底如何，本文將以投資者的角度，從公司財務報告及公告中采集原始數據，對部分媒體質疑的存貨問題進行論證。

二、對媒體質疑的論證

（一）存貨賬面價值與營業收入的關系

根據網易財經 《公司存貨數據再生疑團，鮑魚被9倍速度生長》數據，2011年至2013年三個會計年度，期末蝦夷扇貝的賬面存貨價值分別為15.54億元、17.19億元和17.88億元，占主要存貨——消耗性生物資產的比例分別為86%、84%和83%。占85%左右的消耗性生物資產的蝦夷扇貝，只創造了40%的銷售收入。這意味著，另外15%的消耗性生物資產，比扇貝還神奇，它們創造了約60%的銷售收入。

本文從獐子島2013年年報以及公司的專項核查說明公告里收集并整理了有關2013年的存貨明細、消耗性生物資產明細以及收入明細的原始數據，旨在探究報道中所說的消耗性生物資產賬面價值與其產生的銷售收入之間的關系是否恰當，見下頁表 1、表 2、表3、表 4。

1.存貨賬面價值。公司截至2013年末的存貨賬面原值合計27億元，其中，消耗性生物資產賬面價值21.32億元，占比78.96%。可以發現，確實如同新聞所報道的，2013年期末蝦夷扇貝的賬面存貨價值約為17.88億元，占主要存貨——消耗性生物資產的比例為83%。但是有一個不容忽視的事實是，消耗性生物資產只是總存貨的一種類別，銷售收入應來自于全部的存貨，而不僅僅只是消耗性生物資產，見下頁表2數據。

《企業會計準則第5號——生物資產》規定：“生物資產，是指有生命的動物和植物。而消耗性生物資產，是指為出售而持有的、或在將來收獲為農產品的生物資產，包括生長中的大田作物、蔬菜、用材林以及存欄待售的畜牲等。”也就是說披露的這部分蝦夷扇貝的存貨賬面價值僅僅是正處于培育養殖階段的蝦夷扇貝，沒有包括處于加工和庫存商品階段的蝦夷扇貝。筆者認為，把存貨中一部分的蝦夷扇貝與對應來自于整體存貨中的蝦夷扇貝的收入進行比較是不具有可比性的。同時采用消耗性生物資產中蝦夷扇貝的比例83%這個數據也是具有誤導性的，其實這一部分蝦夷扇貝的賬面價值占總的存貨價值應為66.28%。同理，消耗性生物資產中除了蝦夷扇貝的其他海產品的賬面價值占總的存貨價值應為12.67%。

2.營業收入。正如新聞中所報道的蝦夷扇貝2013年實現的銷售收入為9.59億元，占公司全部銷售收入的比例約為36%，見下頁表3。但按行業分類的主營業務數據可以發現，公司不僅從事水產養殖業，而且還有許多其他行業，例如加工、貿易、運輸、餐飲服務業等，這些經營業務產生了超過一半的收入，見表4。表3中主要海產品（蝦夷扇貝、海參、鮑魚、海螺、海膽）對應的營業收入合計為14.82億元，占總營業收入的56.93%，接近于表4中水產養殖的營業收入12.36億元，占總營業收入的47.46%。由此，本文認為消耗性生物資產產生的銷售收入應對應于營業收入中按行業細分的水產養殖業的營業收入，主要海產品營業收入14.82億元大于水產養殖業的營業收入12.36億元的部分，應為這些主要海產品屬于在產品和庫存商品時對應的水產加工業和水產貿易業所產生的收入，見表3。

綜上所述，某些新聞報道中將獐子島披露的主要海產品蝦夷扇貝在消耗性生物資產中的占比（而不是在存貨總額中的占比）與蝦夷扇貝產生的總的營業收入（并不完全對應于蝦夷扇貝作為消耗性生物資產產生的收入，還包含了蝦夷扇貝處于加工和庫存商品等不同存貨形態時的收入）進行對比，是缺乏對應關系的，也是不符合事實的；同時將排除蝦夷扇貝的其他海產品在消耗性生物資產中的占比（也不是在存貨總額中的占比）與排除蝦夷扇貝的總的營業收入（這部分營業收入不僅不對應與其他消耗性生物資產產生的收入，還包括了水產養殖以外的其他行業帶來的收入）進行對比，更是斷章取義，容易誤導投資者。本文認為，應把消耗性生物資產中的主要海產品占存貨總額的比重（蝦夷扇貝約為66.28%，其他海產品約為12.67%）與這些海產品在其對應的水產養殖業的營業收入中的所占比率（均不超過47.46%）進行比較，才能得到相對更接近事實的結果，從而使獐子島免受冤枉。

