上市公司股票回購研究分析

西南財經(jīng)大學(xué)天府學(xué)院　田薪渝

上市公司股票回購研究分析

西南財經(jīng)大學(xué)天府學(xué)院田薪渝

摘要:股票回購作為一種股利分配政策和資本運作方式，利用自有資金或者是融資收購本企業(yè)發(fā)行在外的股份，將其庫藏或注銷，在外資本市場是常用的。以估計期為基礎(chǔ)運用GARCH模型預(yù)測正常其正常收益率再與實際收益率相互比較計算累計異常報酬率，發(fā)現(xiàn)問題并提出可行的改善方法。

關(guān)鍵詞:股票回購 效應(yīng)影響 GARCH模型

一、寫作目的

股票回購是資本運作在國外資本市場上經(jīng)常使用的方式，我國證券市場雖然進步大，但并不成熟。本文將以股票回購動機和財務(wù)效益以及國內(nèi)外之間的法律制度相比較，目的在于發(fā)現(xiàn)我國上市公司對股票回購方式運用所存在的問題，最后提出適當(dāng)建議，使得股票回購這把雙刃劍在合理的監(jiān)管下，保護好小投資者的利益。實現(xiàn)利益的最大化。

二、股票回購

(一)股票回購概念

上市公司在遵循相關(guān)法律的前提下，結(jié)合股票市場的情況和公司的發(fā)展需求，通過市場回購、私下協(xié)議等方式用一定的價格回購一定數(shù)額發(fā)行在外的股票。在西方，股票回購已成為一種普遍的金融行為，公司結(jié)構(gòu)，資本優(yōu)化也被認(rèn)為是激勵員工的重要途徑。股票回購是經(jīng)常被用來作為資本運作的一種方式，使整個市場受益

(二)股票回購動機

1、防御并購?fù){

公司的股票價過低就會被其他公司大部分的購買，那么公司的控股權(quán)將大比例的被其他公司所占有。回購股份可以提高成本從而使得收購方的收購難度增大，減少并購?fù){，從而做好防御的準(zhǔn)備。

2、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)

美國學(xué)者莫迪格萊尼（Franco Modigliani）和米勒（Metor Miller）認(rèn)為“當(dāng)公司的資本結(jié)構(gòu)處于最佳狀態(tài)，資本加權(quán)平均成本達(dá)到最低，企業(yè)價值最大化”。企業(yè)采取支付現(xiàn)金的方式來回購股份時，企業(yè)的股東權(quán)益負(fù)債比例會提高，公司的部分潛力被保留，從而優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)采取負(fù)債的方式回購股票，負(fù)債股東權(quán)益不僅會增加，資產(chǎn)負(fù)債率也會同時增加，就更加有效的發(fā)揮了杠桿效應(yīng)。從而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。

三、上市公司股票回購的效應(yīng)影響

(一)股票回購的財務(wù)效應(yīng)

1、中小股東的利益被侵害

股票的回購使得公司償債能力降低，投資者承受更大的風(fēng)險，如果以每股凈資產(chǎn)的價格回購股票，非流通股股東將占據(jù)流通股股東的貢獻，行為成本份額作為股東的損失。

2、影響經(jīng)營活動

現(xiàn)金從資金與自有資金的股票回購，資金占更大強度的股票上市公司，股票回購在整個經(jīng)營收入所占比例較小，對其公司的影響不大，但如果一次性支付了大量的股票回購金額，將會使公司的正常支付受到影響，支付風(fēng)險也將增大。

(二)股票回購的市場效應(yīng)

股份回購會傳遞出股價被低估的信號，有利于股價的上漲，但是如果一直處于低迷的狀態(tài)，投資者會認(rèn)為公司對主營業(yè)經(jīng)營不善，從而失去信心，使得股價下跌。在整個事件期內(nèi)，大多數(shù)的超額收益是在公司發(fā)布回購股票公告之前積累而成的，首次信息公布日前，我們的股票上市公司異常收益，這表明回購公告前信息被內(nèi)部人泄露。

信息的不對稱和監(jiān)督受限，對于我國的股票回購，中小股東利益受損，債權(quán)人投資風(fēng)險加大。

四、案例介紹與分析

(一)案例介紹

本文選取的是金華科技，原因是由于它是2013年最新回購的企業(yè)，相較而言，股票回購成形較晚，用最新的案列更能說明事實，當(dāng)然在數(shù)據(jù)的選取方面，由于數(shù)據(jù)較新，很多數(shù)據(jù)不全，也給研究帶來了一定的不便。

“金發(fā)科技”技術(shù)有限公司，成立于1993年，20004年上市在上海證券交易所，專業(yè)從事高性能塑料的生產(chǎn)和銷售服務(wù)，塑料制造業(yè)。金發(fā)科技在2013年8月19日至2014年1月24日股票回購。

股份回購的份數(shù)量為74400，是使用公司自己的，占總股本的比例為2.82%，每股購買的最高價為5.81元，最低價為4.91元，支付的總金額約為406928098.91元（含傭金）。此次的回購方式為競價交易，回購目的為減少注冊資本，充分利用公司的富余資金，這中資本安排是合理的選擇還是另有原因，本問將深入分析。

支付員工和各項稅費的增加促使在2012期間年經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)比2011年經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)的金流減少2827.881萬元，減幅為58.55%，金發(fā)科技在經(jīng)歷2011年每股凈資產(chǎn)3.22元降低至2012年的2.96元。

