A股要回歸“正常”，股市稅制亟需改革

譚保羅

A股征收最多的是“雁過拔毛”式的印花稅，對普通股民最不利。

A股的故事還沒有完，被套住的股民還在翹首期盼新的牛市，“國家隊”的錢也還在市場中沉浮。更重要的是，新的救市措施仍在出臺。

9月7日，財政部等3部委聯合發布了一份“減稅”政策，對A股的股息紅利稅進行調整。為鼓勵長期投資，持股1年以上，股息紅利免征個稅。此前，持股1年以上要征收5%的個人所得稅，這也被稱為紅利稅。

股息紅利“減稅”，對A股價值幾何？問題不難回答。在這個市場，股息紅利從來就沒有成為一種真正意義上的投資收益，相反，資本利得即股票轉手差價才是根本。但對資本利得，A股稅制卻嚴重缺位，而這種缺位也可以看成是6月股災爆發的因素之一。

目前，A股征收最多的是“雁過拔毛”式的印花稅，對普通股民最不利。某種意義上講，A股稅制幾乎一直呈現出“劫貧濟富”的色彩。既然有關方面反復重申，要從制度建設上讓A股回歸“正常”，那么明顯的稅制錯位也應該下決心進行重大調整。

“減稅”看起來是個“萬能政策”，推動實體經濟靠它，提振A股也是。

前述通知中，除了持股1年以上的免稅措施，稅負也根據持股時間長短而調整，持股1個月～1年，稅負為10%;持股1個月以內，稅負為20%。可以看出，紅利稅新政的政策目的明顯，即鼓勵對股票的長期持有和價值投資。當然，股市維穩是政策制定者眼中更現實的目標。

《南風窗》記者了解發現，我國的紅利稅此前已有兩次調整。2005年6月，我國對紅利減半征收，即從上市公司取得的股息紅利所得，暫減按50%計入個人應納稅所得額，依照現行稅法規定計征個人所得稅。

第二次是2013年1月起，我國股息紅利差別化個人所得稅政策正式出臺。持股超過1年的，稅負為5%;持股1個月～1年的，稅負為10%;持股1個月以內的，稅負為20%。2013年的紅利稅收政策一直執行到了本次調整，后面兩項和現在調整后的新標準大同小異。

值得注意的是，兩次紅利稅“減稅”都分別發生在“牛市”之前。2007年，A股沖上6000點。2015年的“牛市”，也差不多是從2014年年初開始的。

新一輪的紅利稅調整對A股到底有多大的提振價值，暫時還不能下定論。但一個事實是明顯的，A股投資者獲取收益的主要方式根本就不是分紅，而是資本利得。

分紅和利得是投資者獲取回報的兩種主要形式，分紅包括了股票分紅（發放紅股）和現金分紅兩種形式，而資本利得則是投資者轉讓股票的差價。對A股而言，絕大多數股民炒股的著眼點顯然并非分紅，而是后一種“倒差價”。

A股公司吝嗇于分紅是一個老傳統。近年來，中國證監會推動市場改革的重點之一就是不斷強化A股的分紅制度。監管部門一度被認為將要推出“強制分紅”制度，由于阻力太大，這一改革最后大打折扣，不分紅的公司依舊不少。即便分紅，很多公司也不過是做樣子。每到分紅季，滬深兩家交易所和新聞媒體都必須定期“盯緊”這些“鐵公雞”，才會有那么一點督促的效果。

除了上市公司分紅的主觀意愿不強外，當下經營現實也是個問題。按照wind數據的統計，剔除2015年新上市的公司后，2014年度，A股可統計的1925家上市公司經營活動現金流量凈額與投資活動現金流量凈額總和為-1592.17億元。上市公司越來越沒錢，拿什么分？

再從投資者的角度看，分紅也不一定真正受歡迎。重要的原因是，紅利稅一直不低，這被很多投資者認為是“損失”。對那些喜歡高頻交易的股民來說，更會適用高稅率。

因此，不論是從A股的分紅現狀，還是投資者的主觀意愿來看，分紅新政的實施，對A股轉牛的推動作用，顯然不能太樂觀。

目前，A股需要征收的稅收還包括了曝光頻率最高的印花稅。上世紀90年代初，深交所和上交所開始征收印花稅。截至目前的20多年時間里，這一稅種的調整次數差不多達到了10次，其中只有兩次為上調，其他都是“減稅”。

