“十三五”中國債券市場展望

主 持 人：中央結算公司研發部主任、《債券》雜志執行主編 宗軍

特邀嘉賓：申萬宏源證券固定收益部總經理 吳志紅

財政部財政科學研究所金融室主任 趙全厚

中國人民大學財政金融學院教授 類承曜

大公國際資信評估有限公司總經濟師 艾仁智

中國金融期貨交易所債券部副總監 王瑋

工銀亞洲全球資本融資部總經理 劉磊

中國銀行國際金融研究所副所長 宗良

中央結算公司研發部主任、《債券》雜志執行主編宗軍：債券市場肩負兩大使命

“十三五”是到2020年，我預計到那時差不多80%的改革任務都已完成，在這期間，我國債券市場應該承擔什么樣的使命？我覺得至少是兩個使命：一個是對內使命，即債券市場能夠充分地支持整個經濟和金融轉型；另一個是對外使命，即我國債券市場在國際上能夠承擔起提供全球公共資源產品的重要使命。總體而言，“十三五”的中國債券市場發展應該是圍繞著“統一、安全、高效、開放”這一目標，最終要完成上述兩大使命。

申萬宏源證券固定收益部總經理吳志紅：注冊制是市場發展的根本

對于“十三五”的中國債券市場，我有以下三個希望：

第一個是最終實現注冊制。從監管制度來說，注冊制是市場發展的根本。從“十二五”以及過去十年可以看到，監管制度從額度制到核準制的改革加快了市場發展。當前債券市場仍有不足之處，“十三五”可能要從不足之處著手進一步市場化，最終徹底實現注冊制。推行注冊制以后，市場各參與方要各就其位、各司其職，要冷靜正確地看待違約事件；社會各方也要從理念上接受剛性兌付被打破，為債券市場走向成熟提供一個好的社會環境。

第二個是市場實現互聯互通。目前債券市場分為銀行間市場和交易所市場，兩個市場的互聯互通是市場基礎建設，也是“十三五”我們所希望看到的。

第三個是國際化。隨著“一帶一路”戰略和人民幣國際化戰略的實施，債券市場要把國際投資者引進來，希望在政策層面和渠道方面提供支持。

財政部財政科學研究所金融室主任趙全厚：政府債券市場注定引領“十三五”債券市場發展

展望“十三五”，政府債券市場面臨比較大的蛻變，這是因為政府債券市場原來只有國家隊，現在又加進地方隊；原來只有一個發債主體，現在有幾十個發債主體。政府發債主體從中央轉向地方，是“十三五”債券市場的主要特征。由于我國政府債券市場在整個債券市場中占比較大，因此其變化對“十三五”債券市場走向有很大影響。第一，預算法修改以后，地方政府被賦予發債的權力，“前門”已開，“十三五”需要把“前門”開得更大一些，政府的陽光舉債方式取代融資平臺要求必須擴大“前門”，這是規模擴大的問題，而怎么擴大是另一個問題。第二，隨著改革的深化，隨著中央借貸主體和地方借貸主體身份的區分，債券市場將進一步擴大，市場結構也會發生比較大的變化。第三，圍繞政府舉債，一系列其他債券子市場也會與政府產生密切聯系，如資產證券化，政府自1998年以來通過舉債、投資等積累下大量資產，這些資產是資產證券化的龐大基礎資產群，同時政府也迫切需要盤活這些資產，因此與資產證券化相關的債券子市場會隨之取得發展。

中國人民大學財政金融學院教授類承曜：資產證券化的發展是未來債券市場發展的重中之重

金融體系主要解決的是信息不對稱問題、風險管理問題、流動性問題。從美國等發達資本市場來看，包括標準化債券和銀行貸款在內的債權融資規模遠遠超過股權融資規模，這是因為債權融資可以更好地解決信息不對稱問題，不管經營者怎么折騰，債權投資者獲得的是固定利息，這通過抵押擔保等方式就能予以保證。在債權融資中，不同于銀行貸款，債券屬于直接融資，更利于風險分散，因為風險是限定在一個發行主體，一個企業發行債券后違約了，受到損失的就是這只債券的投資者，跟其他人沒有關系，但是銀行貸款不是這樣，銀行體系的違約有可能引發傳染效應；而且相對于股票來說，債券更易于定價。因此，為了避免區域性、系統性風險的發生，我認為發展債券市場是有必要的。

