資本扭曲對(duì)中國異質(zhì)性企業(yè)對(duì)外直接投資的影響分析

王亞星 李敏瑞

摘要：文章研究了異質(zhì)性企業(yè)所承受的資本扭曲是否影響對(duì)外直接投資決定。研究匹配工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫與《境外投資企業(yè)（機(jī)構(gòu)）名錄》2005年～2007年數(shù)據(jù)，采用Olley和Pakes（1996）方法測(cè)算全要素生產(chǎn)率。研究結(jié)果顯示中國制造業(yè)企業(yè)對(duì)外直接投資存在自我選擇效應(yīng)；面臨較低扭曲程度的企業(yè)更容易對(duì)外直接投資。

關(guān)鍵詞：對(duì)外直接投資；資本扭曲；全要素生產(chǎn)率；Olley和Pakes方法

一、 引言

21世紀(jì)以來，世界對(duì)外直接投資（Outbound Foreign Direct Investment，OFDI）日益發(fā)展，中國對(duì)外直接投資規(guī)模也節(jié)節(jié)攀升。

本文使用2005年～2007年中國制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)，基于異質(zhì)性企業(yè)理論中對(duì)生產(chǎn)率的考慮，考察企業(yè)承受的資本扭曲是否影響其對(duì)外直接投資決定。全文安排為：第一部分引言；第二部分構(gòu)建理論框架；第三部分介紹數(shù)據(jù)來源和處理方法，測(cè)算核心變量；第四部分實(shí)證分析。最后總結(jié)結(jié)論，提出建議與展望。

二、 理論框架

1. 異質(zhì)性企業(yè)對(duì)外直接投資自我選擇效應(yīng)。Helpman等（2004）在壟斷競(jìng)爭(zhēng)框架下建立一套一般均衡模型。他們假設(shè)存在N個(gè)國家，含有H+1個(gè)生產(chǎn)部門，其中H個(gè)部門生產(chǎn)差異化產(chǎn)品并服從CES偏好，替代彈性為ε=1/（1-α）>1，剩下一個(gè)部門生產(chǎn)同質(zhì)產(chǎn)品。

i企業(yè)市場(chǎng)進(jìn)入成本為fE，生產(chǎn)成本為fD，出口貿(mào)易額外的固定成本為fX，運(yùn)輸成本為τij>1，OFDI額外固定成本為fI。假設(shè)fI>（τij）ε-1fX>fD。

企業(yè)生產(chǎn)率隨機(jī)，每單位產(chǎn)出需勞動(dòng)a，勞動(dòng)生產(chǎn)率則為1/a。可得本國生產(chǎn)、出口貿(mào)易和對(duì)外直接投資的利潤函數(shù)，三者關(guān)于a1-ε線性單調(diào)遞增，而其又關(guān)于1/a單調(diào)遞增，則更高的生產(chǎn)率意味著更高的利潤，可使用a1-ε間接指代生產(chǎn)率高低。為了研究經(jīng)營決策，需比較三種利潤函數(shù)，得到生產(chǎn)率閾值（ai）1-ε。三者關(guān)系為（aIij）1-ε>（aXij）1-ε>（aDi）1-ε

因此，生產(chǎn)率小于1/aD的企業(yè)無法在市場(chǎng)中生存，介于1/aD和1/aX之間的企業(yè)留在國內(nèi)市場(chǎng)，介于1/aX和1/aI之間的企業(yè)對(duì)外貿(mào)易，而大于1/aI的企業(yè)對(duì)外直接投資。即企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)選擇具有自我選擇效應(yīng)，不同的經(jīng)營方式需要承擔(dān)不同的成本，承擔(dān)成本越高，需要企業(yè)擁有更高的生產(chǎn)效率。

2. 資本扭曲的對(duì)外直接投資影響機(jī)制。Buckley等（2007）認(rèn)為以新興經(jīng)濟(jì)體普遍存在資本市場(chǎng)不完全性、所有權(quán)優(yōu)勢(shì)和制度因素等問題。它們導(dǎo)致經(jīng)典投資理論對(duì)其缺乏解釋力，尤以中國為甚。正因此，中國OFDI表現(xiàn)出資源尋求、非政治風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、較強(qiáng)的政策影響等特殊的一面。他們尤其強(qiáng)調(diào)，如果這些問題得不到解決，基于中國異質(zhì)性企業(yè)的分析是效力不大的，當(dāng)務(wù)之急是建立相應(yīng)的特殊理論（Special Theory）。

