人民幣貶值背后的金改邏輯

閔杰

8月11日，中國(guó)人民銀行發(fā)布了關(guān)于完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)的聲明。隨后，人民幣兌美元4天累計(jì)貶值約4.6%。

2015年，新匯改正好走過(guò)十年。在過(guò)去的十年中，大部分時(shí)間人民幣對(duì)美元處于升值的狀態(tài)。

此次人民幣貶值消息一出，引發(fā)社會(huì)高度關(guān)注。有分析認(rèn)為中國(guó)人民銀行意在通過(guò)人民幣貶值來(lái)提振出口，同時(shí)讓人民幣匯率更加市場(chǎng)化。但也有人擔(dān)憂人民幣貶值會(huì)導(dǎo)致外資流出，使資產(chǎn)估值降低。甚至有投資者擔(dān)心，人民幣若持續(xù)走低，同時(shí)亞洲各國(guó)爆發(fā)競(jìng)爭(zhēng)性貨幣貶值，可能產(chǎn)生通縮效應(yīng)。

就這些問(wèn)題《中國(guó)新聞周刊》專訪了中國(guó)外匯投資研究院院長(zhǎng)譚雅玲。

未來(lái)人民幣貶值的態(tài)勢(shì)將會(huì)繼續(xù)

中國(guó)新聞周刊：這次人民幣貶值背后的國(guó)內(nèi)和國(guó)際因素有哪些？

譚雅玲：人民幣貶值的國(guó)內(nèi)因素首先是基于長(zhǎng)時(shí)間升值之后的貶值不足，致使外貿(mào)滑坡。長(zhǎng)達(dá)8年的直線升值嚴(yán)重削弱國(guó)際經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力，中國(guó)制造與中國(guó)外貿(mào)被削弱，成本上升、競(jìng)爭(zhēng)不足。由此嚴(yán)重拖累經(jīng)濟(jì)發(fā)展，并引發(fā)投機(jī)情緒與行為。

其次是報(bào)價(jià)體系的外圍化，報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)與結(jié)構(gòu)不是以自己生產(chǎn)與需求為主而是更注重離岸價(jià)格，遠(yuǎn)期價(jià)格，這些來(lái)自海外外資的需求成為指引。

第三是主動(dòng)應(yīng)對(duì)國(guó)際環(huán)境的風(fēng)險(xiǎn)。一方面是針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，提前防范，另一方面是主動(dòng)調(diào)整。

國(guó)際環(huán)境因素則主要在于美元升值狀態(tài)與預(yù)期。人民幣貶值阻力與壓力很大，這一輪貶值可一次性釋放舒緩壓力與風(fēng)險(xiǎn)。近期國(guó)際金融市場(chǎng)環(huán)境越來(lái)越復(fù)雜，美聯(lián)儲(chǔ)攪動(dòng)全球利率與匯率，美元匯率的調(diào)整十分不確定，進(jìn)而使得新興市場(chǎng)主要貨幣貶值加劇，國(guó)際資本流動(dòng)波動(dòng)加大，這一復(fù)雜局面形成對(duì)我國(guó)政策與市場(chǎng)的新挑戰(zhàn)與新風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前我國(guó)已高度融入全球經(jīng)濟(jì)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體貨幣對(duì)美元普遍有所貶值，而人民幣保持堅(jiān)挺，這給我國(guó)出口帶來(lái)一定壓力。加之我國(guó)貨物貿(mào)易繼續(xù)保持較大順差，人民幣實(shí)際有效匯率相對(duì)于全球多種貨幣表現(xiàn)較強(qiáng)，與全球步調(diào)偏離。

因此，我國(guó)根據(jù)市場(chǎng)發(fā)展的需要，主動(dòng)完善人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)要素與重點(diǎn)，及時(shí)防控外圍壓力，這凸顯我國(guó)人民幣國(guó)際化能力的提高。

