中小板：被遺忘的“成長洼地+類創(chuàng)業(yè)板”

羅文波

受監(jiān)管層調(diào)理“慢牛”及對“兩融”監(jiān)管力度的加大影響，主板藍籌近期處于調(diào)整，創(chuàng)業(yè)板雖然依然迭創(chuàng)新高，但受監(jiān)管層各種“窗口指導”傳聞的影響，創(chuàng)業(yè)板近期震幅明顯加大。在藍籌、創(chuàng)業(yè)板“兩頭”受壓下，投資者迫切關注下一個能夠接替“神創(chuàng)”的板塊在哪里？

當前時點，我們重點推薦中小板，尤其是其中的兩頭——50億市值以下的“類創(chuàng)業(yè)板”和200億市值以上“成長性低估值洼地”。

下個“神創(chuàng)”板特征：估值洼地+高成長

我們在5月以來一直強調(diào)，本輪牛市是資金而非業(yè)績驅(qū)動牛市，資金的來源主要是固定資產(chǎn)投資快速下降與信貸和貨幣增速相對平穩(wěn)所釋放的流動性。

最新經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，4月固定資產(chǎn)投資增速以及社會融資增速雙雙再創(chuàng)新低，表明投資需求的仍在持續(xù)坍塌，預計貨幣寬松政策將繼續(xù)超預期。因此，資金的供給與需求增速的剪刀差將繼續(xù)擴大，A股整體流動性寬裕有望延續(xù)。在資金持續(xù)寬裕背景下，前期相對漲幅較低的板塊及個股，在一定的題材“風口”催化下，都有追漲的潛力。

從結(jié)構(gòu)性特征來看，短期監(jiān)管加強，資金流速邊際放緩將促使成長股“王者歸來”。在資金驅(qū)動的牛市趨勢不變下，投資者不愿意降低倉位，而更愿意在保持整體倉位水平不變的情況下進行結(jié)構(gòu)性換倉。因此，市場呈現(xiàn)藍籌、成長互為犄角，交替上攻的結(jié)構(gòu)性行情。而資金的邊際流入速度則決定大小盤風格轉(zhuǎn)換。

經(jīng)過梳理我們發(fā)現(xiàn)，監(jiān)管層對資金限制的輕重是決定市場風格偏向大還是小的主要影響因素。當前時點下，一方面，在四月份大盤股連續(xù)拉升情況下，中小市值的股票進行了一定程度的調(diào)整，另一方面，在目前監(jiān)管層調(diào)理“慢牛”和嚴控“兩融”的背景下，資金的邊際流入速度受到一定阻礙。

因此，從結(jié)構(gòu)性上來說，短期的風格仍將繼續(xù)偏向成長，增量資金的進攻重心仍將是高成長性的“類創(chuàng)業(yè)板”，和漲幅相對較低的“成長性估值洼地”。

中小板200億市值以上部分：高內(nèi)生增長力

我們梳理了自2014年7月本輪牛市以來，創(chuàng)業(yè)板、主板與中小板的市場結(jié)構(gòu)，把市值分成50億以下、50-100億、100-200億、200-500億以及500億以上，通過比較中小板和主板、創(chuàng)業(yè)板的相對估值漲幅可以發(fā)現(xiàn)幾個有別于大眾的認識：

1）主板的泡沫化程度要普遍高于中小板和創(chuàng)業(yè)板：其中，又以主板50億市值以下的泡沫最厲害。這主要是2014年9月份以后的殼資源的炒作與并購預期的驅(qū)動。而主板50-100億200-500億之所以出現(xiàn)如此高的價格業(yè)績比，主要是業(yè)績回落的原因。

2）中小板整體相對漲幅小于創(chuàng)業(yè)板，這其中，200億以上中小板相對漲幅明顯落后于其他板塊，是明顯的估值洼地。（見表一、表二）

從行業(yè)分布上看，中小板與創(chuàng)業(yè)板行業(yè)結(jié)構(gòu)較為類似，以計算機、醫(yī)藥生物等高成長性行業(yè)為主。從業(yè)績增速上看，中小板中200億市值以上部分，2014年業(yè)績同比增速為37.62%，是所有子板塊中業(yè)績增速最快的。因此，我們說中小板，特別是其中200億以上市值部分，是具備高內(nèi)生性增長的成長股龍頭。

中小板50億市值以下部分：“類創(chuàng)業(yè)板”

創(chuàng)業(yè)板估值之所以能夠不斷創(chuàng)出新高，其背后最重要的原因之一就是，創(chuàng)業(yè)板2014年以來通過不斷地外延并購場外資產(chǎn)，維持了較快的業(yè)績增速，從而支撐了其高估值。

與創(chuàng)業(yè)板相比，中小板外延并購的提升空間還很大。我們以商譽的平均增加值增速側(cè)面衡量并購活動的旺盛程度，可以發(fā)現(xiàn)2014年創(chuàng)業(yè)板整體商譽增速達到156.58%，而中小板整體商譽增速只有118.67%，相對創(chuàng)業(yè)板仍有一定的提升空間。

這其中，中小板中50億以下市值部分，從市值上說，同創(chuàng)業(yè)板大部分股票類似，市值小、想象空間大。同時，其2014年商譽平均增速只有124.44%，與創(chuàng)業(yè)板同市值公司235.14%的增速相比，其外延并購成長至少還有一倍以上的提升空間。

我們認為，隨著創(chuàng)業(yè)板外延并購助推估值不斷創(chuàng)出各種“神話”及其所造就的財富效應，中小板，特別是50億市值以下的“類創(chuàng)業(yè)板”公司通過“學習效應”復制這種“外延并購助推估值提升”路徑應是大概率事件。

資金博弈視角：中小板成資金新的突破口。

站在資金博弈的視角，我們的觀點亦可得到驗證。首先，在A股整體流動性維持寬裕下，牛市格局難改，場內(nèi)資金不會輕易離場；其次，在監(jiān)管層調(diào)理“慢牛”的基調(diào)下，“兩融”監(jiān)管的加強使得資金邊際流速受影響，以主板為代表的藍籌短期難以發(fā)力，資金仍將繼續(xù)圍繞成長小票做文章；第三，創(chuàng)業(yè)板由于近期暴漲，已經(jīng)吸引各方密切關注。不斷有各種“泡沫將破”及監(jiān)管層“窗口指導”的傳聞放出，創(chuàng)業(yè)板波動性明顯加大。

在這樣的背景下，場內(nèi)及增量資金迫切需要尋找到一種前期漲幅相對較低、不那么“引人注意”，同時，又極具成長性的“類創(chuàng)業(yè)板”股，作為新的進攻焦點，以跑贏指數(shù)，同時適當規(guī)避輿論及監(jiān)管的風口。中小板——特別是其中200億以上市值的“成長性估值洼地”和50億以下市值的“類創(chuàng)業(yè)板股”，以及次新股有望成為復制“創(chuàng)業(yè)板神話”新的焦點板塊。