地方債置換新政出臺

分析人士普遍認為，新政或將解決地方債認購不足的問題。

5月12日，財政部、央行、銀監會聯合下發《關于2015年采用定向承銷方式發行地方政府債券事宜的通知》（以下簡稱《通知》），目前各家商業銀行正在統計數據，積極準備地方債務置換。分析人士稱，地方債務置換最終落地，一方面，將緩解地方政府債務償還壓力，財政約束得到階段性緩解，政府投資獲得支持；另一方面，銀行貸款投放能力得到提升，貨幣傳導有望疏通。下一步，投資將再度發力，有利于穩定短期經濟增長。

將緩解地方債壓力

《通知》顯示，置換債券除了公開發行方式之外，將引入定向承銷方式發行。另外，地方債券或將納入中央國庫現金管理和試點地區地方國庫現金管理的抵（質）押品范圍，納入央行常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）的抵押品范圍，納入商業銀行質押貸款的抵質押品范圍，并按規定在交易所市場開展回購交易。

此前，地方債務一直是“燙手山芋”，地方債發行利率偏低、流動性差等原因致使商業銀行配置地方債券意愿低。在新政發布之前，地方債發行在多省市全面延遲，江蘇省也是其中延遲的一個省份。據悉，江蘇省原計劃在4月23日發行1.6萬億元地方債，但因為各種原因被推遲。巧合的是，在地方債新政曝出的當日，江蘇省在中國債券信息網發布公告稱將在5月18日發行第一批總計522億元的記賬式固定利率附息債券。

分析人士普遍認為，新政或將解決地方債認購不足的問題。“商業銀行買入地方債來置換貸款并不吃虧。” 中金公司固定收益分析師陳健恒分析道。他認為，原因在于貸款基準利率在幾次降息后已經降到歷史最低點，貸款的機會成本下降。如果進一步考慮地方債流動性優勢，那么銀行持有地方債并不見得綜合收益比貸款差。

對市場流動性造成沖擊

今年3月，財政部公布了1萬億元的地方政府債券置換額度，并表示將通過債券市場進行債務置換，這被認為是解決地方政府債務問題的一大舉措。《通知》同時也規定了第一批定向承銷發行工作的截止日期為2015年8月31日。“也就是說，本次高達萬億元的置換債券基本集中在6月到8月之間發行，如此巨大的規模在這么短的時間之內完成，必定對市場流動性產生一定沖擊。” 中信建投宏觀債券首席分析師黃文濤說道。

除此之外，第二批置換債券額度的不確定性也將對流動性預期產生一定影響。“從文件上看，這1萬億是2015年第一批置換債券額度，這難免會讓人聯想是不是還有第二批？第二批可能還有超過5000億的置換額度釋放，這將導致短端流動性緊張。” 民生證券研究院執行院長管清友點評道。他認為，地方債發行，銀行被攤派，而銀行對此恐早有預期，所以才有了近期陡峭收益率曲線。銀行找央行換錢存在時間差，這個時間差會導致流動性緊張和收益率平坦化。有多位分析人士表示，未來央行繼續降息以及加大定向投放的可能性增大。

債券市場收益率承壓

需要指出的是，新政市場流動性的沖擊在短期內對債券市場預期可能造成較大沖擊，而且長端利率債收益率還將承受較大的壓力。

國泰君安債券分析師徐寒飛認為，地方債發行時間緊、規模大，要求首批債券置換額度的定向承銷發行工作于2015年8月31日前完成，這意味著5-8月，平均每月需進行的債券置換規模在2000億-2500億元，超過4月利率債全月發行總量的40%，時間緊、任務重。短期來看，地方債供給會迅速上升，對現有利率債投資將形成明顯擠出效應。

“無論是從流動性的配合還是供給壓力，該文件的出臺在短期內都對市場預期造成較大的沖擊，長端利率債收益率將承受較大的壓力。但如果收益率真的上升，則將會創造較好的買入時點。”黃文濤說道。

不過，從長期看，債市仍有機會。陳健恒表示，“盡管市場化發行的地方債仍不少，供給高峰在二三季度，但在貨幣政策持續放松、貨幣市場利率持續維持低位的情況下，我們相信銀行有能力和意愿消化地方債。中短端債券收益率下行較為確定，長端利率最終也會逐步下行”。endprint