中國(guó)新聞周刊：這次人民幣貶值和提升出口競(jìng)爭(zhēng)力是否有緊密的內(nèi)在聯(lián)系？

譚雅玲：目前看來(lái)沒(méi)有必然的關(guān)聯(lián)。

一方面是我國(guó)外貿(mào)并非只是受到匯率問(wèn)題的沖擊，還包括貿(mào)易結(jié)構(gòu)與質(zhì)量的嚴(yán)重問(wèn)題，低質(zhì)量、低素質(zhì)、低效率、低水平，這是我國(guó)貿(mào)易自1997年亞洲金融危機(jī)至今并未有效解決的重要問(wèn)題。

另一方面是時(shí)機(jī)不當(dāng)，配套工作沒(méi)有做好。貿(mào)易企業(yè)做貿(mào)易的減少了，有些外貿(mào)企業(yè)打著貿(mào)易的招牌、執(zhí)照，干的卻是金融，投機(jī)套利對(duì)沖。所以貨幣貶值并沒(méi)有真正促進(jìn)貿(mào)易。

但從政策初衷看，剛剛發(fā)布的外貿(mào)數(shù)據(jù)的嚴(yán)重萎縮是刺激這一政策的重要誘因。但實(shí)際操作和準(zhǔn)備不足。沒(méi)有政策重點(diǎn)扶持，沒(méi)有企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)為主，匯率工具并不能產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益，更難以提升出口競(jìng)爭(zhēng)力。伴隨人民幣升值的海外市場(chǎng)已經(jīng)被其他國(guó)家和地區(qū)分割分享，我們的份額已經(jīng)嚴(yán)重下降。

此次人民幣貶值最重要的原因在于經(jīng)濟(jì)背景的需要。尤其是上周末中國(guó)外貿(mào)數(shù)據(jù)的發(fā)布十分令人揪心。外貿(mào)的不景氣不僅拖累經(jīng)濟(jì)，也使得貨幣價(jià)格的變動(dòng)十分緊張甚至出現(xiàn)恐慌。

外貿(mào)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的支撐，除了促進(jìn)貿(mào)易便利化、加快通關(guān)速度等外貿(mào)政策外，我國(guó)更需要在人民幣匯率和出口退稅等方面有所作為，以匯率保障外貿(mào)的政策勢(shì)在必行。

中國(guó)新聞周刊：這次人民幣貶值是階段性的，還是趨勢(shì)性的？

譚雅玲：第一是階段性，匯率與任何價(jià)格運(yùn)行曲線波動(dòng)一樣，有上有下;

第二是趨勢(shì)性，這與第一點(diǎn)相同，趨勢(shì)是震蕩，即有漲有跌，未來(lái)人民幣趨勢(shì)是震蕩中貶值為主，升值有限。

尤其值得注意的是此輪人民幣貶值已經(jīng)脫離與美元的關(guān)聯(lián)，獨(dú)立走勢(shì)的特性十分突出，美元升值沒(méi)有帶動(dòng)人民幣貶值，美元貶值也未刺激人民幣升值。

人民幣個(gè)性背離經(jīng)濟(jì)是嚴(yán)重的教訓(xùn)。我們必須修復(fù)與調(diào)整，使匯率適合自己實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，而非簡(jiǎn)單的投機(jī)需要。

人民幣貶值反應(yīng)過(guò)度已經(jīng)十分嚴(yán)重

中國(guó)新聞周刊：人民幣貶值對(duì)于資本市場(chǎng)可能會(huì)產(chǎn)生什么影響？

譚雅玲：人民幣升值并未帶動(dòng)資本市場(chǎng)，人民幣貶值也未連帶資本市場(chǎng)，這是我們已經(jīng)走過(guò)來(lái)的經(jīng)歷。此時(shí)將人民幣貶值與資本市場(chǎng)鏈接并不適宜。

