業績增速放緩下的投資邏輯

胡語文

從2015半年報披露的情況來看，A股公司整體業績仍維持正增長。截至8月30日晚，A股2780家公司實現營業收入合計14萬億元，較去年同期微增1.5%；實現凈利潤合計1.42萬億元，較去年同期增長6.43%。相較于2014年、今年一季度A股總體利潤6.19%和3.5%的增速，有一定提升。不過，剔除銀行及非銀金融行業，上述公司今年上半年營業收入同比下滑3.3%，凈利潤同比下滑0.7%。所以，客觀來看，在剔除股市上漲帶來的貢獻以外，上半年A股整體業績應屬于負增長。

另外從中報披露的A股公司整體ROE來看，股東回報率仍處于不斷下滑的狀態，該項指標仍未出現降幅縮窄或放緩的跡象，反而有加速下滑的趨勢。

盡管市場之前對上半年業績反轉還心存僥幸，但事實上，本次中報業績公布之后，市場對業績下滑的判斷已經得到了較為一致的認識。如果聰明人在6月份提前撤退，可能更多的依靠常識（比如說整體估值過高，便宜貨越來越少；市場散戶紛紛進場，后續進場資金規模有限），很難基于對業績增長的提前預測。但站在事后諸葛亮的角度來看，A股整體的業績的下滑卻實實在在證實了市場下跌是有其內在原因的。

有觀點從A股各行業的增速與GDP的對比得出，經濟并沒有想象的那么差。28個行業當中，有20個行業上半年營收增速是低于7%的，高于GDP增速7%的這些行業主要集中在大消費行業，包括醫藥、休閑服務、電子、傳媒和大金融。但這些行業本身的收入增速相比去年同期而言，大部分還是出現了明顯的下滑，因此，上市公司收入增速的放緩已經是板上釘釘的事實。

如果站在倒車鏡的角度來判斷業績增速，投資者可能會犯刻舟求劍的錯誤。但如果從中報業績分布的差異來判斷，則有望形成一個較為清晰的思路。作為轉型過程的經濟體，企業去產能和去庫存的過程難以順利終結，畢竟緊縮的結果是各方都不愿面對的結果，經濟管理當局更愿意接受通脹和寬松的經濟環境，同時，對房地產和投資驅動的模式各地有天然的依賴，但大概率下，A股整體業績很難出現逆轉。因此，我們謹慎的認為，一方面需要警惕系統性風險可能重新放大，估值優勢有可能進一步凸顯。盡管目前A股整體市盈率仍維持在平均水平20倍以下，但市場整體中位數并不低，仍有45倍市盈率，說明，市場多數股票仍被高估，銀行股等低估值藍籌仍屬于少數。因此，整體倉位應控制在安全邊際之內；另一方面，趁每次急跌，擇機把握業績確定性成長的個股的反彈機會。但是操作難度加大，贏面不大，但賠率可能也不大。