《南風窗》記者統計發現，和紅利稅相比，印花稅對股市的影響更為立竿見影。1997年和2007年，我國分別有一次對印花稅的上調，最終都導致了市場狂跌。而只要“減稅”，市場立刻就有反彈。未來監管部門是否會祭出印花稅減稅的措施，市場很期待。

但從根本上說，無論是紅利稅還是印花稅的調整，他們都只是個暫時的救市舉措，中國股市真正需要的稅制調整是征收資本利得稅。

長期以來，監管部門反復提及要強化A股的“投資價值”，但實際情況是，各種制度設計都是為“融資價值”服務的。舉個簡單的例子，股民如果要長期持有一個股票，其前提不外乎兩個，一是這只股票長期的成長前景，持有多年再賣掉，可以賺取不菲的差價，這也是價值投資。

另一種情況則是，股民一直持有，這只股票有著極高的股息，而且并不是一直發紅股，而是每年現金股利發放慷慨。因此，在這種高現金股利的支撐下，股民認為股息比銀行利息高得多，那么也會長期持有。

問題在于，這兩種情況在A股基本不存在，更重要的是，目前的資本市場稅收制度幾乎是鼓勵短期炒作，而不鼓勵長期持有。因為，在二級市場，我國對個人征收紅利稅，卻不征收資本利得稅。簡單來說，就是資本大佬，不論他炒股賺了多少錢，他都不用交稅。但長期持有的股息，卻需要交稅。

A股的牛熊斗轉已經一定程度上說明了征收資本利得稅的必要。一些財務專家認為，大股東和高管的減持是觸發杠桿崩潰，導致6月大跌的罪魁禍首。因為，大股東和高管作為“內部人”對企業擁有最充分的信息，減持必然意味著對公司股價不看好，觸發了市場信心的崩潰。

數據觸目驚心。按照同花順iFind的統計資料，今年上半年，近1300家上市公司大股東及高管減持股票市值近5000億元，相當于去年全年減持金額的兩倍，更遠超上波大牛市2007年的24.81億元及2008年的19.99億元。

7月份，監管部門對這種減持進行了嚴控。證監會出臺規定要求，從即日起6個月內，上市公司控股股東和持股5%以上股東（以下并稱大股東）及董事、監事、高級管理人員不得通過二級市場減持本公司股份。

目前，權力部門查處“惡意做空者”的工作還在繼續。而一些激進的觀點甚至認為，如果要在中國股市尋找“惡意做空者”，那么這些減持的大股東和高管也可以算入。

除了本次“不合時宜”的減持之外，在A股，上市公司股東、高管和他們有關系的親屬或者大佬，對股價進行操縱并不少見。但由于沒有資本利得稅，他們來去的成本極低。

縱觀發達國家，基本上都已經開征了資本利得稅，比如美國、英國和德國等。這些國家，稅率一般多在10%～35%之間，持有時間越短，稅率越高。因此，對持股者來說，越是短期炒作，成本越高，對莊家操縱股市容易形成很大的成本制約。

一般而言，很多莊家操縱股市都會借錢，而且這種借款的利息并不低，有些甚至是短期的高利貸拆借。比如，那些承諾給你年息40%的互聯網金融機構，它們便極有可能會把錢拿去股市坐莊。因為只有坐莊，才能付得起這種收益。

在不考慮印花稅等其他稅收的情況下，可以做一個簡化的計算。莊家A自有本金1000萬元，借款9000萬元，月利1%，最終1億入市買入操作某只股票。假如操作時間是1個月，股價上漲30%之后賣掉。在沒有資本利得稅的情況下，莊家最后可以拿到的收益是：3000萬炒股所得-90萬利息-本金1000萬=1910萬。

如果征收資本利得稅的情況是：由于持股時間太短，資本利得稅稅率需從高，需要按照30%的高稅率征收。那么莊家最后拿到的收益是：3000萬炒股所得（1-30%）-90萬利息-本金1000萬=1010萬。

如果把1000萬元作為本金，征收資本利得稅意味著坐莊的“本金收益率”從1910/1000降低到了1010/1000，降低了將近50%。在這種情況下，灰色金融機構的“投資收益”將直線下降，這不但對股市，而且對金融的整體穩定都是有好處的。