表1 2013年末存貨明細表 單位：萬元

表2 2013年末消耗性生物資產賬面余額明細表（按主要產品歸類） 單位：萬元

表3 主營業務明細表（分產品） 單位：萬元

表4 營業收入、營業成本（分行業） 單位：萬元

（二）存貨周轉率與存貨生長周期的關系

根據第一財經日報 《獐子島 “偏袒”扇貝，海參鮑魚不答應》數據，2011年至2013年三個會計年度，期末蝦夷扇貝的賬面存貨價值分別為15.54億元、17.19億元和17.88億元，占主要存貨——消耗性生物資產的比例分別為86%、84%和83%。這三年蝦夷扇貝（含浮筏養殖和底播養殖）結轉的營業成本分別為4.52億元、5.9億元和5.78億元，以此計算得出2011年至2013年蝦夷扇貝的存貨年周轉次數分別為0.32次、0.34次和0.33次，基本每三年周轉一次，這一結果基本符合公司公告一直聲稱的蝦夷扇貝三年輪收輪播的周期。

再看扇貝之外的兩類主要海產品海參和鮑魚。2013年全年，海參結轉的營業成本為1.05億元；此次公司公布的數據顯示，至2013年末海參的存貨賬面價值為1.35億元，存貨周轉次數為0.78次。2013年全年，鮑魚結轉的營業成本為2.43億元；此次公司公布的數據顯示，至2013年末鮑魚的存貨賬面價值為1.33億元，存貨周轉次數高達1.83次。以此周轉次數測算，獐子島的海參和鮑魚生長速度令人吃驚，其中海參1.3年就長成了，而鮑魚的成長周期竟然僅6個半月。

本文從獐子島2013年年報中檢驗了新聞報道中與2013年有關的數據，并根據報道中涉及的主要海產品（蝦夷扇貝、海參和鮑魚）的營業成本（來自表3）除以其各自在消耗性生物資產中的賬面價值（來自表2），計算出的結果與新聞報道中的數據一致。雖然數據來源無誤，計算結果也一致，但是本文仍想提出兩點質疑。一是存貨周轉率計算方法不準確。前文所提到的營業收入來自于全部的存貨，而不僅僅只是消耗性生物資產；營業成本對應的也應該是所有存貨的賬面價值，而不僅僅是消耗性生物資產部分的賬面價值。部分媒體報道中對存貨周轉率計算方法（營業成本/消耗性生物資產的賬面價值）是不完整的，只考慮了海產品養殖的階段，忽略了海產品處于在產品和產成品的階段，由此計算出來的存貨周轉率是偏高的，因此也低估了存貨周轉天數。二是用存貨周轉率直接推算存貨生長周期不準確。新聞報道的分析引發了筆者的疑問：存貨周轉率是否直接與存貨生長周期相關？存貨周轉天數是否就大致代表了存貨的生長周期？通過對披露的消耗性生物資產明細科目分類的觀察，本文認為存貨周轉率（天數）不僅與存貨生長周期有關，還與存貨的養殖方式有關。從上頁表2可以看出蝦夷扇貝的養殖方式主要是底播養殖，其底播養殖的賬面比例為99.31%，因此存貨周轉天數大約為3年一次，符合蝦夷扇貝三年輪收輪播的生長周期。而海參的養殖方式不僅包括底播養殖，還包括圍堰養殖，圍堰養殖不需要像深海底播養殖技術一樣底播后經歷一輪漫長的生長周期再收回，而是可以根據其淺水養殖的相對易取得性進行循環養殖及時收獲，這樣是否意味著可以減少存貨周轉天數。再看鮑魚的養殖方式主要是浮筏養殖，底播養殖較少，這是否意味著鮑魚的存貨周轉天數可以更短。

因此，本文認為存貨周轉率（天數）不僅和存貨生長周期有關，還和存貨的養殖方式有關，這在一定程度上更能夠解釋海參和鮑魚存貨周轉天數大大短于其生長周期的原因，而不是直接根據存貨周轉率推算出“海參1.3年就長成了，而鮑魚的成長周期竟然僅6個半月”的結論。由此，本文進一步認為，獐子島似乎又在一定程度上被冤枉了。