隨著我國債券市場不斷發展，資產證券化的發展一定是這個市場發展的重中之重。美國債券市場三分天下，政府債券占三分之一，公司債約占三分之一，還有三分之一是各種各樣的資產證券化產品。相較而言，現在我國資產證券化產品占比仍然較低，這其中有一些市場機制方面的問題。希望未來中國能夠讓市場機制更多地發揮作用，政府主要起監管作用，投資者要自己保護自己。總體而言，“十三五”期間債券市場會有更大更好的發展機會。

大公國際資信評估有限公司總經濟師艾仁智：通過評級技術發展促進債券市場交易

評級機構在債券市場中的作用主要有兩點：一是通過評級技術的發展促進債券一級市場的發行和二級市場的交易。對于債券市場其他參與者，不僅要關注評級機構給予的級別，而且也要看級別背后的發行利率，這個關系到成本。同時，評級機構給出級別的一致性、穩定性對于二級市場交易來說，也是很重要的參考變量。二是通過風險揭示促進不同層級債券市場的發展，評級結果最終應與風險定價掛鉤。在“十三五”期間，評級機構應發揮專業性作用，充分調動這兩個功能，以促進債券市場健康發展。

中國金融期貨交易所債券部副總監王瑋：國債期貨市場應有更多產品創新

近年來，類利率債品種不斷涌現，地方政府債規模持續超出大家預期，我認為未來伴隨著類利率債市場的發展，相應期貨方面的需求也會不斷增加。

國債期貨不像指數期貨那么直觀，并沒有對應一只真實的債券，需要一整套轉換方式把虛擬的跟實際的對應起來，很多個人投資者完全不理解國債期貨價格代表什么意思，因此我們希望推動更多對價格比較敏感的機構投資者參與到這個市場中來，這有利于市場價值的發現。

基于期貨產品高透明的特點，未來我們可以利用國債期貨這一平臺進行產品創新。第一，除了為一些類利率債期貨定價外，未來可以考慮基于國債價格給出對應期限金融債的價差，通過杠桿化交易擬合出一個金融債的衍生品。第二，當前我國正處在去杠桿的過程中，期貨市場應通過創新為其提供更有效的工具以管理去杠桿化的風險。

此外，我國恰逢高杠桿和利率市場化重疊的時期，在這個過程中，短期資金市場也是非常重要的風險領域，而且短期資金市場對國債期貨市場有直接影響，所以我想在“十三五”利率市場化快要完成的時候，能不能配合市場推出一些短期利率期貨產品，這是我們未來的規劃和設想。

工銀亞洲全球資本融資部總經理劉磊：國內評級體系應與國際接軌

我國債券市場國際化以后，人民幣點心債市場發展前景如何？先來看看美國債券市場。美國債券市場實際分為兩個市場，第一個是按照美國《證券法》144A規則發行美元債的市場，它是美國本土的市場；第二個是按照美國《證券法》Reg S條例發行美元債的市場。現在中國企業發行美元債基本是在第二個市場，而不能去美國本土市場按照144A規則向機構投資者發行，144A規則非常嚴格。這對美國有什么好處呢？一方面保證了美國本土金融體系的安全，另一方面有利于美元流出去。因此，從美國經驗來看，在我國債券市場國際化以后，人民幣點心債市場仍有存在的必要。同時，人民幣熊貓債市場，即境外企業到中國境內發行人民幣債券，這個市場也會有較快增長。

此外，債券市場國際化很重要的一點是評級體系要與國際接軌。現在國際投資者只認可三大國際評級公司（穆迪、標普和惠譽），因此無論是中國企業到境外去發行債券，還是吸引國際投資者到國內投資債券，國內評級體系與國際接軌都非常有必要。

中國銀行國際金融研究所副所長宗良：開放資本賬戶是債券市場國際化的重要方面

“十三五”將是中國債券市場快速發展的重要時期，創新方向體現在：一是融資工具不斷豐富，其中資產支持證券可能會取得較快發展；二是國債期貨類金融工具也會取得比較大的發展；三是企業信用類債券對實體經濟的支持作用增強；四是信貸資產證券化取得重大突破，打通信貸市場與資本市場之間的聯系；五是國債收益率曲線在市場定價中的作用增強；六是強化債券市場信用約束，打破剛性兌付，債券市場互聯互通取得一定進展；七是信用評級業取得較快發展，為債券市場發展提供重要支持。

開放資本賬戶，讓境外投資者進來，是債券市場國際化的重要方面。在這個過程中，我覺得有以下幾個方面特別重要：第一，境外參與者數量快速增加，債券市場國際化程度持續提升；第二，各類人民幣國際化債券業務快速發展，如“一帶一路”相關債券、香港點心債等；第三，各國央行以外匯儲備方式持有較多人民幣債券；第四，境外機構可望在中國債券市場發行債券。