Buckley等（2007），Morck等（2008）認(rèn)為在中國不完全競(jìng)爭(zhēng)資本市場(chǎng)上資本配置由國有銀行主導(dǎo)，其不均衡的配置方式使得企業(yè)以非市場(chǎng)均衡水平的利率獲得資金。Cheng和Ma（2010），Buckley等（2008）的研究總結(jié)了中國的OFDI行為，他們發(fā)現(xiàn)中國OFDI 同國家意圖、制度環(huán)境有著很緊密的聯(lián)系，而這也使得跨國公司享有顯著的信貸支持。

可見眾多學(xué)者認(rèn)為中國OFDI有其獨(dú)特的一面。由于資本市場(chǎng)的不完全性、政府政策等多方面原因，企業(yè)資本行為受到扭曲，承受了額外成本，影響了決策。資本扭曲考察了影響企業(yè)資本行為一系列因素的整體凈效應(yīng)，資本扭曲程度越高，融資成本越高，越不容易投入到對(duì)外直接投資活動(dòng)中去。

三、 數(shù)據(jù)處理以及實(shí)證分析

1. 數(shù)據(jù)來源及處理。本文匹配了中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫和《境外投資企業(yè)（機(jī)構(gòu)）名錄》（以下簡(jiǎn)稱《名錄》）以獲得所需樣本。

中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫由國家統(tǒng)計(jì)局1998年～2009年年度調(diào)查得出，包含所有國有企業(yè)及規(guī)模500萬以上的非國有企業(yè)，共200余萬個(gè)樣本，是中國可獲得的最大企業(yè)級(jí)數(shù)據(jù)庫。本文選取制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行研究，同時(shí)參考Freestra 等（2014），Brandit等（2012），謝千里等（2009）等的做法以及一般公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Generally Accepted Accounting Principles，GAAP），對(duì)樣本進(jìn)行了篩選。

《名錄》由商務(wù)部網(wǎng)站提供。核準(zhǔn)證書號(hào)、國家/地區(qū)、境內(nèi)投資主體、境外投資企業(yè)（機(jī)構(gòu)）、省市等在內(nèi)的信息都可獲取。

基于數(shù)據(jù)可獲得性，本文將兩者1998年～2007年的數(shù)據(jù)進(jìn)行人工匹配。鑒于匹配所得數(shù)目和概率，研究選取2005年～2007年數(shù)據(jù)。

2. 核心變量測(cè)算。

（1）全要素生產(chǎn)率。OLS方法測(cè)算TFP在使用宏觀數(shù)據(jù)時(shí)是成立的，但在使用微觀數(shù)據(jù)時(shí)必須考慮企業(yè)決策和進(jìn)入退出，OLS方法便會(huì)產(chǎn)生同時(shí)性偏誤（Simultaneity Bias）和選擇性偏誤（Selection Bias），進(jìn)而參數(shù)估計(jì)有偏（Olley和Pakes，1996）。

Olley和Pakes（1996）提出一種半?yún)?shù)估計(jì)方法（Semi-parameter Estimation），使用企業(yè)投資額作為代理變量，考慮企業(yè)進(jìn)入退出概率，解決了相關(guān)問題。鑒于文章篇幅，OP方法已被廣泛應(yīng)用，不再詳細(xì)介紹。

本文在Olley和Pakes（1996）方法的框架內(nèi)，參考Amiti和Koning（2007），De Loecker（2011）和Feenstra等（2014）的方法進(jìn)行拓展，在每個(gè)二位代碼產(chǎn)業(yè)內(nèi)測(cè)算TFP。使用工業(yè)增加值衡量產(chǎn)值Y，用全部從業(yè)人員平均人數(shù)衡量勞動(dòng)力投入L，用固定資產(chǎn)凈值衡量資本存量K。測(cè)算具體方法如下：

首先，不同產(chǎn)業(yè)、類型和所有制的企業(yè)會(huì)使用不同的生產(chǎn)技術(shù)，所處生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境和條件也有所不同。本文參考Tian和Yu（2014），對(duì)出口行為以及國有企業(yè)類別，加入虛擬變量進(jìn)行控制，在二位代碼行業(yè)內(nèi)分別進(jìn)行測(cè)算。其次，引用Brandt等（2012）估計(jì)的價(jià)格平減指數(shù)，在四位產(chǎn)業(yè)代碼下對(duì)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行了價(jià)格平減（以2004年為基年）。Brandt等（2012）在四位代碼產(chǎn)業(yè)層面使用中國統(tǒng)計(jì)年鑒中的“參考價(jià)格”作為產(chǎn)出價(jià)格平減指數(shù)，根據(jù)2002年中國國家投入產(chǎn)出表估計(jì)投入價(jià)格平減指數(shù)。最后，采用永續(xù)盤存法測(cè)算企業(yè)投資額，采取工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫中的當(dāng)期折舊來衡量折舊額。