（三）存貨狀況同行業分析

1.同行業存貨存量的比較。本部分收集了獐子島“冷水團”事件曝出后的最近四個季度（即2013年第四季度至2014年第三季度）中，獐子島和其他四家同業企業的存貨占總資產比重情況。從同行業的存貨相對存量對比來看，獐子島的存貨占總資產的比重是最高的，在存貨大幅攤銷減值之前，一直維持在50%左右這一較高的水平，直到2014年第三季度因攤銷減值減少了大約10億元的存貨賬面價值才使存貨占總資產比率回到其他四家同業企業的平均水平，而其平均水平大約保持在30%左右。這表明獐子島存貨確實存在“居高不下”的問題，這與獐子島近年來不顧風險，大量增加存貨養殖面積有關。獐子島存貨逐年增長，其主要原因被歸結為蝦夷扇貝底播面積增加，由于底播周期長導致其存貨不斷“積壓”。同時伴隨著公司存貨居高不下的問題，隨之而來的是公司資金鏈緊張，財務風險不斷提高。從新浪財經獐子島（002069.SZ）的財務數據顯示，公司2013年第四季度以及2014年前三季度，除了2013年第四季度經營活動產生的現金流量凈額為正外，另外三期均為負值；公司2013年第四季度以及2014年前三季度投資活動產生的現金流量凈額均為負；公司在2014年前三季度的總現金流量均依靠籌資活動產生的現金流量凈額拉回正值。這說明了獐子島存貨金額不斷攀升，公司經營活動現金流表現欠佳，投資活動現金流出不斷增加，公司現金主要靠籌資活動現金流支撐。公司2013年第四季度以及2014年前三季度的資產負債率分別為54.07%，55.05%，60.73%，71.42%，從公司的資產負債率不斷提高也可以看出公司的業務擴張和資本支出所需資金主要依靠債務籌資，這使得公司的財務與經營風險越來越大。

2.同行業存貨周轉率的比較。本文收集了2013年第四季度至2014年第三季度，獐子島和其他四家同業企業的存貨周轉率情況，同行業的存貨周轉率的整體幅度變動較大是由水產行業特征導致的，上半年一二季度是產品的繁殖養育階段，屬于銷售淡季，因而存貨周轉率普遍較低；而下半年三四季度是產品的收獲階段，屬于銷售旺季，因而存貨周轉率普遍較高。可以看出獐子島的存貨周轉率數值基本符合同行業水平，并不像新聞報道中所指責的存在存貨賬面價值操縱導致存貨周轉率畸高的情況，因此獐子島的存貨成本雖然存在著居高不下的問題，導致公司財務與經營風險不斷加劇，但是獐子島或許并不存在某些媒體所指的公司掌握著這些生物存貨的“自由裁量權”的問題，或者說獐子島在一定程度上又被媒體冤枉了。

三、總結與啟示

通過以上的案例分析過程，本文也總結出幾點啟示。

第一，分析存貨賬面價值與營業收入關系時，應仔細分析存貨的結構、生產（培育）方式，以及收入的構成，理清存貨與其產生的收入的對應關系，以準確地評價存貨的獲利能力。

第二，對于消耗性生物資產，存貨周轉率不僅僅只與存貨的生長周期有關，還與存貨的培育方式等諸多因素有關。分析一家企業的存貨周轉率應結合該企業的實際情況（如存貨的生產銷售特征、供給模式、不同期間、不同產品）具體分析、而不是對存貨周轉率進行籠統的分析。

第三，了解一家企業的存貨狀況到底如何，僅分析這家企業的數據是不充分的，還需要進行同行業比較，以分析該企業的存貨數據是否出現異常。如果出現異常需要具體分析與同行業差異大的原因。

第四，企業長期存貨賬面價值居高不下是一個危險的信號，這可能會產生因存貨大量積壓而面臨大額減值損失的經營風險，也會導致公司資金鏈緊張、資產負債率不斷攀升的財務風險，因此需要高度關注企業存貨賬面價值居高不下的情況。

最后，筆者認為個別媒體對企業有失公允、夸大事實的報道可能會導致股票資本市場的盲目波動，誤導投資者以使企業與投資者蒙受不必要的損失。作為一名理性的投資者，不能盲目跟隨著媒體導向而人云亦云，而是應具有獨立的思考和辨別能力，希望通過本文的分析，能給投資者理性判斷上市公司價值提供一定的借鑒意義。