四季度創業板或繼續去泡沫

李孔逸

四季度，我們認為市場很大可能會先反彈再重新探底，走出倒V型走勢。而以創業板為代表的小盤股在短暫沖高后可能再次出現大幅調整，繼續去泡沫化。

創業板已積累較大泡沫

對于A 股的創業板來說，牛市行情從2012 年12 月的低點585 點附近開始啟動，到2015 年6 月持續時間長達29 個月，在2012 年12 月到2014 年2 月間，主板在2000點附近苦苦掙扎，盤整時間超過一年，而創業板則走出了獨立行情，期間最高漲幅達168.5%，隨后小幅調整，2014 年7 月又重新進入上升通道，創業板指數最高漲幅達590%，尤其是2015 年以來，漲幅達300%，靜態PE 超過150 倍，動態PE 也超過120 倍。從漲幅、時間跨度、市盈率和換手率等多個指標看，本輪創業板都是一輪超大牛市，形成了較大的一個泡沫，這個泡沫一旦破滅，下跌幅度會非常大，短期內重新抬頭向上的可能性極低。

和其他國家與地區的股市相比，創業板本輪牛市的泡沫特征也比較明顯，如2000年納斯達克的科網泡沫，除了科技背景、創業新興外，純粹從走勢上看，我們也可以看到兩者之間一些非常相似的內容，1998-2000 年納斯達克指數在短短3 年內上漲了4 倍多，走出一輪大牛市，隨后泡沫破滅，在不到一年的時間內下跌了70%。

中小盤股估值水平正在趨勢性下移

在2010 年以前，中國一直維持較高的經濟增速，企業盈利普遍增速很高，中小企業相對于大企業的盈利增速區分并不明顯，上市公司中小盤股和大盤股的估值差并不顯著，基本維持在1.5-3.0 之間，2010-2015 年之間，隨著中國經濟增速逐步下臺階，投資者對大企業的盈利預期明顯降低，大家抱團尋求高增長的投資標的，中小板和創業板相繼上演了兩輪結構性行情，而如果中國經濟未來長期增長潛力降低到6%左右，市場對中小企業的盈利預期也將下一個臺階，相關企業的估值水平可能也會出現較大幅度的下滑。

此外，人民幣的國際化也將推動A 股估值水平向國際水平靠攏。因為人民幣國際化帶來的資本開放會引進更多的機構投資者。

從美國的歷史數據來看，在美國機構投資者快速發展的時期（20 世紀70 年代以來），其大盤股有著突出的表現，比如從上個世紀七十年代開始美國大、小盤股的上漲幅度差距開始明顯縮小，并從八十年代開始其大盤股的表現明顯持續超越了小盤股。

深港通和滬港通的繼續推進無疑將增加優質標的的可選擇性，因為國內的錢可以買這些港股甚至歐美股票了，難保不分流些資金過去。而且最大的危機還不在于分流資金，而在于小票價值對比的巨大差異。其實從2009 年開始，國內主板的估值已經逐漸向國際靠攏，隨著優質標的供給的增加，小盤股票的估值也將向國際水平靠攏。