“探底—尋底”中的階段性底部

張憶東

近期股市暴跌，中國人民銀行決定，自2015年8月26日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率，以進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本。其中，金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.6%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.75%。同時(shí)，人民幣匯率不存在長期貶值的基礎(chǔ)，央行將會(huì)繼續(xù)保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

此外，中金所出組合拳，實(shí)施系列措施抑制股指期貨市場(chǎng)過度投機(jī)。滬深300、上證50、中證500股指期貨交易保證金將分三個(gè)階段調(diào)整，本周五結(jié)算時(shí)起，這三個(gè)合約非套期保值持倉的交易保證金將由當(dāng)前的10%提高到20%。

市場(chǎng)短期反彈和階段性見底

首先，近期股市暴跌的癥結(jié)在于——對(duì)于匯率、經(jīng)濟(jì)等大事件的悲觀預(yù)期在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)“自媒體”時(shí)代被放大，形成羊群踩踏效應(yīng)。六月中旬到七月上旬那輪股災(zāi)的罪魁禍?zhǔn)资歉吒軛U股票配資的強(qiáng)平引發(fā)的流動(dòng)性危機(jī)，第一輪救市組合拳緩解了流動(dòng)性危機(jī)，投資者信心一度提升，行情一度趨穩(wěn)。但是，8月下旬開始的這輪暴跌的導(dǎo)火索是人民幣匯率波動(dòng)，在自媒體工具的強(qiáng)化下，引發(fā)股市和匯市的下跌正反饋，導(dǎo)致全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，進(jìn)而引發(fā)對(duì)于2008年或1998年金融危機(jī)的擔(dān)憂。因此，匯率引發(fā)自媒體時(shí)代的股市情緒化，成為短期行情的主要矛盾。

“解鈴還須系鈴人”，8月25日晚救市組合拳的重點(diǎn)是穩(wěn)匯率。執(zhí)法部門開始集中打擊“熱錢”通過非法渠道外逃；降息降準(zhǔn)有助于穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。這些組合拳都有助于穩(wěn)定短期投資者信心，切斷匯市和股市之間悲觀情緒的正反饋，屬于下藥對(duì)癥，而不是頭痛醫(yī)頭腳痛醫(yī)腳的死循環(huán)。近期，海內(nèi)外對(duì)人民幣貶值的擔(dān)憂擴(kuò)散到了對(duì)金融危機(jī)的擔(dān)憂，所以，穩(wěn)定匯率才是大事，人心穩(wěn)定了，股市也就穩(wěn)定。

降息、降準(zhǔn)同步而至，更多是“對(duì)沖”作用，是為了穩(wěn)增長進(jìn)而穩(wěn)匯率，對(duì)于短期股市形成反彈和階段性底部有提振信心的作用，但是，不改變大趨勢(shì)，畢竟最終的“市場(chǎng)底”是綜合各種正能量之后形成的。首先，此次降準(zhǔn)有點(diǎn)晚，為彌補(bǔ)外資流出導(dǎo)致的流動(dòng)性缺口。“8.11”人民幣貶值后，我們就認(rèn)為降準(zhǔn)迫在眉睫，現(xiàn)在才降，其實(shí)錯(cuò)過了最好的時(shí)間窗口，沒有起到前瞻性和靈活性的目標(biāo)，沒有最大程度地利用民眾的信心，更多只是“對(duì)沖”，畢竟7月外匯占款下滑已創(chuàng)歷史單月記錄，8月央行主動(dòng)貶值后外資撤出+國內(nèi)企業(yè)和居民購匯持匯意愿增強(qiáng)使國內(nèi)資金面再度承壓，銀行間利率顯著上行，只能依靠降準(zhǔn)彌補(bǔ)流動(dòng)性缺口。其次，降息配套降準(zhǔn)超市場(chǎng)預(yù)期，顯示央行貨幣政策不再“投鼠忌器”，轉(zhuǎn)而把眼光放的更長。

總結(jié)而言，在當(dāng)前市場(chǎng)信心崩潰，預(yù)期極度悲觀的背景下，以上這套組合拳對(duì)癥下藥，至少有助于階段性止住匯率波動(dòng)和股市的反饋，并且通過一些“應(yīng)急式”救市手段從而讓市場(chǎng)在相對(duì)低位形成一個(gè)階段性底部。

