第三波金融危機致中哈貨幣貶值

朱振鑫

從全球經(jīng)濟角度看，兩國貨幣貶值不是孤立事件，他們和去年的盧布以及近期的越南盾貶值一樣，都是金融危機第三波激起的漣漪

人民幣貶值風波剛剛平息，哈薩克斯坦又經(jīng)歷了同樣的遭遇。8月20日下午，哈薩克斯坦宣布放棄匯率波幅限制，隨后該國貨幣堅戈大幅貶值30%。從人民幣到堅戈，兩件事并非偶然，其背后藏著同樣的邏輯。

從事件本身看，兩國貨幣貶值都不是央行主動引導(dǎo)，而是在貶值壓力之下被動放行。雖然中國的基本面和哈薩克斯坦有很大不同，但在全球經(jīng)濟再平衡的格局之下，兩國都面臨同樣的貶值壓力：

第一，從內(nèi)部看，兩國都面臨出口萎縮導(dǎo)致的經(jīng)濟下行壓力，需要貨幣貶值。哈國08年危機以來GDP增速連年下滑，已經(jīng)從7.3%降至4.3%。原因在于發(fā)達國家持續(xù)去杠桿以及各國貶值戰(zhàn)導(dǎo)致其出口承壓，哈國出口占比GDP高達40%左右，而出口同比增速從2012年進入萎縮后基本維持在-20%左右，今年以來1、2、3月出口增速分別為-49%、39%、-26%，嚴重拖累增長，從這個角度看，需要貶值對沖。

第二，從外部看，兩國都面臨美聯(lián)儲加息導(dǎo)致的資本外流壓力，倒逼貨幣貶值。美聯(lián)儲加息和美國經(jīng)濟復(fù)蘇相伴而生，共同把美元送進升值大周期，新興市場既要承受外需萎縮，又要承受外資外流，貶值是必然的結(jié)果。之前兩國都曾試圖維持匯率穩(wěn)定（限制波幅），為的是保護資產(chǎn)價格，防范資本外流，但這樣的代價是犧牲出口?，F(xiàn)在允許匯率貶值，實際上是犧牲匯率穩(wěn)定，冒著資本外流的風險換取經(jīng)濟增長。

從全球經(jīng)濟角度看，兩國貨幣貶值不是孤立事件，他們和去年的盧布以及近期的越南盾貶值一樣，都是金融危機第三波激起的漣漪。我們曾在2013年5月伯南克暗示退出QE時提出《金融危機第三波已拉開序幕》，《新興市場十年夢醒》，并梳理了三波金融危機的演進邏輯：第一波是銀行業(yè)危機，發(fā)生在中心國家（美國）的私人部門，其結(jié)果是發(fā)達國家私人部門去杠桿和公共部門加杠桿；第二波主權(quán)債務(wù)危機隨后在次中心國家（歐豬五國）的公共部門爆發(fā)，其結(jié)果是私人部門和公共部門同步去杠桿，全球總需求陷入萎縮。第三波綜合性的貨幣金融危機由此傳染到過度依賴外需和外資的外圍國家（新興市場），其結(jié)果是新興市場陷入經(jīng)濟衰退和資本外流的惡性循環(huán)。

從2013年開始，金融危機第三波層層遞進、漸入高潮。2013年是前奏，QE退出的預(yù)期已經(jīng)讓最脆弱的國家率先倒下，比如經(jīng)常賬戶逆差、外匯儲備不足、經(jīng)濟下行較嚴重的印度、南非等國。2014年是上半場，隨著QE的加速退出，又有一批經(jīng)常賬戶相對穩(wěn)健、外匯儲備相對充足、經(jīng)濟增長相對穩(wěn)定的國家隨之倒下，比如俄羅斯。2015年我們已經(jīng)步入下半場，美聯(lián)儲加息成為新的風險源，從越南盾到哈薩克斯坦堅戈，一些經(jīng)常賬戶順差較大、國內(nèi)經(jīng)濟較為穩(wěn)定、外匯儲備較為充足的國家貨幣也在相繼倒下，人民幣基本面最好，但也積累了不小的貶值壓力，逼迫央行一次性貶值。

往后看，“覆巢之下無完卵”?，F(xiàn)在基本面較好的新興經(jīng)濟體只是暫時推遲了危機，但并沒有完全解除風險，如果在這有限的時間里無法完成改革轉(zhuǎn)型，該倒下的最終依然會倒下。（本文由騰訊·財經(jīng)觀察提供）