滬港已通估值未通：港股凸顯資產配置優勢

張浩涵

2014年4月滬港通宣布，11月開通，目前已運行一個多月時間。從4月份至今的近8個月時間，AH股相對價格變化總體上呈現明顯的兩階段特征，即宣布后的3個多月時間里，AH股價差縮小，而在開通前后的3個多月時間里，AH股價差又開始擴大。下圖為我們整理的部分時點的AH股按行業分類股價差異對比。在我們統計的16個行業中，前三個月H股相對A股折價差普遍縮小，而至12月29日，只有房地產行業H股相對A股折價比4月10日時縮小，而其它15個行業折價擴大（原H股相對A股溢價的行業溢價縮小或變為折價）。

這很容易讓人把這一輪的滬港通行情與2007年港股直通車的行情相聯系。

2007年8月，國家外管局公布《開展境內個人直接投資境外證券市場試點方案》，擬在天津試點推出內地個人直接投資港股業務。此消息令內地和香港的投資者都陷入狂熱狀態，推動港股于8到10月期間連連暴升，幾乎每天的成交額都超過千億港元，恒指3個月狂漲1萬點，于10月30日創歷史高位31，958點。

隨后，出于擔憂直通車會影響內地的資本管制措施、造成大量游資出入沖擊金融體系安全等考慮，港股直通車被無限期擱置，恒指應聲大跌，再加上隨后爆發美國次債危機，恒指一直跌至2008年10月底的10，676點，大跌67%。

筆者認為，雖然本輪恒指與AH相對價格變化相對應，也出現了先漲后跌的走勢，但本輪行情與2007年有明顯不同，并且從全球及大類資產來看港股目前已具備了明顯的資產配置優勢。

造成2007年11月后港股長期下跌的主因是港股直通車預期沒有兌現以及爆發美國次債危機引發全球經濟衰退，而本輪港股的調整的主因可歸結為美國結束量化寬松政策及加息預期、A股市場在滬港通開通初期對港股資金的虹吸效應及海外基金調整投資組合等因素的綜合作用。

而目前與2008年相比，全球經濟即便不是處于復蘇周期也處于再平衡過程中相對穩定的時期，中國經濟在調低增長目標后又通過“一帶一路”等設想使市場對中國經濟的悲觀預期有所轉變，最關鍵的是，目前港股的估值已具有明顯比較優勢，而且由于長期以來（超過3年多）估值持續在低位，對于市場利空因素的反應已較充分，在沒有新增利空的條件下已很難向下發展。

總體來說，筆者認為目前港股已具備極大的資產配置優勢，后市值得樂觀期待，以保險為代表的金融股、長期以來一直反映悲觀預期的地產股、基本面優良而調整十分充分的個股等都是值得關注和跟蹤的目標。而從AH股估值差異的角度，即便不考慮近期A股的暴漲因素，港股估值向歷史均值及中位數（約15倍）回歸以使AH股估值趨近是未來會發生的強邏輯大概率事件。

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