慢牛符合市場最大利益

市場非理性繁榮透支了未來的漲幅，可能導致注冊制和國企改革方案尚未出臺之前市場熱度就已消散，這是政府不希望看到的，只有理性慢牛才是符合各方最大利益的。

近期內地股市繼續高歌猛進，盡管金融股在持續上揚，但人們仍擔心市場隨時到來的突發調整。

首先，讓我們再來回顧一下，來自央行、金融體系和實體經濟的風共同造就的本輪牛市。羸弱的實體經濟是本輪颶風的暴風眼。

一方面，實體經濟的疲弱倒逼央行寬松、金融體系流動性淤積、產業資本重配，形成股市的增量資金。

另一方面，宏觀疲弱反而可能有助于改善企業盈利，因為需求疲弱迫使企業減少投資和產能擴張，對資金、原材料等投資要素的需求萎縮，導致原材料價格下跌和資金下降，同時企業自身也更注重壓縮成本，共同導致企業的成本端下行，推動企業盈利改善。當然，如果經濟出現崩潰式下滑，需求端下滑過快，企業盈利也無法單純依靠成本端的下降來實現改善。

但新常態下，中央將會加杠桿托住經濟底部，使經濟增速平穩下移，并在托底的過程中深化改革，這樣一來企業盈利改善的邏輯就可以成立，在風口之下，市場也獲得了基本面支撐。

加杠桿是這一輪牛市最重要的催化劑，這種杠桿基礎上的牛市易漲也易跌。

以傘形信托為例，一般的傘形信托會針對不同的杠桿率設置不同單元凈值虧損的強制平倉線，這意味著當市場波動加劇，投資者將隨時面臨追加保證金和強行平倉的風險，而大量的拋壓容易形成踐踏效應，加速市場進一步下跌。

因此，風究竟能吹多久無疑是廣大投資者最關注的問題。

管理層在尋求經濟去杠桿化的同時希望避免硬著陸，在中國經濟的風險中，信貸緊縮引發的影子銀行違約，或資本外流、外部沖擊，帶來的商業信心走軟、房屋銷售進一步下滑、美國利率上升等系統性風險可能讓經濟增速大幅跳水。

其二，三種催化劑可能擾亂信貸供應，使其增長下滑到4.5%。它們包括：影子銀行部門發生大面積違約;房價短期暴跌10%;美國加息，資本外流，銀行流動性收縮。

其三，房屋需求下降而供給增加將對中國經濟構成風險。就像在美國一樣，更清晰、更廣泛的房價下跌預期可能發生。購房者可能撤離，導致價格進一步下跌，這反過來又可能導致開發商投資放緩。如果投資者真的相信價格會下降，允許他們加大杠桿或者放開限購都不會產生多大的效果。

短期來看，一方面，資本市場的狂熱掣肘了央行貨幣寬松的空間，在實體經濟下行和資產價格泡沫的恐慌中使貨幣政策陷入兩難之困;另一方面，市場非理性繁榮透支了未來的漲幅，可能導致注冊制和國企改革方案尚未出臺之前市場熱度就已消散，這是政府不希望看到的，市場的眾多參與者必須認識到理性慢牛才是符合各方最大利益的。