貴州省上市公司內部治理與發展能力關系研究

摘要：文章以貴州省上市公司為研究對象，從股權結構、董事會治理、監事會治理和管理層激勵四個層面探討了2010年-2013年期間公司內部治理與發展能力的關系。得出的研究結論如下：貴州省上市公司股權結構越集中發展能力越強；除董事會規模外的董事會治理對發展能力的影響不顯著；監事會治理對公司發展起到了負的顯著性影響；公司對管理層激勵力度越大，發展能力越強。因而，貴州省上市公司在出臺相關內部治理政策時可借鑒以上研究結論，推動貴州省上市公司持續穩定健康地發展。

關鍵詞：發展能力；股權結構；董事會治理；監事會治理

一、引言

貴州省的上市公司是省內企業的優秀代表，它們的發展壯大涉及眾多股民的切身利益，關系貴州省經濟的發展勢頭。良好的公司內部治理是企業增強核心競爭力、提高經營業績，持續健康發展的有力制度保證。鑒于文獻中鮮見以西部省份為對象進行研究的成果，本文擬以貴州省區域經濟為研究背景，探討公司內部治理與發展能力的關系，尋找貴州省在完善公司內部治理和謀求上市公司發展壯大方面的途徑，使兩者的結合走上良性循環的軌道，提供有力的實證依據。

二、理論分析與假設提出

1、公司發展能力

公司發展能力是企業通過自身的生產經營活動，不斷擴大積累而形成的發展潛能。具體在實證評價指標選擇上有差異，研究人員公認：應用公司歷史數據計算的財務指標來代表公司發展能力，本文從價值層面分析企業發展能力，核心指標是企業價值增長率，即在企業不依靠外部融資，并維持一個目標資本結構和固定股利政策條件下，僅依靠自身的盈利積累來實現增長情況，股東權益增長額僅來源于企業的留存收益，被稱為公司的可持續性增長率，常被看作企業內部的發展能力，主要取決于股東權益報酬率和留存收益的比例，股東權益報酬率越高，可持續增長率也越高；留存收益比率越高，可持續增長率也越高。

2、公司的內部治理

公司的內部治理是股東及其他參與者利用公司內部的機構和程序參與公司治理的一系列法律制度安排，它由股東大會、董事會、管理層三大機構之間的權利、責任及制衡關系組成。在權責關系上，董事會對股東負責、管理層對董事會負責。國內外學者對公司內部治理進行了大量研究，結論存在差異。而“管理層持股對公司成長起到積極作用”、“董事長兼任總經理將對公司成長不利”這些觀點能夠達成共識。有些研究成果與監管部門的觀點存在分歧。本文基于此，探討貴州省上市公司內部治理情況與發展能力的關系，從下面四個層面展開：

第一，股權結構與發展能力關系

股權結構是股東所持股份的比例，包括各個不同背景股東集團分別持有股份多少的股權構成和不同股東持有股份差距的股權集中度。其中后者是衡量公司穩定性強弱的重要指標，股權集中度較高的公司，大股東對經理層的治理比較得力。連其陳認為，公司第一大股東持股比例在50%以內時，股權集中度與公司績效之間是正向變化關系。在這種正向刺激之下，經理人員由于受到大股東的有效監督，公司的發展與大股東息息相關，提出假設1：

H1：上市公司股權結構越集中，公司發展能力越強。

第二，董事會治理與發展能力關系

董事會受托于股東大會，執行股東大會的各項決議，是公司的核心領導層和最高決策層，肩負著監督管理層的任務。所以董事會的人員構成、規模、工作的強度直接影響管理層的能力和強度。本文從董事會的四個特征進行分析。

⑴董事長與總經理兩職兼任。根據代理理論，總經理會更多考慮是自己地位的穩固、收入增加和權力的擴大，而不是公司的價值增值，所以增設一個董事長，有助于對總經理進行客觀的評價，兩職合一無疑是在“自己監督自己”，通常是公司治理無效的表現。提出假設2：

