濮陽惠成IPO：毛利偏低難言競爭力 盲目備貨利潤遭威脅

林蔓

濮陽惠成電子材料股份有限公司（以下簡稱“濮陽惠成”）近期發布了最新的預披露招股說明書，公司擬發行不超過2000萬股，所募集的資金將投入1.5萬噸/年順酐酸酐衍生物擴產項目以及研發中心建設項目中。

值得注意的是，2014年濮陽惠成的業績并不盡人意。具體來看，2014年度公司營業收入為37560.93萬元，同比下滑4.27%;凈利潤為3182.12萬元，同比下滑33.22%。對此，公司解釋為2014年原材料價格的大幅下滑帶來的產品降價。

然而，盈利水平的下滑并不是困擾公司的唯一問題。記者注意到，盡管濮陽惠成2012年以來毛利率始終保持穩健提升，但毛利低于行業平均水平的事實給公司的競爭實力打了一個問號。

同時招股說明書顯示，公司有意利用原材料下跌的契機大量備貨以節約成本，不料主要原材料持續走低之勢不減，讓公司節約成本不成，利潤空間反遭壓縮。

此外，隨著公司外銷業務占比的增加，公司面臨的匯率風險以及相關出口政策的影響也進一步擴大，給公司業績再添隱憂。

毛利率低于同行業水平

從公司的財務數據上來看，2012-2014年公司的毛利率分別為20.94%、21.30%和23.71%，保持著穩健提升的趨勢。

招股說明書中同時顯示，這三年同行業毛利率的中位數分別為23.07%、26.54%和27.32%。由此看來，公司的毛利率低于行業的中位數水平。

此外，記者也對公司所選取的上市公司毛利率的平均數進行了計算，求得2012年-2014年同行業平均毛利率分別為23.45%、23.76%和26.45%。從兩種口徑的計算均可以看出，公司的毛利率與同行業相比是偏低的。

有業內人士指出，毛利率是公司盈利的基礎因素，只有足夠的毛利空間才能保證企業的業績，企業產品要在行業競爭中立于不敗之地，擁有較高的毛利率也是關鍵性的優勢。

而目前，面對偏低的毛利率，公司將如何贏得競爭優勢，以維持其持續的盈利，成為了業內最為擔心的問題。

大量備貨疑與行情相悖

公司的財務數據顯示，2014年公司的存貨余額大幅上漲40.33%。其中，2014年末產成品較2013年末增加了1555.92萬元，增長幅度高達82.74%，成為存貨大漲的主要來源。

對此，公司給出的解釋是，順酐、丁二烯等原材料的采購價格在2014年末出現大幅下降，公司根據產品訂單情況及市場供求狀況進行了一定數量的備貨。

換句話說，公司旨在原材料價格大幅下跌時進行備貨，這樣可以在一定程度上節約成本。然而，這種解釋的基礎是，公司預計原材料價格未來將會出現反彈。那么，目前公司產品的原材料價格走勢如何呢？

記者對公司所使用的主要原材料順酐的價格進行了了解發現，2014年順酐的價格經歷了大幅的下跌，由每噸10000元以上最低跌至7124元左右。進入2015年，順酐的價格依然處于下跌狀態，截止2015年三月末，順酐的均價僅為6987.50元每噸。如此算來，即使公司的在產品備貨所用原材料全部按照2014年的最低價購入，那么在成本上，這批備貨也遭受了每噸136.5元的損失。若按照公司第一大供應商采購順酐價格的年均價（8317.60元每噸）來計算，公司備貨的成本每噸將增加1330元。有順酐產品分析師也指出，未來受需求利空的影響，順酐價格或將持續下滑。可見，若此批備貨不能及時處理，公司未來或將面臨更大的成本負擔。

成本的上升直接帶來的，將是利潤的損失。這對于2014年盈利已經出現下滑的濮陽惠成來說，無疑將是雪上加霜。

記者了解到，順酐的價格的影響因素眾多，波動性也是非常大的。例如在2015年一季度，盡管跌幅只有1.58%，但是順酐價格的振幅達到了9.77%。上述分析師指出，作為一家順酐衍生物專業生產企業，公司理應對此早有了解，從而以更加謹慎的態度來進行生產的規劃。“出現此種決策上的失誤，實屬不應該。”

此外，也有投資者指出，公司的產能利用率目前已經遠遠超過了100%，2014年甚至達到了將近160%。而從產銷率來看，2012年以來公司主要產品的產銷率處于逐年下滑的趨勢。由此看來，根本不存在公司在招股說明書中所提到的產能不足的情況，選擇此時備貨也是沒有必要的。

外銷業務壓力重重

記者注意到，目前公司的營業收入中，外銷業務所占的比重已經由2012年的34.74%增至2014年的38.43%，此外，相對于公司的內銷業務收入的不穩定，其外銷業務收入始終保持著持續增長。

同時，從公司的前五大客戶情況來看，境外企業的身影比比皆是。其中2014年度，公司向亨斯邁境外公司的銷售收入達到2082.10萬元，使其成為濮陽惠成的第一大銷售客戶。公司的外銷業務不斷擴張的背后，隨之而來的匯率風險以及國內出口政策的影響也將為其業績帶來諸多不確定性。

事實上，匯率及政策風險在公司此前的業務中早有反映。2013年公司順酐酸酐衍生物產品銷量較2012年增長12.70%，但因各產品銷售價格較2012年出現不同幅度的下降，導致順酐酸酐衍生物產品銷售收入較2012年的增長僅為2.58%。對于產品售價下降，公司指出原因之一是2013年人民幣兌美元匯率中間價從年初的6.2897下跌到年末的6.0969，人民幣兌美元升值了3.16%，給公司產品出口售價帶來了較大的壓力。

此外，2014年財務數據顯示，公司凈利潤同比下跌33.22%，遠遠超過營業收入的下跌幅度，而這一差異主要源于出口退稅率差異形成的多退稅款補交，使得公司多出了約1600萬元的營業外支出。

在招股說明書中，公司也指出，公司產品出口通常以美元為結算貨幣，人民幣升值將對公司的出口業務產生一定的負面影響。此外報告期內，公司外銷收入中出口歐洲的銷售收入占比在50%左右，如果歐元出現較大幅度的編制，將損害公司產品在歐洲市場的價格競爭力，不利于公司進一步擴大對歐洲的銷售。