杭齒前進：土地重估預期升溫軍工業務有望發力

王柄根

《動態》：杭齒前進（601177）近期公布了一季報，看上去業績平平，營業收入和凈利潤甚至還略有下滑，但從過去半個月的市場走勢來看，公司股價明顯有些“脫離大盤”，表現出一定強勢，特別是在5月6日市場下跌的情況下，可以觀察到資金明顯流入使得股價上漲。我所知道的是，市場對于公司土地價值重估存在預期，能否給我們具體解析一下？

孔銘：好的，確實如你所說，公司經營的情況較為平淡，但也不是沒有亮點，經營的亮點我到后面再講，現在先說說土地價值重估的情況。

據我了解的情況，杭齒前進所在的杭州蕭山區，城市規劃已經將杭齒區塊規劃為文教區和旅游度假區，因此，杭齒未來搬遷至新工業區已是必然，而這片土地無疑是房地產開發商眼中的肥肉。

雖然搬遷的時間進程尚難確定，但預期是相當確定的，因為其中的邏輯并不復雜——蕭山區原有三大國有企業“杭齒廠、杭發廠、杭二棉廠”，目前，杭發廠原址已矗立起順發旺角城，占地200余畝，總建筑面積約45萬平方米，是純粹大戶名宅；杭二棉廠地塊在經歷長達近5年的搬遷、做地和靜置后，2015年4月27日2宗位于蕭山城區的地塊最終拍賣，總價10.84億，2宗地塊面積5.5萬平方米，地面價格2萬/平方米；杭齒廠是蕭山區國企“三兄弟”中目前僅剩的唯一一宗尚未搬遷和出讓的工廠。杭齒前進位于蕭山西山公園的蕭然山腳下，土地大約500畝（33.3萬平方），毗鄰杭州西湖的“姐妹湖”湘湖，周圍還有杭州樂園、湘湖旅游度假區等景觀。

整體來說，蕭山區正處于城市化和國企改革浪潮下，杭齒有國企改革、搬遷和土地價值重估的預期，按2萬元/平方米的地價并考慮搬遷補償，50%的工業用地轉換成本，這塊土地給杭齒帶來的增值應該在30億左右。

《動態》：杭齒前進總股本只有4億，按目前股價計算的市值不到50億元，如果說土地增值在30億元，那是否意味著整體估值的嚴重偏低？

孔銘：可以這么理解，二級市場目前的估值只體現了杭齒前進現有經營業務的價值，即如果與船舶、工程機械行業上市公司進行財務指標和估值比較的話，可以測算得出現有經營業務的估值在40多億元。這意味著未來國企改革可能帶來的股權變化、廠區搬遷、舊土地拍賣，杭齒隱含的土地價值尚未被市場發現。

按較為保守的估值方法，考慮到土地價值的變化情況，公司合理估值應該在70億元以上，我個人認為股價還有較大的上行空間。不過需要注意的是，二級市場對于土地價值的挖掘并非一朝一夕就能夠“到位”，結合搬遷時間的不確定性，操作層面亦不宜追漲。不過不管怎么說，公司股價的安全邊際是足夠的，因為即使按現有經營業務來估值，目前的股價也有足夠的支撐力度。

《動態》：你在前面提到了經營方面的亮點，請具體講一講。

孔銘：如果從整體來看，杭齒前進2014年實現營業收入17.66億元，較上年同期下降4.55%；歸屬于上市公司股東的凈利潤2025.2萬元，較上年同期下降11.92%。這樣的業績確實如你所說，顯得十分平淡，很難讓人產生預期。而且分產品來看，公司2014年船用齒輪箱產品、風電及工業傳動產品比上年有一定幅度的增長，而工程機械變速箱產品、汽車變速器、摩擦及粉末冶金產品等業務板塊較上年同期有所下降。

我所關注的亮點，是從一些表述細節上得來，首先是軍工業務的發展潛力。2015年公司制定的工作目標是“穩中求進，力調結構，促進軍品和風電產品增長”。也就是2015年重點提高軍工產品和新領域市場占有率，著力加強軍工產品業務，加大對特種艦船齒輪箱及推進系統、軍用特種車輛傳動裝置的市場開拓。

具體的說來，杭齒前進的技術實力相當強，它可以配套大型軍用艦船，且公司擁有多項軍工產品生產一級資質，在這個領域，國內配套軍船較多的還有中國重工旗下的重齒。中國重工的股價走勢已經有目共睹，但杭齒前進在這方面的優勢似乎還沒有被市場充分挖掘。

《動態》：軍工業務確實能刺激市場的神經，但杭齒前進在這方面的業務占比是多少，可提升的空間又是多少？有沒有具體的數據？它的技術實力在業內排名情況如何？

孔銘：軍工業務的具體數據實際上不容易獲得，但可以大致估算。我國軍用船舶齒輪箱供應以隸屬于中船重工集團的重慶齒輪箱公司為主，粗略估計公司目前軍品業務占船用齒輪箱比例的10%左右。隨著海軍裝備建設的加速，公司軍品業務有望超預期，2012年以來，為了實現向“遠海防御”戰略的轉變，中國海軍加快了裝備建設的速度。2013年，中國海軍先后列裝了18艘新型水面艦艇，同時，據外媒估計，2013年中國海軍各主要艦艇開工共21艘，總數也達到全球第一。2014年至今，海軍各主要艦艇又入列18艘，裝備建設加速勢頭不減。

技術實力方面我覺得是不用擔心的，杭齒前進與重齒的技術均引進自德國，與以配套大船為主的重齒相比，杭齒前進產品對下游船型配套實現了大、中、小全覆蓋。公司近年來加大了對軍品業務的重視力度，2013年為某國海軍護衛艦提供了包括齒輪箱、五葉可調螺旋槳在內的艦船主推進系統，整體設計與制造達到世界先進水平。

《動態》：除了軍工業務和土地增值概念外，公司還有哪些亮點？

孔銘：我建議投資者還可以看看公司的風電業務和新能源汽車變速器業務。

其中，風電業務根據2014年四季度和2015年一季度的跟蹤情況看，相關產品銷售開始發力。在風電增速箱領域，杭齒前進覆蓋至1.5MW～5MW的產品型譜，配套的產品品種和客戶數量逐漸增加，上升勢頭已經顯現。

另外，公司正在研發AMT自動汽車變速器、新能源汽車變速器產品，其中新能源汽車變速器銷售收入今年將超過千萬元。杭齒前進實際上是自上世紀80年代起發展汽車變速器，先后引進意大利菲亞特輕型客車變速器技術、法國標致轎車變速器技術及雷諾商務車變速器技術等。隨著新能源汽車的發展，公司聯合國內大型汽車集團、知名高校，開發純電動及混合動力汽車變速器，產品應用于純電動客車及混合動力轎車等領域，但是因為目前各家新能源汽車技術路線不同，因此結構差異較大，尚未形成批量銷售。后面隨著技術路線的穩定，情況將大為改觀。