H2：董事長與總經理兩職兼任，公司發展能力越弱。

⑵董事會的規模。數量眾多的董事會一來可為公司帶來較多的經驗和資源，優劣互補，為降低公司經營決策風險提供可能。另外，董事會人數過多公司CEO會通過一定的策略在董事會中奪取權利優勢，從而加大公司代理成本，導致董事會不一定能很好發揮最佳功效。再加上大規模的董事會成員之間缺乏交流，增加協調的難度形成為公司發展的障礙，提出假設3：

H3：董事會規模越大，公司發展能力越弱。

⑶董事會工作強度。董事會年度會議召開次數越多，說明董事會的工作強度越大，公司的發展能力越強，提出假設4：

H4：董事會年度召開會議次數與公司的發展能力正相關。

⑷獨立董事比例。上市公司的獨立董事是某一方面的專家，主要來源于商界或學術界的名流，獨立于董事會又獨立于管理層，以非關聯的方式帶來資源支持和戰略建議，對于防止股權集中公司的股東操縱和股權分散公司的管理層操縱都具有重要意義。提出假設5：

H5：上市公司獨立董事比例越大，公司發展能力越強。

第三，監事會治理與發展能力關系

監事會是根據公司法和公司章程由股東、職員或非公司專業人員組成，與董事會并列設置，對董事會和總經理行政管理系統行使監督的內部組織。目的是防止董事會、經理濫用職權損害公司和股東利益。監事會治理對企業發展能力存在重要影響，提出假設6：

H6：監事會治理越有力，公司發展能力越強。

第四，管理層激勵與發展能力關系

公司治理的功能不僅是對高管人員的約束，還體現在激勵上，是所謂的“胡蘿卜加大棒”政策。在管理層追求自身利益最大化的同時實現企業的理財目標。為減少委托代理風險而考慮充分激勵上市公司高管人員，提出假設7：

H7：實施高管激勵的公司發展能力更強

三、變量選擇和樣本的描述性統計

（一）變量的選擇

本文以貴州省21家上市公司2010年-2013年面板數據為研究對象。數據主要來源于Wind、Csmar和國泰安數據庫，刪除了其中數據不全和異常的樣本。變量的選擇如下：

1.股權結構三個替代變量。借鑒孔東明做法，用第一大股東持股比例（Top1）：是第一大股東持有股份與總股份的比值。第二大至第十大股東持股比例（Top2-10）：是上市公司第二大股東到第十大股東持有股份總數占總股本的比值。前十大股東持股指數（Herf10）：是前十大股東持股比例的平方和。

2.董事會治理四個替代變量。董事長和總經理任職情況（Duality）在分析年度為一人同時兼任定為1，兩者分離為0。董事會規模（Board）是年度內董事會組成人數。董事會會議（Boardmeet）是董事會年度內召開會議次數。而過多的會議可能是無效率的體現，所以在模型設計中提出了董事會會議平方項檢驗。獨立董事比例（Outdirect）是獨立董事人數占董事會總人數的比例。

3.監事會治理替代變量。出于貴州省上市公司數據披露的完整性，本文僅分析了年度內監事會人員總數（Superhold）。

4.管理層激勵變量。在高管持股的公司中，高管人員的積極性不大可能偏離公司的整體目標，因而替代指標選擇上市公司對高管進行激勵的高管持股企業（Stock）取1，否則取0。

