短期經濟增長反復長端利率維持高位

高善文

近期工業品現貨市場價格繼續走弱，期貨市場由升轉跌，顯示穩增長政策仍未落地，市場預期轉向謹慎，短期經濟增長可能仍有反復。全國范圍內房地產成交量繼續上升，房價復蘇，一線城市房價猛烈上漲。隨著房地產市場存貨加速去化，其對經濟的支持作用將逐步顯現。

在過去一個多月，國債的短端利率大幅度下行，但長端利率仍然維持高位，期限利差大幅度上升。這顯示貨幣政策對預期的引導和政策傳導過程仍然存在不少問題。在外匯占款下降和利率逐步市場化的條件下，如何抓緊理順政策利率體系值得思考。

一、短期需求不振

5月下旬以來，高頻經濟增長和價格數據持續較為疲弱。6大發電集團日均耗煤同比明顯回落，環比的表現也顯著弱于季節性。與內需密切相關的螺紋鋼和水泥等工業品期貨和現貨價格都在明顯走弱。4月份以來的政府保增長動作帶來了短期經濟改善的預期，但終端需求迄今并未有改善，經濟預期轉向謹慎，短期增長仍有反復。

自3月份以來，隨著房地產成交量的上升，全國范圍內房價明顯復蘇。一線城市房價環比上漲的速度甚至快過2013年一季度，二三線城市房價也出現逐步轉正的趨勢。

二、工業品價格普遍走弱

五月中旬以來，工業品期貨價格出現普遍回落，目前已回到4月份的低點。同期原油價格是相對穩定的。國內的工業品現貨，除去與原油相關的化工品和有色金屬在3、4月份價格有明顯上漲外，其它大部分工業品如鋼鐵和水泥在過去兩個月在持續下跌的通道中。價格下跌會引發去存貨和生產活動的收縮，從而對短期經濟活動形成進一步的打擊。

三、國債期限利差接近歷史高點

銀行間隔夜利率在今年5月上旬已經到達并穩定在歷史低點。在過去的一個多月時間，受銀行間資金利率較低的影響，國債的短端利率出現了大幅度下行。目前一年期國債利率為1.70%，與2009年下半年的水平相當，而10年期利率較之仍然要高出50個BP以上，國債的期限利差目前處在歷史最高水平附近。

這顯示貨幣政策對預期的引導和政策傳導過程仍然存在不少問題。在外匯占款下降和利率逐步市場化的條件下，如何抓緊理順政策利率體系值得思考。但看起來長端利率下行的壓力越來越大。

四、 全球市場承受壓力

最近一個月全球債券市場的收益率出現了普遍的上升。原油價格的止跌回升和發達經濟體的企穩都使得全球債券利率呈現上揚。德國和美國的十年期在過去兩個月分別上升了70個BP和60個BP。新興經濟體的利率也出現了一定的上升。

債券利率上升和全球貨幣環境面臨緊縮的預期對全球股票市場和新興經濟體的資本流動都有不利的影響。盡管歐元相對美元升值，美元指數出現下跌，但新興經濟體兌美元的匯率指數在過去一個月仍然下跌了4%左右。MSCI新興經濟體指數過去一個月下跌了7%，而MSCIG7指數僅下跌3%。此外，希臘危機的發酵對全球特別是歐洲市場有一定的負面影響。