桃李面包：歷經(jīng)10年兩度遭遇IPO叫停波折 毛利率低于同業(yè) 未來市場擴張承壓

由于采用“中央工廠+批發(fā)”的銷售模式，公司產(chǎn)品整體毛利率偏低，為獲取更多的利潤，公司正在謀求開辟更大的市場，但效果如何尚待觀察

用“好事多磨”來形容沈陽桃李面包股份有限公司（以下簡稱“桃李面包”）的IPO進程似乎十分恰當。

公司早在2005年就開始準備上市，卻由于2012年IPO擱淺而暫停。2014年6月，桃李面包IPO招股書終于在證監(jiān)會網(wǎng)站預披露，但由于2015年7月資本市場劇變導致IPO被叫停，公司的上市計劃又被擱置了。

直到11月6日，證監(jiān)會突然宣布“將完善新股發(fā)行制度，重啟新股發(fā)行”，并表示將先按現(xiàn)行制度恢復此前因“股災”暫緩發(fā)行的28家公司IPO，桃李面包IPO才再次提上日程。

隨著上市的日益臨近，投資者對公司未來的經(jīng)營狀況也越來越關心。作為國內(nèi)“面包第一股”，公司當前的經(jīng)營狀況如何？隨著IPO的完成，未來募資將偏重于哪些方向？

為了幫助投資者更好地了解公司當前經(jīng)營情況，《投資者報》記者于近期向公司發(fā)出采訪提綱并致電相關負責人。其在電話中表示，當前暫不方便接受采訪，可以先將采訪提綱發(fā)到公司指定郵箱。但截至發(fā)稿前，記者依然沒有收到公司的回復。

毛利率低于行業(yè)平均水平

顧名思義，桃李面包主營面包的生產(chǎn)銷售，面包對公司的銷售貢獻近年都在94%以上。

本次IPO，公司擬募資6.2億元，用于沈陽、北京、石家莊、哈爾濱等4地的擴產(chǎn)項目，一旦達產(chǎn)，公司面包產(chǎn)能將得到大幅提升。那么，新增的面包產(chǎn)能未來能否被市場消化呢？

從2014年看，公司面包的產(chǎn)能利用率與產(chǎn)銷率分別為98%、99%，有利于未來新增產(chǎn)能的消化。對此，公司預測，4個面包生產(chǎn)基地達產(chǎn)后第一年產(chǎn)能利用率約在72%，第二年預計達到88%，依然能維持在較高水平。

由于產(chǎn)銷量高等原因，公司的業(yè)績近年來增長穩(wěn)定，2012～2014年，公司營收與凈利潤年復合增長率分別為16%、13%。但由于銷售模式等原因，公司的毛利率卻遠低于行業(yè)平均水平。

2014年，桃李面包毛利率為33%，而同行業(yè)面包新語、克莉絲汀的毛利率分別為53%和47%。同樣是賣面包，為何毛利率會有如此大的差異呢？

對此，桃李面包在招股書中表示，公司采用“中央工廠+批發(fā)”的經(jīng)營模式，與克莉絲汀等采用連鎖店經(jīng)營模式的上市公司相比，公司的產(chǎn)品售價相對較低，使得公司營業(yè)毛利率較同行業(yè)上市公司平均水平偏低。

當然，“中央工廠+批發(fā)”的銷售模式也有自身的優(yōu)勢。西南證券新股分析報告中就指出：相比于連鎖店模式（面包新語、克莉絲汀），“中央工廠+批發(fā)”模式的優(yōu)勢在于規(guī)模效應顯著、成本費用較低；但不足在于經(jīng)銷商隊伍建設時間長，大型商超費用高。

除了銷售模式的原因，食品行業(yè)分析師劉仁向認為，低價或與桃李面包研發(fā)能力的缺少有關。

他指出，國內(nèi)大部分面包生產(chǎn)企業(yè)缺少專業(yè)的研發(fā)人員，對市場面包產(chǎn)品的形狀和口味進行跟風與模仿，對產(chǎn)品內(nèi)在品質(zhì)關注不足，產(chǎn)品形狀和口味較為單一，包裝圖案設計粗糙。

以同行業(yè)克莉絲汀為例，月均能推出兩款新品，目前主要生產(chǎn)的各式中西糕點、面包、裱花蛋糕、月餅、餅干、糖果等六大類產(chǎn)品超過3000種；而桃李面包僅有三大系列30余個品種。

當然，桃李面包自身也在進行改進。公司近年來引進日本、歐洲等先進的生產(chǎn)設備，并結(jié)合自身經(jīng)驗進行一定程度上的改良，降低了次品率；同時公司每年開發(fā)的品種有10多種，有利于豐富自身產(chǎn)品線。

區(qū)域拓展效果待觀察

隨著行業(yè)競爭的加劇，毛利率較低意味著未來公司需要開辟更大的市場來獲取更多的利潤。

從上文提及的募資投向不難看出，桃李面包的大本營在北方，其中，東北、華北地區(qū)的收入占比約在70%。對此，公司也表示，其銷售市場主要集中在東北及華北地區(qū)，是收入和利潤的最重要來源。未來公司在保持重點區(qū)域穩(wěn)步增長的情況下，將加大西南、西北及華東地區(qū)的市場開拓力度，提高其市場占有率。

但開拓市場也需要時間。以2013年底成立的青島桃李、濟南桃李為例，2014年就分別出現(xiàn)了233萬元和11萬元的虧損。而隨著新增產(chǎn)能的逐步釋放，未來公司在區(qū)域拓展上是否能取得預期的效果，《投資者報》記者也將持續(xù)關注。

從券商的角度看，當前發(fā)布桃李面包研報的3家券商對公司未來的業(yè)績拓展整體還是比較樂觀的。其中，廣發(fā)證券認為，公司合理目標價約在17～20元之間，2016～2017年凈利潤增長率約在15%左右。■