論新三板與國內資本市場

劉曉颯

【摘要】新三板促使高凈值人群資金流入實體經濟，將成為經濟增長的新助推器，本文以新三板與資本市場的對接為主線，介紹了其發展過程和國內資本市場層次，分析新三板對資本市場的有益補充，客觀指出新三板的不足之處。

【關鍵詞】新三板;做市商制度;轉板;股市悖論

一、引言：

中國資本市場發展20多年，總共不到4000家的上市公司，而創業板僅有400多家企業，資本市場作為直接融資重要的平臺，企業發股或發債的體量都太小，完全不能滿足創新型企業發展;目前國內有150萬億的金融資產，93%都控制在銀行的手里，而銀行沒有對中小創新型的風險企業提供足夠的支持，而新三板則為海量中小創新企業提供了募資渠道，把互聯網思維植入投資領域，讓需求方和供應方直接對接，無疑會推動資本市場抵消、扭曲的現狀改變，作為資本市場的“經濟特區”，國內的金融體制改革將從新三板開始。

二、新三板發展歷程：

起源于“代辦股份轉讓系統”的三板市場，是兩網及退市公司的股權交易場所，但其場外交易發展滯后，為解決初創期高新技術企業融資及股權轉讓問題，2006年推出“全國中小企業股份轉讓系統”即新三板，歷經了“擴大試點”和“全國擴容”兩個階段[1]。第一次擴容從中關村科技園區擴大到上海張江、天津濱海和武漢東湖高新區，屬小范圍、區域性試點，第二次擴展到全國所有符合條件的企業，突破地域、行業、所有權性質等限制;激發掛牌公司數量、估值水平、投資和交易金額的爆發式增長，截止6月12日，在新三板掛牌的公司已經達到2568家，總股本有1186億股，總市值達1.25萬億，已實現對包括新井建設兵團在內的31個省自治區和82個行業的全面覆蓋。

三、國內資本市場層次簡析：

同樣作為金融市場的重要一環，與注重短期資金融通的貨幣市場不同，資本市場更側重長期資金的投資和流動，包括證券融資市場（例如股票、債券、基金）和一年期以上的中長期信貸市場。我國資本市場大致分四層：一是主板市場（上交所、深交所及深交所中小板市場）;二是深交所的創業板市場;三即為新三板;四是地方的股權交易中心及產權交易所等（俗稱四板市場）。然而較于發達國家，我國的資本市場仍存在兩個缺陷，一是體量較小，即以銀行貸款的間接融資為主導、而股票市場的市值和債券市場存量偏低;二是結構畸形在資本市場呈倒三角結構：上市公司市值分布較為集中;上市公司主要以周期類、跟投資相關的企業為主，而不是在國際成熟資本市場上占較高份額的與消費有關的企業;股票市場、尤其是中小企業估值偏高;上市公司以國有企業為主;投資者結構以散戶為主。

四、新三板的創新優勢：

與滬深兩市側重制造業、房地產等行業領域不同，新三板定位于創新型、技術型中小企業，且檻較低（除個人投資者外）、掛牌時間短、綜合成本低，在做市轉讓交易、有機轉板、定增審批時間、不設漲停板等方面有著獨特優勢。

1、做市商制度：

是一種以做市商為中介的證券交易制度，投資者根據報價選擇是否與做市商成交，做市商則通過買賣價差實現盈利，我國新三板做市商制度于2014年8月份啟動，到目前采用做市交易的掛牌公司已有有430多家[2]。新三板有三種股票轉讓方式即協議轉讓、做市轉讓和競價轉讓，大部分掛牌公司采用的是協議轉讓，競價轉讓尚未開啟。其主要作用是盤活市場的流動性，還可通過雙向報價，對做市證券合理估值，在買賣報價過程中發現合理價格，減少滬深股市常見的莊家炒作投機等現象，從而幫助維護市場的穩定[3]。

2、股票轉讓不設漲跌幅限制：

滬深兩市的漲停板是為防止股票交易價格劇烈波動，旨在抑制過度投機，穩定交易價格，但過多含有行政干預色彩，不像美國和香港市場可以實現漲跌的完全自由化浮動，由市場掌控風險自動熨平，新三板對股票轉讓不設漲跌幅限制體現市場化導向。

3、新三板轉板制度：

主板、中小板、創業板的競價交易機制吸引著不少質地優良的新三板掛牌企業尋求轉板，轉板后會增加公司流動性，目前成功從新三板轉至創業板、中小板的企業共有11家，新三板轉板有三條路徑：一、通過IPO轉板，但IPO路途漫長、不確定性較大;二、被收購曲線上市;三、直接“對接”創業板。

4、新三板對資本市場的對接：

1、完善我國的多層次資本市場體系，發揮承上啟下的作用：

新三板為全國性公開證券市場，其所掛牌的公司，若達到股票上市條件，可申請主板市場上市;在四板市場進行股權非公開轉讓的公司，符合掛牌條件的，可申請在新三板掛牌。新三板和四板的擴容、成長將一改我國資本市場的倒三角結構，扶持和培育更多優秀中小微企業，向主板和創業板市場輸出后續優良公司資源，成為主板和創業板的“蓄水池”和“孵化器”。

2、緩解中小微企業融資難問題、培育中小企業的領先樣板

“股市悖論”，即股市無法有效發揮資金融通功能，急需資金的中小企業達不到上市條件無法融資，達到上市條件的企業，已基本不需要再融資，資金真正的需求方被拒股市之外;一方面大量民間資金找不到良好的投資渠道，形成資金堰塞湖;另一方面A股IPO排隊時間漫長，形成企業堰塞湖現象。相關統計數據顯示，對經濟貢獻稅收超過50%的中小微企業，金融資源只占到20%左右;間接融資市場，商業銀行更青睞國有企業、大型公司等優質客戶，中小微企業因為透明度不夠高、管理不夠規范，難以獲得銀行授信;而在直接融資方面，主板、中小板、創業板、銀行間市場的財務門檻都很高，與大多數中小微企業無緣。較A股而言其，新三板在資本金、連續性盈利、存續期間等掛牌門檻更低，有助企業拓寬融資渠道。

五、結語：

新三板介于一二級市場之間，相當于一級半市場，由于競價交易機制、投資者門檻等因素影響，流動性不足（目前日成交金額約仍未突破100億）且交易頻率低;定位為高凈值人群、高風險承受者，存有一定量的風險，故不應降低投資門檻;為保證獨立發展，應該吸引并留住企業，不應推出轉板機制。

參考文獻：

[1]程晉月.新三板及中小企業掛牌的利弊分析[J].會計師2015年第2期

[2]新三板掛牌公司已達2568家 交易總市值1.25萬億[N].網易財經2015-06-15

[3]王兆琦.做市商制度對新三板市場的影響[J].時代金融2015年第3期