因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)配置的缺位明顯，即實(shí)體經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力不足股市卻高漲瘋狂。市場(chǎng)配置并沒(méi)有人民幣的定價(jià)權(quán)與報(bào)價(jià)權(quán)，人民幣與資本市場(chǎng)難有互動(dòng)與互利，反之相互負(fù)效應(yīng)影響的現(xiàn)象很嚴(yán)重。

股市暴跌在先，人民幣貶值對(duì)其沖擊或有限。

攝影/Philippe Lopez

中國(guó)新聞周刊：人民幣貶值會(huì)不會(huì)引發(fā)資本外流的可能性，對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成不利？

譚雅玲：這種評(píng)論的盲點(diǎn)在于拿一個(gè)短期價(jià)格評(píng)論一個(gè)長(zhǎng)期投向，兩者不對(duì)等。資本外流有價(jià)格因素，那是一個(gè)參數(shù)，核心在于宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與環(huán)境變化。外資撤離的關(guān)鍵是發(fā)展現(xiàn)狀與前景，并非是一個(gè)價(jià)格走向的動(dòng)因。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身在于經(jīng)濟(jì)太冷金融太熱，沒(méi)有創(chuàng)造新的增長(zhǎng)點(diǎn)與新的利潤(rùn)回報(bào)，外資發(fā)展的優(yōu)良環(huán)境不足。

中國(guó)新聞周刊：這次人民幣貶值是否可能會(huì)觸發(fā)過(guò)度反應(yīng)？

譚雅玲：目前人民幣貶值反應(yīng)過(guò)度已經(jīng)十分嚴(yán)重。

一方面是貶值的時(shí)機(jī)不當(dāng)。因?yàn)檎咦谥寂c目標(biāo)清晰明確，但政策實(shí)施的環(huán)節(jié)與結(jié)構(gòu)并未有效支持。也就是說(shuō)，更多外貿(mào)企業(yè)干的已經(jīng)不是外貿(mào)本身的工作與主業(yè)，反之是一種急功近利的投機(jī)套利與對(duì)沖補(bǔ)損。因此我們今年的政策工具無(wú)法發(fā)揮訴求最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的結(jié)果，鋪墊與配套不足是其中的重要問(wèn)題。

另一方面，由于投機(jī)因素過(guò)重，貨幣貶值加劇了恐慌心理。排隊(duì)購(gòu)匯的風(fēng)潮反映出定力不足、盲從性很大，人為因素的緊張不利于價(jià)格正常調(diào)整。

中國(guó)新聞周刊：也有人擔(dān)心人民幣貶值會(huì)引發(fā)競(jìng)爭(zhēng)性貶值，引發(fā)全球資本動(dòng)蕩，你如何評(píng)價(jià)？

譚雅玲：這與人民幣的地位有很大關(guān)系，輿論過(guò)度過(guò)高的評(píng)估會(huì)加大市場(chǎng)預(yù)期。其實(shí)人民幣影響并沒(méi)有那么大，人民幣只是本幣形式，并沒(méi)有輿論夸張的那么大影響力。

尤其是當(dāng)下與美元掛鉤的局面凸顯，美元走向的影響才是根本，我們不能為人民幣打造不必要和脫離事實(shí)的論據(jù)，這或許是熱錢(qián)看重中國(guó)市場(chǎng)的關(guān)鍵所在。只有漏洞嚴(yán)重，投機(jī)才有機(jī)會(huì)，才會(huì)導(dǎo)致熱錢(qián)涌入，并非是市場(chǎng)更有魅力了。加之亞洲與新興市場(chǎng)貨幣貶值在先，我們貶值在后，先后順序很明顯，理清事實(shí)很有必要。

金融改革過(guò)于注重形式的國(guó)際接軌

中國(guó)新聞周刊：新匯改十年來(lái)，你如何評(píng)價(jià)匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化改革進(jìn)程？

