在對比中發現價值：海螺水泥到底好在哪里？

一個公司的優勢是在和同行業公司比較中體現的。

水泥行業當中，大家總是首推海螺水泥（600585），但海螺水泥究竟好在哪里？筆者試以2014年數據為基礎，在對比中進行解析。

財務數據對比：海螺和塔牌勝出

投資收益最終需要依靠公司不斷的收益增長來體現，所以，筆者以2014年數據為基礎，剔除了凈資產收益率低于10%的公司，比較凈資產收益率和凈利潤率這兩個指標（具體參見表一）。

可以看出，海螺水泥和塔牌集團明顯要好于其他公司。

我們知道，水泥行業進入門檻較低，產品同質化嚴重，了解了凈資產收益率和凈利潤率，我們還需要了解公司凈利潤和主營業務收入的絕對值大小。規模優勢在同質化產品競爭中是重要的優勢，規模主要體現在主營業務收入的絕對值上。

從主營業務收入數據來看，塔牌和海螺相差較大。同時，我們知道毛利率體現的是一個企業的競爭力，是非常重要的指標。海螺在產銷規模如此的大的情況下，還能做到33.16%的毛利率，非常出色。這一點在同質化產品競爭，銷售價格相差不大的情況下，優勢特別明顯。

雖然產品毛利率較高，但最終投資者要考慮凈利潤、每股收益等直接關系股價的指標。而要有良好的凈利潤率，期間費用是考量一個產銷規模巨大的公司運營效率的重要指標。在表一的“三項費用占比”欄目下，我們看到又是海螺水泥和塔牌集團優勢明顯——海螺更勝一籌的原因在于海螺體量較大，管理控制的幅度和難度都較塔牌要增加許多。

眾所周知，水泥屬于過剩行業，2013年5月，國家發改委與工信部聯合下發《關于堅決遏制產能嚴重過剩行業盲目擴張的通知》，要求水泥等產能嚴重過剩行業堅決遏制盲目擴張，堅決停建違規在建項目。同時，水泥的需求變化與固定資產投資高度相關，其景氣波動體現出與宏觀經濟周期波動的一致性。2014年全社會固定資產投資下滑，房地產投資也持續不景氣，所以，我們需要考量水泥行業的抗系統風險的能力。選取資產負債率和流動比率2個指標。

海螺水泥和塔牌集團勝出，塔牌的抗風險能力較好一些。這也表明，宏觀經濟形勢的不確定對這兩個公司影響有限。

最后，需要考量在解除風險因素后，海螺水泥會有什么樣的增長或者發展，還是以2014年數據為例考察凈利潤和主營業務收入的同比增長幅度。可以看出，海螺、塔牌、萬年青，成長性都還不錯。同樣的，考量絕對值后，我們覺得海螺的成長性殊為不易。

通過以上的財務數據，我們可以看出，海螺水泥、塔牌集團在這5家公司中脫穎而出，而這5家公司又都是水泥行業眾多上市公司中相對優秀者。

海螺的成本優勢勝過塔牌

公司能否持續的保持競爭優勢是一個公司生存發展的必要條件——持續的競爭優勢，產生持續的利潤和現金流，最終推動股價的持續上漲。

水泥行業的特點：同質化、銷售半徑小、環保壓力大；量重價低，生產和銷售具有明顯的區域特征。按照波特的理論，競爭戰略分3種：低成本、差異化、細分市場。同質化的產品，勝出者必然是低成本經營者。（海螺和塔牌比較參見表二）

可以看出，兩個公司的噸單位成本都呈現持續下降的趨勢，但絕對值上比較，海螺優勢較為突出。這點從上一節的毛利率指標也得到了驗證，海螺的成本優勢勝出塔牌。

我們來進一步了解海螺的優勢來源：

首先，得天獨厚的資源優勢。主要原材料石灰石、粘土等分布在海螺公司附近，而且品位高、儲量大、運距短。主要生產基地寧國水泥廠、白馬山水泥廠、銅陵海螺已取得了安徽省地質礦產局授予礦石開采權許可證，探明儲量石灰石分別為1.35億噸、7200萬噸和7.7億噸，可供開采均在50年以上。這是其他企業無法復制資源優勢。

其次，海螺通過長江水運取得運輸的價格優勢，因為其在長江邊建廠，就近獲取豐富石灰石資源。

再次，就是規模優勢。海螺通過深化和大型煤炭集團的合作，發揮規模采購優勢。同時與大型電力公司合作，以直供電采購方式降低電力成本。煤炭和電力約占水泥總成本的60%。海螺通過自身龐大的采購規模和特殊方式，有效降低了煤炭和電力的成本，拉開了與對手的差距。

第四，通過實施技術改造，推進節能減排。日產5000噸的新型干法熟料生產線，采用國產余熱發電設備，噸熟料發電量32噸，可降低熟料生產成本13.8元，全年成本節約空間為2000萬元左右。海螺水泥通過引進日本川崎公司的余熱發電設備所產生的經濟效益要高于國內設備。

以上這些因素系統性的發揮合力，降低了海螺的噸單位成本，保持了競爭優勢。

海螺的“攻勢”與塔牌的“守勢”

海螺水泥目前覆蓋全國，同時積極推進國際化步伐。尤其是兩廣和西北區域，2014年銷售增長率達到25.11%和24.65%。而兩廣和甘肅、陜西等地，分別都有區域的強勢品牌。2014年，公司又收購了湖南云峰、邵陽云峰、水城海螺、昆明宏熙、湖南國產實業等5家水泥企業。海螺水泥正在形成全國市場聯網的態勢，而這必將進一步增強其競爭力。

同時我們看到塔牌局限于區域市場，公司的戰略似乎也是鞏固保持區域優勢，基本上采取“守勢”，而海螺已經進入到了塔牌的家門口。

2014年，海螺水泥印尼南加海螺一期3200t/d熟料生產線順利投產；印尼孔雀港粉磨站、馬諾斯、西巴布亞等水泥項目有序推進。緬甸皎施水泥項目BOT合作協議簽署，5000t/d熟料生產線正式開工。同時積極對老撾、柬埔寨等東南亞國家水泥項目進行了考察和調研。國際化的推進符合國家“一帶一路”的戰略規劃。

催化因素：國企混改

2014年12月30日，海螺水泥公告擬通過改革持股方式，將安徽省投資集團有限公司持有的海螺集團公司51%股權轉換為直接持有海螺水泥、海螺型材的股份。方案如得以實施，將注銷當前控股股東海螺集團，由安徽投資和海螺創業直接持有海螺水泥股權。

在目前國家推進混合所有制的大背景下，這則公告專遞的信息，耐人尋味。個人預計公司在國企改革方面仍有進一步的動作，或將通過國有股減持及海螺創業增持等方式實現控股股東及實際控制人的變更。筆者認為，這只是時間的問題。在保持持續良好的業績前提下，持股等待也不是難事。