但遺憾的是，開征資本利得稅并不容易，這必須從當初A股取消該稅種說起。

在A 股，上市公司股東、高管和和他們有關系的親屬或者大佬，對股價進行操縱并不少見。但由于沒有資本利得稅，他們來去的成本極低。

1990年代初，中國股市尚歸地方政府管轄。1990年6月，深圳市曾頒布一份名為《關于對股權轉讓和個人持有股票收益征稅的暫行規定》，要求對轉讓股票所產生的收益征收10%～20%的個人收入調節稅，這是A股最早的資本利得稅。

但從1994年起，國家統一取消對股票轉讓所得暫免征收個人所得稅，還是那個耳熟能詳的原因：配合國有企業改制和鼓勵證券市場健康發展—當然，前面一部分才是重點。 其后，財稅部門又多次下文重申對股票轉讓免征個人所得稅。

一個值得注意的現象是，A股“牛散”特別多，卻沒有炒股的“牛企業”，其實這很大程度在于投資者對于繳稅的規避。因為，如果是企業炒股賺錢，那么可能將資本利得最終作為企業所得，而征收企業所得稅。一遇到牛市，企業炒股被追繳企業所得稅的事情屢見報端。

所有人都清楚，資本利得稅是一個頗為兇猛的稅種，對股市的影響一點都不亞于印花稅。上世紀末，在全國的一次稅務工作會議上，開征“證券交易稅”曾一度被列入工作要點。消息一出，股市應聲而跌。其實，這個討論中的“證券交易稅”更類似于證券印花稅，而不是對炒股所得征收，但卻被一些人當成了資本利得稅開征的前兆。

近20年來，對于股市開征資本利得稅的討論從未停止。《南風窗》記者查閱近年的公開新聞報道發現，幾乎所有對此公開表態的證券公司首席經濟學家和分析師都會堅決反對這個稅，其理由主要是開征將打擊市場積極性，讓市場預期混亂等。說到底，這個稅不利于“牛市”的形成。

而支持開征這個稅的人則主要是學者，其理由主要是，資本利得稅主要針對炒作差價征收，開征必然有利于鼓勵長期投資和價值持有。更進一步講，這將極大地改變A股高換手率和短期炒作的老毛病。

此外，支持論者還提出了另一個重要理由：資本利得是一種調節收入的稅種。因為，資本大佬或者莊家將是稅負的主要承擔者，而普通的散戶“虧多賺少”，并不是劍之所指。甚至還有更激進的觀點建議，中國應該把資本利得稅征收之后用來作為“投資者保護基金”，以達到股市的公平正義價值。

縱觀全球，那些對投資者權益保護得當，價值投資色彩濃厚的股市，多數都開征了并不低的資本所得稅。相反，在那些莊家橫行的后發市場，資本所得稅幾乎一直難產。

臺灣股市曾是莊家橫行的地方。上世紀末，1998年，臺灣當局曾提出要征收“資本利得稅”，雖然僅僅是試探，結果臺股加權指數連續跌停，19天便跌幅達1/3。而目前，臺灣股市的“資本利得稅”早已變異，成了并未嚴格征收的“證所稅”，而各方勢力還一直圍繞這個問題展開了辯論和爭斗。

在美國等發達市場，股市的資本利得稅一直在嚴格征收。在上個世紀，美國資本利得的最高稅率甚至達到了50%，而現在已逐步下降，最高稅率為35%。同時，也根據持股時間長短，將資本利得分為長期資本利得和短期資本利得，對兩者設置差異稅率。

這些年，華爾街甚至還有一種觀點認為：“股神”巴菲特之所以長期持有可口可樂這樣的股票，除了這些大公司有可觀的股息之外，對資本利得稅的考慮也是重要因素。按照美國稅法，只有實際賣出股票才需繳稅，股價上漲后，只要不實際賣出便只是“計稅”，“計稅”作為公司的遞延所得稅資產，不用實際繳納。對巴菲特“不感冒”的人認為，巴菲特并沒有那么“神”，通過“避稅”來保有現金，也是他的重要財務技能。

目前，A股曝光率最高的稅種是印花稅。印花稅無論虧損，每筆都征收，因為股民喜歡換手，是主要承擔者，所以印花稅也被稱為“窮人稅”。今年上半年，我國股票交易印花稅約1380億元，創歷史最高水平。發生大股災，印花稅卻大豐收，這不能不說是一個怪現象。

真正要讓A股回歸“正常”，請從稅制改革開始。