由于文章篇幅所限，測(cè)算結(jié)果可向作者索取。

使用核密度估計(jì)描述兩類企業(yè)TFP對(duì)數(shù)值分布，OFDI企業(yè)生產(chǎn)率更高。

（2）資本扭曲τk。Hsieh和Klenow（2009）給出了測(cè)算方法。他們?cè)谄髽I(yè)利潤最大化的考慮下，分析造成企業(yè)資本扭曲各因素的整體凈效應(yīng)，衡量了理論與現(xiàn)實(shí)的差異。Hsieh和Klenow（2009）認(rèn)為，在社會(huì)資源有效配置的情況下，各行業(yè)和企業(yè)的利潤率相等，各資源的邊際收益產(chǎn)品（Marginal Revenue Product，MRP）也應(yīng)相等。假設(shè)產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)i滿足柯布—道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)：

Yi=AiKαiL1-αi

生產(chǎn)需要投入L和K兩種要素。由于扭曲τ的存在，企業(yè)個(gè)體面臨的價(jià)格并非w和r，而分別為w1=（1+τLi）w和ri=（1+τKi）r。

τLi定義為勞動(dòng)扭曲，即在扭曲下MRPL的變動(dòng)程度，例如不被允許自由使用員工的企業(yè)，τLi較高，而享受用工補(bǔ)貼的企業(yè)，τLi則較低；τKi定義為資本扭曲，即在扭曲下MRPK的變動(dòng)程度，如無法獲得低廉信貸的企業(yè)，τK較高，而可以獲得低廉信貸的企業(yè)（如通過國有銀行），則τk較低。

因此，企業(yè)i的利潤：

πi=PiYi-（1+τLi）wLi-（1+τKi）rKi

由最優(yōu)化決策有邊際收益產(chǎn)品：

MRPKi==α=γi=（1+τKi）r

MRPLi==（1-α）=wi=（1+τLi）w

MRP的變化由τ反映出來，不存在扭曲時(shí)，τ=0，MRP也就不存在變化。

進(jìn)一步地，

τKi=α-1

τLi=（1-α）-1

可見，τKi越大，企業(yè)資本報(bào)酬越偏離社會(huì)資本邊際報(bào)酬r，MRPK越偏離有效狀態(tài)，企業(yè)資本成本更高，存在較高資本扭曲。τKi也刪除了最大和最小的1%。

遵循Hsieh和Klenow（2009）的作法，對(duì)于工資w，假設(shè)企業(yè)非工資報(bào)酬與工資報(bào)酬等比例，而這個(gè)比例可以使產(chǎn)業(yè)內(nèi)勞動(dòng)報(bào)酬總量調(diào)整到工業(yè)增加值總量的50%。將r假設(shè)為10%，即5%實(shí)際利率和5%的折舊率。

3. 指標(biāo)選擇與描述統(tǒng)計(jì)。被解釋變量為對(duì)外直接投資決定OFDI。如果企業(yè)進(jìn)行了對(duì)外直接投資，OFDI=1，反之OFDI=0。參考Tian和Yu（2014），本文還構(gòu)建了如下控制變量。企業(yè)規(guī)模labor。更大的企業(yè)往往擁有更強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)通過OFDI實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)（Wang et al.，2012）。這里使用企業(yè)雇傭員工數(shù)量衡量。出口企業(yè)EX。出口企業(yè)擁有更好的信息和渠道優(yōu)勢(shì)，更容易從事OFDI（Oldenski，2012）。出口企業(yè)EX=1，反之EX=0。企業(yè)性質(zhì)state。Wang等（2012）認(rèn)為企業(yè)OFDI概率同其是否為國有企業(yè)密切相關(guān)。而Hsieh和Klenow（2009）則認(rèn)為由于國有企業(yè)的低效率，他們進(jìn)行OFDI的概率較低。國有企業(yè)state=1，反之state=0。

最后，對(duì)于不同和行業(yè)和地區(qū)，設(shè)置虛擬變量進(jìn)行控制。

經(jīng)過樣本篩選，最終基于2005年～2007年間413 345個(gè)企業(yè)樣本進(jìn)行實(shí)證分析。描述統(tǒng)計(jì)如表1所示。