底部反彈的操作難度較大

悲觀情緒宣泄之后，維穩(wěn)組合拳容易幫助市場(chǎng)構(gòu)建階段性底部。歷史證明，階段性底部往往在悲觀絕望中構(gòu)筑，即使在6、7月的股災(zāi)中，利好放出后第二天也通常會(huì)高開，但周日養(yǎng)老金入市、周二重磅組合拳等力度，市場(chǎng)信心依舊崩潰和極度悲觀，但是更重要的是“空頭”已經(jīng)失去了做空能力，只能依靠傳播負(fù)面消息。

數(shù)據(jù)顯示，本輪暴跌之后上證綜指已吐回年內(nèi)漲幅，今年入場(chǎng)的“滑頭”已全部成為套牢盤甚至深套，而空頭在連續(xù)下跌中早已失去做空籌碼。近期隨著大盤的暴跌，兩市成交量明顯收縮，市場(chǎng)系統(tǒng)性做空力量大大下降，即使沒有救市政策，后續(xù)指數(shù)在尋底過程也將通過縮量企穩(wěn)來孕育反彈動(dòng)能，何況有救市。

但是，這個(gè)階段性底部是否是最終的“市場(chǎng)底”則不確定，畢竟匯率波動(dòng)打開各種宏觀不確定的潘多拉魔盒還會(huì)有影響。現(xiàn)在處于市場(chǎng)信心崩潰之后的重建，需要時(shí)間，因此，短期階段性見底之后會(huì)有反彈，但是會(huì)波動(dòng)和曲折，反彈行情的操作性取決于人民幣匯率是否能持續(xù)穩(wěn)定住。

如果后續(xù)匯率趨穩(wěn)，個(gè)股乃至市場(chǎng)的漲跌將重新回歸基本面主導(dǎo)的階段，畢竟從估值的角度看，多個(gè)板塊和個(gè)股開始出現(xiàn)配置價(jià)值。除創(chuàng)業(yè)板外，上證綜指、滬深300、中小板指等多個(gè)指數(shù)的估值已經(jīng)從高位回歸歷史中位數(shù)以下，雖然目前多數(shù)指數(shù)估值仍高于2014年的底部區(qū)域，但經(jīng)過一年內(nèi)數(shù)次降息后，估值體系理應(yīng)上行。此外，中國平安、中國神華、海螺水泥等大盤藍(lán)籌股目前的估值已處于歷史底部，具有了良好的配置價(jià)值。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)靜態(tài)市盈率也快速回到60倍左右，到了可以積極調(diào)研，準(zhǔn)備逢低出擊優(yōu)質(zhì)成長股的時(shí)候。但是，我依然認(rèn)為，更佳操作機(jī)會(huì)是在四季度，愛在深秋。在A股市場(chǎng)短期主要矛盾變化的背景下，降息降準(zhǔn)、養(yǎng)老金入市等政策利多更多是在積累中期的正能量，仍屬市場(chǎng)“尋底”過程中做波段、自救的機(jī)會(huì)。

短期交易策略：首先，建議“非交易型”投資者以及大機(jī)構(gòu)大資金，以休整為主，控制倉位的基礎(chǔ)上，立足基本面和政策面的確定性，秉承底線思維、懷著憐憫的心精選機(jī)會(huì)，趁反彈進(jìn)行調(diào)倉、換股。其次，建議交易型“老手”可以在保持能忍受的風(fēng)險(xiǎn)敞口的前提下，精選結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、波段操作，與大眾情緒做逆向博弈。

短期投資機(jī)會(huì)：在交易策略的支持下，精選結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)、波段操作。（1）基本面確定性高的機(jī)會(huì)，立足底線思維“低買”、適度做波段，包括養(yǎng)殖、新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、餐飲旅游、傳媒、以及自下而上精選出的消費(fèi)服務(wù)以及具有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的制造業(yè)細(xì)分領(lǐng)域中的績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股。（2）受益于“穩(wěn)增長”政策加碼預(yù)期的領(lǐng)域，我們繼續(xù)推薦，環(huán)保、建筑、電力設(shè)備和清潔能源、水泥、海綿城市規(guī)劃、地下管廊等。（3）等待主題投資被拋棄之后的機(jī)會(huì)：農(nóng)墾、國企改革、次新股、上海迪斯尼、軍工等。（4）短期有股價(jià)安全邊際，長期跟著靠譜的產(chǎn)業(yè)資本發(fā)掘機(jī)會(huì)：并購重組、近期被大股東/高管大幅增持、舉牌的股票。