可轉債 “黑馬”雄風不再？

趙文佳

2014年A股逐漸步入牛市行情，受益于此，去年普通股票基金平均凈值上漲25.62%，混合基金平均上漲21.34%。但股票型基金的收益水平卻被一只脫穎而出的“黑馬”瞬間“秒殺”——可轉債基金去年的平均收益率達到了70.86%。

但隨著A股站上4000點，可轉債的波動幅度也開始加大。4月9日A股出現大幅震蕩調整，當日在1700多只有可比數據的各類基金產品中，凈值跌幅最大的前7只基金均為可轉債基金。

在目前節點可轉債還有多少投資價值？哪些因素影響著可轉債的凈值變化？投資可轉債需要注意哪些風險？

“黑馬”

“可轉債是一類在一定條件下可以轉成股票的債券，兼具債券和股票的雙重特征。可轉債基金以可轉債作為主要投資標的，通常約定最低的轉債投資比例。”新華基金“新華阿里一號保本基金”基金經理姚秋對《英才》記者介紹，“由于去年下半年藍籌行情較為猛烈，而當時市場上的轉債正股以藍籌為主，因此轉債基金整體都有不錯的表現。”

4月13日，上市公司浙能電力發布公告稱，去年10月13日發行的可轉債正式進入轉股期。浙能電力可轉債的初始轉股價格為 5.66 元/股，而《英才》記者查閱，4月13日浙能電力的正股收盤價已達到8.27元，較初始轉股價溢價高達46%。

如果浙能電力繼續維持在當前股價附近，估計很快會觸發強制贖回機制。

根據浙能電力的可轉債募集說明書規定：如果公司股票在任何連續30個交易日中有至少15個交易日的收盤價格不低于當期轉股價格的130%（含130%），公司有權決定按照債券面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉股的可轉債。

而設計為六年期的浙能電力可轉債票面利率第一年為0.5%、第二年為0.7%、第三年為1.0%、第四年為2.0%、第五年為2.5%、第六年為2.5%。

這就意味著，一旦達到觸發強贖機制的邊緣，浙能電力的可轉債持有人會紛紛轉股。隨著A股的持續走強，致使可轉債紛紛觸發強制贖回機制，導致市場上的可轉債成為稀缺品種。

國信證券統計數據顯示，去年四季度轉債累計轉股金額約684 億，贖回金額約0.24 億，從新增供給看，四季度新發轉債4只，合計183.8 億元：浙能轉債（100 億元）、洛鉬轉債（49 億元）、歌爾轉債（25 億元）、格力轉債（9.8億元）。

而今年初到4月，已退市轉債導致存量轉債規模縮減了683億元，相比年初存量轉債1203億元的規模，轉債市場規模減少近一半。與之形成強烈反差的是，年初至4月新轉債上市總規模只有70億元左右。

“從今年初開始，以石化轉債、平安轉債、工行轉債、中行轉債為代表的大盤轉債陸續到期，目前存續的轉債量已經大幅萎縮，而新的供給尚未較大出現，導致目前可投標的極為稀缺。”姚秋表示，“一些不能投股票或受股票倉位上限制約的債券基金希望分享股票市場收益，同時具有最低轉債倉位限制的轉債基金對轉債具有剛性需求，因此轉債市場出現了需求大于供給的情況，導致為數不多的存續轉債出現大幅溢價，出現溢價的原因不在于對未來價格的預期，而在于暫時性的供需失衡。”

可轉債可投資標的的收縮，使得在新轉債發行時出現了“搶籌”的現象。

后市如何

4月9日，A股出現大幅震蕩調整，一般而言，股市的震蕩會致使股票型基金凈值的劇烈變化，然而據天天基金網數據顯示，4月9日當天在1700多只有可比數據的各類基金產品中，凈值跌幅最大的前7只基金均為可轉債基金，跌幅從5.2%到3.28%不等。

“對于純債溢價率較高的轉債，股性往往較強，正股與轉債的價格表現往往具有較高的相關度，此時應該防范正股價格的變化給轉債價格帶來的風險。”姚秋對《英才》記者表示，“其次，對于轉股溢價率較高的轉債，應防范供需的變化帶來的溢價率擴大或收縮對轉債價格的影響;另外，轉債發行人的信用狀況也應引起投資者的重視，在發行人經營狀況惡化的情況下，轉債到期還本付息可能會存在壓力。”

浙能電力在可轉債募集說明書中也對相關風險做出提示：在可轉債觸發回售條件時，若投資者提出回售，則公司將在短時間內面臨較大的現金支出壓力。

而且，浙能電力本次發行的可轉債未提供擔保（公開發行可轉換公司債券，應當提供擔保，但最近一期末經審計的凈資產不低于人民幣15億元的公司除外），因此，若公司經營活動出現未達到預期回報的情況，可能影響公司對可轉債本息的按時足額兌付，以及投資者回售時的承兌能力。

因此，高溢價、股市的波動等都影響著可轉債的價格變化，“在供給小于需求的市場上，轉債出現了暫時性的高溢價，這種溢價的放大和縮小具有較強的投機性。”對于目前的可轉債投資，姚秋建議，“在新的供給尚未釋放之時，這種狀況可能還會持續一段時間。隨著轉債發行的不斷增多，未來供需失衡的情況有望得到緩解，屆時可以圍繞轉債的內在價值捕捉投資機會。”

姚秋表示，轉債可以大致地看成債券和看漲期權的組合，具體量化一下，投資者一般從純債價值和轉股價值兩個方面來衡量轉債的內在價值，與此相對應的兩個指標是純債溢價率和轉股溢價率。

當轉債的價格在100元（一般可轉債的發行價格）附近時，可以以同資質、同期限的債券作為參照，來計算純債溢價率并以此來度量轉債的純債價值;另一方面，可以將轉債的轉股價值與轉債的市價進行對比來確定轉股溢價率。“通常來講，這兩個指標越小，轉債的價值越大，當轉股溢價率為負值時，可以通過買入轉債轉成股票的方式，實現套利。”