四、 實(shí)證分析

研究采用簡(jiǎn)化模型（reduced-form）如下：

P（OFDIijkt=1）=β0+β1lnTFPit+β2τKit+AXit+ξj+ξk+ξt+εijkt

這里OFDIijkt是二值變量，當(dāng)j地區(qū)k產(chǎn)業(yè)內(nèi)的企業(yè)i在時(shí)間t進(jìn)行了對(duì)外直接投資，其等于1。lnTFPit為全要素生產(chǎn)率的對(duì)數(shù)形式，為控制變量集合，A為X對(duì)應(yīng)的參數(shù)集合。β為解釋變量的系數(shù)。模型中還包含地區(qū)、產(chǎn)業(yè)、和時(shí)間固定效應(yīng)ξj，ξk和ξt，采用最小二乘虛擬變量模型（Last Square Dummy Variable Model，LSDV）。考慮到同一企業(yè)各隨機(jī)項(xiàng)間的關(guān)聯(lián)，在企業(yè)層面估計(jì)聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤（Cluster-robust Standard Error）。εijkt～N（0，σ2）為隨機(jī)項(xiàng)。變量相關(guān)系數(shù)如表2所示，可見并不存在明顯關(guān)聯(lián)，基本可排除多重共線性。

為確保穩(wěn)健，實(shí)證同時(shí)采用線性概率模型（Linear Probability Model，LPM）、Probit和Logit三種模型。結(jié)果如表3中的（1）、（2）、（3）列所示。

考慮到響應(yīng)Y=1事件發(fā)生概率過低，會(huì)對(duì)結(jié)果造成偏誤，采用King和Zeng（2001，2002）的方法進(jìn)行修正，如（4）列所示。

TFP對(duì)OFDI有顯著正向影響，符合預(yù)期。驗(yàn)證了企業(yè)OFDI的自我選擇效應(yīng)，符合異質(zhì)性企業(yè)OFDI理論（Helpman et al.，2004），與前文測(cè)算中顯示出的OFDI企業(yè)有著更高的生產(chǎn)率水平也是一致的。

τK參數(shù)顯著為負(fù)，資本扭曲程度越高的企業(yè)，越不容易對(duì)外直接投資。這是因?yàn)橘Y本扭曲程度較高的企業(yè)，在資本活動(dòng)中遇到的扭曲和困難更大，要承擔(dān)更大的資本成本，進(jìn)入國際市場(chǎng)也更加困難。對(duì)應(yīng)中國情況，能夠利用政策和環(huán)境因素獲得信貸優(yōu)惠和支持的企業(yè)，資本扭曲較低，融資成本也較低，更易進(jìn)行直接投資。

應(yīng)指出的是，社會(huì)資源最優(yōu)配置，企業(yè)信貸資本行為沒有被扭曲時(shí)，τK=0。而在獲得優(yōu)惠信貸等情況下，仍然存在資本扭曲，只是程度較低。

五、 研究結(jié)論、政策建議及展望

本文匹配工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫和《境外投機(jī)企業(yè)（機(jī)構(gòu)）名錄》，研究異質(zhì)性企業(yè)在面臨資本扭曲的情況下，對(duì)外直接投資決定受到的影響及機(jī)制。結(jié)果表明：中國制造業(yè)企業(yè)對(duì)外直接投資存在自我選擇效應(yīng)，企業(yè)面臨的資本扭曲負(fù)向影響對(duì)外直接投資決定。

基于結(jié)論可獲得政策啟示和建議：第一，企業(yè)積極提高生產(chǎn)率水平，短期爭(zhēng)取和利用優(yōu)惠政策；第二，健全和完善資本市場(chǎng)，長期整體降低企業(yè)資本扭曲程度；第三，探索更有效的方向和方式優(yōu)化資本配置。

進(jìn)一步研究可從如下方面進(jìn)行。首先，由于數(shù)據(jù)可獲得性，研究可拓寬時(shí)間跨度，也可從OFDI數(shù)額著手，此外還可納入服務(wù)業(yè)和投資中介樣本。其次，可研究資本扭曲同生產(chǎn)率對(duì)OFDI決定的影響機(jī)制，研究生產(chǎn)率是否起到中介作用。

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基金項(xiàng)目：2015年度中國人民大學(xué)科學(xué)研究基金項(xiàng)目（中央高校基本科研業(yè)務(wù)費(fèi)專項(xiàng)資金資助）“資本錯(cuò)配，企業(yè)異質(zhì)性與對(duì)外直接投資：基于中國數(shù)據(jù)的實(shí)證分析”（項(xiàng)目號(hào)：15XNH089）。

作者簡(jiǎn)介：王亞星（1960-），男，回族，吉林省長春市人，中國人民大學(xué)商學(xué)院產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、博士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)閷?duì)外貿(mào)易與產(chǎn)業(yè)國際化、WTO與產(chǎn)業(yè)政策；李敏瑞（1990-），男，漢族，江蘇省連云港市人，中國人民大學(xué)商學(xué)院產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士生，研究方向?yàn)閲H經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)。

收稿日期：2015-10-08。