凈資產(chǎn)收益率由2011年的21.24%下降至2012年的9.93%直到2013年3月甚至下降到2.49%。公司業(yè)績增速放緩主要是下游家電等行業(yè)需求持續(xù)低迷所致。董事會認(rèn)為，股價價格目前的投資價值被低估，也損害了股東的利益，對于投資者的股票回購，公司變相申明價格被低估的信號。

(二)一元回歸分析

分析金發(fā)科技的市場效應(yīng)，股份回購分為的首次公告期、實施期和估計期，將2013年第一次股份回購公告周期期t=0。T1的活動期間回購公告，以董事會會議的第一階段前9個日和后10個交易日[-9,10]，共錄得20天。估計期前150個交易日到前10個交易日，即T2=[-150，-10]的相關(guān)數(shù)據(jù)為依據(jù)，金發(fā)公司的回購運用GARCH回歸模型，并運用所得預(yù)測結(jié)果[-9,10]的正常回報率和真實股票數(shù)據(jù)比較獲得異常報酬率，計算出累計異常報酬率。

表1　-3金發(fā)科技股份回購事件期

其中2013年7月29日未處于休市日，所以以當(dāng)期的公告日為事件日，在事件期段的總?cè)掌谝バ菔袪顟B(tài)所占據(jù)的期。為了數(shù)據(jù)易獲得我們選擇以周為單位來分析。

表1-4金發(fā)科技股份回購事件期內(nèi)的周收益率（單位：%）

圖2-3市場收益與金發(fā)科技股份收益散點圖

1-5一元線性回歸結(jié)論表

模型匯總

R模型1 0.368aR方0.135調(diào)整R方0.090標(biāo)準(zhǔn)估計的誤差5.2145

a.預(yù)測變量：（常量），市場收益率。

Anovab

均方f sig模型1　回歸殘差總計平方和80.869 516.626 597.495 df 1 19 20 80.869 27.191 2.974 0.101a

a.預(yù)測變量：（常量），市場收益率。

b.因變量：單只股票收益率

系數(shù)a

模型t sig標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)試用版0.969 0.101 1非標(biāo)準(zhǔn)化系數(shù)B 0.049 0.768標(biāo)準(zhǔn)誤差1.243 0.446 0.368 0.040 1.725

a.因變量：單只股票收益率

以上數(shù)據(jù)由spss17.0得出。金發(fā)科技股票和場的收益率通過軟件計算結(jié)果圖得出的回歸方程為：Y=0.768X+0.49，R方擬和度為0-1，越接近1表明擬合直線回歸較為明顯，以上描述說明自變量和因變量形成的散點與回歸曲線的接近程度不是很好，并且sig＞0.5,說明實際的股票與實際的市場收益值不具有簡單的一元線性回歸關(guān)系。市場收益率對金發(fā)科技有限公司的股票收益率影響很弱。

(三)GARCH模型分析

GARCH模型經(jīng)常用來對金融資產(chǎn)收益和風(fēng)險進行預(yù)測，由波勒斯列夫（T. Bollerslev）在1986年提出，除了與普通的回歸模型有相同的地方外還對誤差的方差進一不的分析，適用于在金融數(shù)據(jù)上的波動性分析，此次本文將用GARCH(1，1)來進行分析。

表1-6瀘深300在金發(fā)科技股份回購事件期內(nèi)的周收益率（單位：%）

圖2　-5金發(fā)科技股票回購事件期異常收益率折線圖

由表1-4可知在[-5,-1]期間異常收益出于大跌大幅狀態(tài)，特別在公告期前一周異常收益最為明顯，在[0,2]異常收益為正值，[3,5]為負(fù)值，且出于較平穩(wěn)狀態(tài)。說明在金發(fā)科技股票回購之前有信息泄露的情況，到公布之后金發(fā)科技的股票回復(fù)到了正常狀態(tài)。

(四)對于我國回購制度的建議

與境外國家想比較，我國在股份回購方面所設(shè)立的法律制度還有些許障礙，上市公司回購股份將其股份庫存在《公司法》中不被允許，《證券法》沒有涉及股票回購規(guī)定的方法，除了法律框架體系不健全及股份購回不完美的建議。相關(guān)的法律制度也不太完善。因此做出以下建議：

美國、德國、日本等國家均允許在“例外事由”的范圍內(nèi)回購自己公司的股票，都逐步在放寬回購事由的范圍，紛紛給予證券市場自主決定權(quán)，臺灣在眾多學(xué)者專家的批評下也在放寬對于股票回購的管理規(guī)定。我國對股票回購的態(tài)度認(rèn)為消極功能大于積極功能，在回購事由上管理規(guī)定的太過嚴(yán)格，所以在放寬股票回購事由的范圍時也要以制度規(guī)范其行為。比如實行限定列舉，我國需要逐漸放寬回購限制，再給予檢討條一定的修改權(quán)。

五、結(jié)束語

對于投資者來說，他們獲得信息的渠道有限，公司在公布消息更多是放大樂觀的信息規(guī)避消極信息，從而使得投資風(fēng)險加大。因此，我認(rèn)為，該模型值得考究，但是在股票市場中，為了進一步的完善，各層還是應(yīng)當(dāng)采取一定的措施的，首先，就國家而言，應(yīng)當(dāng)完善股票市場，加大監(jiān)管力度，特別是相關(guān)法律的出臺必不可少，證監(jiān)會應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格規(guī)范股票的回購，作為公司的高層，以及信息的紕漏者，應(yīng)該使投資者獲得信息的渠道擴大化，而不是單一的信息公告模式。公司應(yīng)該顧及股東、投資者和國家的三方綜合利益實行策略。

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