牛市將進入第二階段

胡語文

筆者在2014年6月份判斷A股進入“最佳擊球區(qū)”。隨著新一輪牛市開啟，到目前為止，本輪行情牛市的驅動力并沒有改變，但其中過程的曲折性和復雜性將超出多數人的預期。筆者預期，牛市仍會一氣呵成，最終突破6000點，即牛市已經進入第二階段，藍籌從低估值開始走向泡沫化階段。

就目前市場格局而言，市場估值分化嚴重，90%的股票估值遠超正常水平，10%的股票估值相對合理。在此，我們有必要對未來半年的行情提出新的判斷。

第一，市場有望在藍籌股的上漲中突破6000點，牛市行情進入第二階段。如果在未來2個月內，上證綜指突破6000點，包括金融和資源板塊的大幅上漲會加速抬高市場估值水平，比如上證50指數從目前的13倍市盈率上升至25倍市盈率，市凈率從目前的1.75倍提升至3倍左右。上證50指數翻倍的機會主要來自于兩個方面，一是，目前道瓊斯指數市凈率也已達到3倍左右，而動態(tài)市盈率也在16倍左右。如果在第二階段，上證50指數成份股能夠保持慢牛行情（2015年至2017年3年漲一倍），則隨著業(yè)績的增長和回升，動態(tài)估值也能保持在20倍市盈率以下。二是，A股藍籌股安全邊際仍高，國企改革帶來的上行動力仍在。我們預期，在上證50翻倍的情況下，最終上證綜指指數也將達到12000點目標，牛市第二階段結束。則使得市場目前唯一具備價格安全邊際的估值洼地亦消失。

第二，藍籌的安全邊際大，與高估值的新興產業(yè)股票對比而言，買大盤藍籌是“先勝而后戰(zhàn)”，業(yè)績被證偽的可能性不大，而高估值的中小盤股其業(yè)績被證偽的概率非常高，買高估值股票容易淪入“先敗而后戰(zhàn)”的局面。

藍籌股業(yè)績增長確定性高，高估值股票業(yè)績增長證偽的可能性大，則兩者在博弈的角度而言，前者更有確定性，后者風險更大。多數人目前仍以為高估值股票業(yè)績無法證偽，其實是錯的。因為價格漲幅數倍之后，股價早已透支業(yè)績增長，更何況多數高估值公司，無論內生的業(yè)績增長，還是通過收購兼并過來的外生性業(yè)績增長均可能是牛市泡沫刺激下帶來的虛擬繁榮假象。很多公司通過收購一些業(yè)績無法承諾兌現的小企業(yè)來提升公司估值，從而實現股價漲幅5-10倍的機會。

第三，慢牛的成因。慢牛要走出來，必須依靠藍籌股的緩慢爬行來達到，但同時也不能讓高估值板塊乘虛而入，大肆刺激泡沫，從而導致最終一地雞毛。所以，在打擊場外融資的情況下，可能需要將“估值高低”和“股東減持比例”兩項指標新增加為融資比例的參考指標，并且對盈利造假和估值過高的企業(yè)要給予一定的政策限制，避免泡沫過分擴大。一方面，可以減少或杜絕高估值股票受到融資盤過分的刺激，另一方面，可以回避將股東套現壓力大的股票納入融資標的，最終讓中小投資者成為下一波熊市的接盤人。

但是，我們也要看到，市場行情往往具有不確定性，與其預測市場漲跌，不如站在博弈的角度來分析投資者目前所面臨的處境。對于投資者而言，參與高估值的小市值股票風險太大，面臨信息不對稱的情況下，沒有競爭優(yōu)勢。如果從價格高低的角度而言，便宜的價格往往意味著預期不高，風險不大，因為，價格便宜本身就已經反映了市場的這種低估特點，但價格低的股票反而具備了安全邊際。