藍籌股仍是最安全的選擇

胡語文

2015年4月份的經濟數據逐步企穩，包括PMI、克強指數等均出現好轉，基本反映經濟在4月已經觸底回升。而5月份股市的開跌的確有些措手不及，如果說經濟好轉，股市就開跌，這個邏輯倒未必正確。截至4月30日，上市公司2014年年報絕大多數已經披露完畢。數據分析表明，滬市上市公司的共實現利潤2.06萬億，同比增長4.99%，較2013年的13.06%有較大幅度的回落，說明業績底沒有在2014年出現。

同時，2014年滬市公司經營現金流凈額1.51萬億元，同比增長16%，較上年有一定的回升。從經營現金流對利潤的前瞻性作用來看，2015年滬市公司出現業績見底的可能性偏大，尤其是考慮到減稅和降息對企業成本的減少乃至利潤的改善的影響。

我們在上周的策略中曾經談到，巴菲特在1977年《財富》雜志發表了一篇在日后非常有影響力的文章——《通脹時期該如何投資》，在這篇文章中，巴菲特認為，從影響ROE的5個因素——利潤率、資產周轉率、稅負成本、財務成本和財務杠桿——從這5個因素來看，企業在短期改善利潤率和資產周轉率的難度很大，而在經濟不景氣或高通脹的環境下，由于利率居高不下，財務成本所帶來的壓力使得企業也不可能進一步借債或增加財務杠桿。最終，企業盈利的提升只能取決于稅率和利率的改善。

考慮到目前政策仍在確保利率下行及降低企業融資成本，而簡政放權和減稅的過程仍在不斷推進中，因此，上市公司未來業績的提升是可以樂觀預期的。而股市的大幅上漲恰恰最終是反映了這種業績回升的預期。

所以，我們總結了政策底會提前于市場底，市場底先于業績底，而業績底先于經濟底。

投資者除了賺取企業的盈利回報，還可以從估值波動中賺取差價。巴菲特認為，作為投資者，要提高投資回報率，只能依靠以下三個因子來提升：賬面價值和市場價值的關系（即估值波動）、稅率和通脹率。

現在最關鍵的問題是，低估值的投資機會是否仍然存在。截至2014年4月底，A、B股總市值已經超過60萬億，相對2014年64萬億GDP而言，證券化率接近100%，整體來看，市場低估值的環境已經不存在了。

從估值結構角度來看，藍籌股的整體估值仍然不高。以上證50為例，截至2015年5月8日，市盈率在12.4倍，市凈率在1.69倍；而銀行、券商、保險及煤炭等多數股票估值仍然具有一定的安全邊際，所以，大盤股基本上相比中小創要安全很多。

當然，對一些公募機構而言，由于采用了相對排名的考核機制，由于創業板漲幅驚人及趨勢仍然向上，為了避免排名落后，反而不敢參與漲幅落后的低估值藍籌股。公募的風格越來越接近散戶化，這對市場環境的培育反而不利。要改變這種投機的市場環境，必須改變公募的考核機制，即從關注相對排名變成考核絕對收益，這是扭轉目前A股市場投機過盛的氣氛的重要一環。

否則，公募基金仍可能以追漲殺跌來決定投資決策，而不是從實體企業經營的角度來投資企業股權和股票。

最后，對于那些繼續堅守低估值藍籌股整體的投資者而言，5月初的市場大跌正好清洗了浮籌，降低了杠桿風險，為新一輪的上漲提供了有利的環境。最近監管層強調以市盈率作為融資標的折算率設定的主要參考標準的提出，對于上證180和深圳100的指標股當然是利好，未來可以預期會有越來越多的政策推動資金回歸藍籌股。正如巴菲特所言，投資者的不幸的簡單原因就在于他們不能安安靜靜的等待。希望藍籌股的投資安心抱著自己的低估值藍籌股入眠。