5.發展能力代替變量。選擇從公司價值層面探討的可持續發展能力（Development）。

最后，為了防止其他變量對因變量的影響，按照慣例引入公司規模（Size）公司流通A股總市值和杠桿比率（Leverage）公司總負債與總資產之比作為控制變量。

（二）描述性統計

從表1可看出，貴州省上市公司第一大股東持股比例均值為34.85%，超過通常認可的控股股東持股極限（20%-25%）。從董事長和總經理兩職兼任均值為0.22，說明貴州省上市公司領導權結構大多選擇了董事長與總經理兩職分離。董事會人數為5-15人之間，平均9人以上，滿足我國公司法董事會規模5-19人的規定。董事會會議在年度內召開次數在4-18次之間，平均每年召開8次以上。貴州省上市公司獨立董事比例高度集中在0.39左右，這與我國證監會要求上市公司獨立董事人數占董事會人數比例至少1/3的限制有關，獨立董事設置受制度制約比較明顯。監事會人數平均為3人以上，最多9人，最低3人，可見監事會能夠發揮一定的監督作用。貴州省上市公司中選擇通過高管持股方式對管理層進行激勵的公司從均值來看達0.47接近一半。

四、結果分析

1、股權結構與公司發展能力的分析

從回歸結果可見，前十大股東與公司發展能力都顯著為正，驗證了假設1，擬合優度在合理范圍內，所選擇的變量是有解釋力的。意味著貴州省上市公司在過去四年間，大股東持股比例水平越高，公司發展能力越強。這是符合直覺的，原因在于大股東持股越多，股利分配與股價變動和其自身利益息息相關，公司經營的好壞直接影響其得失甚至是存亡，因此大股東有很高的積極性參與公司治理和公司決策。與Shleifer和Vishny（1986）研究大股東是公司治理積極有效角色，起到了有效監督作用的結論一致。

2、董事會治理與公司發展能力的分析

從回歸結果看，董事長與總經理兩職兼任與公司發展能力存在或正或負變動關系，且不顯著，說明兩職分離有利于公司發展的假設在貴州省上市公司作用有待探討，假設2不成立。董事會規模與公司發展能力存在顯著負相關關系，符合Jensen（1993）研究董事會規模大于7-8人時，公司運行效果會大打折扣的結論。貴州省上市公司董事會平均人數大于9人，公司發展能力被減弱，假設3成立。董事會會議與公司發展能力存在不顯著正向變化關系，模型考察的二次曲線影響，呈現出10%水平下的顯著負相關關系，說明董事會會議的召開并不是越多越好，符合趙劍（2010）的董事會會議召開次數越多公司盈余穩定性越低結論。所以要注重提高會議質量，把握適度開會的原則，假設4不成立。獨立董事比例呈現出不顯著的反向變化關系，說明獨立董事在提高公司發展能力方面效果不理想，假設5不成立。

3、監事會治理與公司發展能力的分析

監事會規模與發展能力的相關系數為負，在5%的水平下通過了檢驗，說明監事會規模越大，企業的發展能力會受到削弱，得出監事會規模和發展能力負相關關系，假設6得到了與以往研究相反的結論。

4、管理層激勵與公司發展能力的分析

貴州省當前已經有近一半上市公司對高管人員通過持股方式進行激勵，雖然對高管人員的激勵水平不一定較高，但是對上市公司發展起到了與假設一樣的效果。管理層在最大化自己價值的同時也增加了公司的財富。因而公司應結合自身未來發展能力制定管理層激勵制度。且在herf10的替代性測試中加入控制變量后高管激勵的顯著性水平增強，假設7得到驗證。

五、結論

在過去四年間股權集中度高的貴州省上市公司發展能力也比較強；除董事會規模外其他董事會特征對公司發展能力的提高沒有顯著影響；監事會規模越大對公司發展能力起到一定抑制作用，說明貴州省上市公司監事會職能沒有很好發揮出來；貴州省有近一半上市公司中高管人員持有股份，在一定程度上解決了代理問題產生偷懶和謀取私利的動機，因為高管們要承擔自己決策帶來的后果，而導致工作更加努力，作出更加符合股東權益的決策，從而促進了公司的發展。此外，上市公司的發展除了考慮股權結構、董事會、監事會、管理層激勵外，還要充分考慮公司的規模和財務杠桿等自身因素對公司治理的影響。

參考文獻：

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