譚雅玲：可以說(shuō)匯改10年成績(jī)進(jìn)步顯著，主要表現(xiàn)在更為重視和關(guān)注價(jià)格以及金融業(yè)，尤其是積極推進(jìn)改革開(kāi)放效果突出。

但值得思考的是，我們的匯改是為了什么？改變了什么？配套對(duì)策是什么？10年過(guò)去了，我們只看到人民幣兌美元的匯率價(jià)格在不斷長(zhǎng)時(shí)間直線升值，隨即短期貶值，8年升值36%，不到兩年貶值3%～5%。最重要的是，人民幣匯率的這種價(jià)格走勢(shì)是因外部因素起作用，而非出于內(nèi)部需要。我們并不清楚人民幣匯率價(jià)格方向以及匯率的訴求需要。

人民幣預(yù)期高漲的這種預(yù)期心理，加上輿論炒作，刺激并扭曲著匯改的發(fā)展規(guī)律和市場(chǎng)配置。市場(chǎng)基礎(chǔ)條件不足甚至跨越式的發(fā)展，使得我們的匯率改革缺少根基、效率、專業(yè)和經(jīng)驗(yàn)，尤其是缺少戰(zhàn)略。

僅從金融規(guī)律和經(jīng)驗(yàn)角度看，利率自由化和市場(chǎng)化是匯率自由化浮動(dòng)的前提。而我們卻先走利率市場(chǎng)化的道路，走不通又回到匯率;匯率又不行，再論證利率，至今利率市場(chǎng)化遙遙無(wú)期。匯率市場(chǎng)化是一紙空文，制度訴求和目標(biāo)始終沒(méi)能實(shí)現(xiàn)。

中國(guó)的金融改革過(guò)于注重形式的國(guó)際接軌嚴(yán)重忽略精神、文化、專業(yè)、技術(shù)和品質(zhì)的對(duì)接，形似神不似的面子工程使我們的經(jīng)濟(jì)利益和金融利潤(rùn)受損，這不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)和長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。

中國(guó)新聞周刊：對(duì)于未來(lái)的匯改舉措，你有哪些建議？

譚雅玲：我建議從三個(gè)層面抓緊匯率改革的配套對(duì)策。

第一個(gè)短期對(duì)策的緊迫性在于打消人民幣加速貶值的預(yù)期：我們應(yīng)該用有效手段形成全民的抵制和批判人民幣單邊論，無(wú)論升值或貶值只是階段，并且是一種常態(tài)曲線，扭轉(zhuǎn)人民幣升值只講好處不講壞處的偏頗，扭轉(zhuǎn)人民幣貶值加劇拋售的風(fēng)潮，形成人民幣匯率自主主見(jiàn)。

我個(gè)人認(rèn)為，我國(guó)人民幣匯率應(yīng)該采取主動(dòng)調(diào)整對(duì)策，尤其是選擇時(shí)機(jī)采取人民幣貶值策略，一方面保護(hù)自己企業(yè)和產(chǎn)業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，另一方面消除市場(chǎng)規(guī)律囤積的風(fēng)險(xiǎn)壓力，主動(dòng)打消人民幣升值或貶值的預(yù)期，扭轉(zhuǎn)人民幣單邊論證誤區(qū)。

第二個(gè)短期政策的迫切性在于加快健全人民幣匯率制度的內(nèi)容：我國(guó)決策監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)盡快設(shè)計(jì)和規(guī)劃人民幣參考一攬子貨幣的模式和權(quán)重，使人民幣價(jià)格參數(shù)有參照指標(biāo)可循。我們應(yīng)該用市場(chǎng)配置減少單一盯住美元因素，多元化組合將有利于我們的效率和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

第三個(gè)短期措施的是加強(qiáng)人民幣匯率專業(yè)化和技術(shù)性的教育和普及：中國(guó)應(yīng)重視鋪墊和開(kāi)辟市場(chǎng)多元化理念、技術(shù)和輿論。