讓市場決定專利價值——尋找上市企業(yè)市值與專利情況之間的關(guān)系

于曉喚，張 虹

國家知識產(chǎn)權(quán)局專利局機(jī)械發(fā)明審查部汽車配件處

0 引言

2014年11月的APEC會議上，國家主席習(xí)近平首次系統(tǒng)地闡述了中國經(jīng)濟(jì)的新常態(tài)，并進(jìn)一步指出“新常態(tài)將給中國帶來新的發(fā)展機(jī)遇”，并將推動新常態(tài)的動力描述為“從要素推動、投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動”。其中的“創(chuàng)新驅(qū)動”更是2012年底召開的“十八大”明確提出的“……我們黨放眼世界、立足全局、面向未來做出的重大決策。”在這樣的宏觀背景下，2014年底，國務(wù)院正式下發(fā)了《深入實施國家知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略行動計劃（2014-2020年）》，明確提出并細(xì)化闡述了“市場主體運用知識產(chǎn)權(quán)參與市場競爭的能力明顯提升，知識產(chǎn)權(quán)投融資額明顯增加，知識產(chǎn)權(quán)市場價值充分顯現(xiàn)”的具體要求，將準(zhǔn)確評估知識產(chǎn)權(quán)價值，促進(jìn)創(chuàng)新企業(yè)高效融資，進(jìn)而推動企業(yè)高速、健康發(fā)展提到了國家層面。

對于企業(yè)而言，專利是企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)的核心，是企業(yè)自主創(chuàng)新能力的重要體現(xiàn)，也是企業(yè)無形資產(chǎn)的重要組成部分。觀察我國專利申請情況，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2013年，我國國家知識產(chǎn)權(quán)局受理發(fā)明專利申請、實用新型專利申請和外觀設(shè)計專利申請共計237.7萬件，同比增長15.9%。其中，受理發(fā)明專利申請82.5萬件，同比增長26.3%，增速高于實用新型專利申請和外觀設(shè)計專利申請，占全部申請量的34.71%，五年來首次超過1/3。特別是國內(nèi)發(fā)明專利申請量達(dá)到70.5萬件，同比增長31.8%。發(fā)明專利，特別是國內(nèi)發(fā)明專利占比的明顯提升顯示出我國專利申請結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，專利申請質(zhì)量逐步提升。

再觀察國內(nèi)資本市場。從上市企業(yè)規(guī)模看，以創(chuàng)新價值為主的信息技術(shù)行業(yè)展現(xiàn)了強(qiáng)勁的發(fā)展態(tài)勢，2014年底，國內(nèi)上市的信息技術(shù)企業(yè)總市值達(dá)到3.18萬億，是2011年底1.16萬億總市值的2.74倍，增速明顯高于同時段國內(nèi)上市全部企業(yè)平均價值增幅水平（1.72倍）。從不同類型的融資活躍度看，2014年，共有221家中國企業(yè)上市（包括赴香港及海外上市），累計融資達(dá)到623.46億美元；共達(dá)成風(fēng)險投資交易1917筆，其中披露相關(guān)信息的1712筆，涉及金額168.83億美元；共達(dá)成私募股權(quán)投資交易943筆，其中披露相關(guān)信息的847筆，涉及金額537.57億美元。

綜合上述信息，筆者認(rèn)為，“新常態(tài)”下宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)生動力將來自于持續(xù)高質(zhì)量的創(chuàng)新，這在政府與市場間已經(jīng)達(dá)成共識。在這種情況下，政府將不斷通過政策引導(dǎo)、環(huán)境優(yōu)化來鼓勵和扶持技術(shù)創(chuàng)新，市場將通過建立規(guī)則體系、拓寬投融資渠道來不斷提高創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的質(zhì)量和效率。作為創(chuàng)新重要載體的專利相關(guān)工作，一方面迎來了巨大的服務(wù)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史機(jī)遇，另一方面又面臨著很多現(xiàn)實的問題，其中之一就是如何準(zhǔn)確、高效的評估自身價值，并得到市場的認(rèn)可，進(jìn)而得到市場資源的支持。

1 既有專利資本化工作的不足及解決思路

筆者分別在百度輸入“專利資本化”和“知識產(chǎn)權(quán)資本化”兩個關(guān)鍵詞，分別顯示有447萬和135萬條信息，數(shù)量不可謂不多，關(guān)注度不可謂不大。筆者從部分資深企業(yè)資本運作中介機(jī)構(gòu)處了解到，國內(nèi)企業(yè)兼并重組、公開發(fā)行股票、股權(quán)融資、風(fēng)險投資等過程中，均會涉及到企業(yè)無形資產(chǎn)的定價問題，包括品牌、商譽(yù)、企業(yè)擁有的專利等等。但在實際操作過程中，大部分企業(yè)雖然能夠積極主張專利溢價，但是當(dāng)投資人不能認(rèn)可企業(yè)評估方式時，企業(yè)則大都采取較被動的處理方式，接受低價、吃啞巴虧，這種情況充分暴露了企業(yè)在專利資本化方面能力的不足，短期看，融資不足，長期看，將嚴(yán)重影響創(chuàng)新的投入與產(chǎn)出。筆者認(rèn)為，目前，投融資雙方均能認(rèn)可專利要資本化，核心問題在于資本化的方法確實。

1.1 傳統(tǒng)方法中存在的問題

目前常用的專利價值評估方法主要是成本法、市場法、收益法三種。其中：成本法以形成該項專利的實際成本為參照來估算專利未來的價值，這種方法忽略了專利技術(shù)成本和收益的弱對應(yīng)性；市場法以目前市場上相似的專利交易作為參照物估算專利未來的價值，這種方法忽略了無法找到類似專利以及專利間差異性造成的巨大影響；收益法以專利資產(chǎn)的存續(xù)年限和預(yù)期收益率為基礎(chǔ)，經(jīng)過簡單的數(shù)學(xué)運算，獲得未來的專利價值，但其預(yù)期收益率的估計難度基本與專利本身的估值難度一致。

1.2 定量方法中存在的問題

由于數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的興起，歐美發(fā)達(dá)國家也將有關(guān)方法引入專利價值評估，尤其是得益于信息技術(shù)的飛躍式發(fā)展，使得數(shù)據(jù)建模、計算難度大幅下降，專利價值評估效率與公認(rèn)度有了較明顯的提升。上述方法需要建立一系列的科學(xué)評價專利質(zhì)量的指標(biāo)，例如專利引證指數(shù)、科學(xué)關(guān)聯(lián)度、技術(shù)覆蓋程度、技術(shù)生命周期、技術(shù)創(chuàng)新度等。然而，從我國目前的專利管理體系現(xiàn)狀看，還不具備成熟條件，暫時無法獲取定量分析所需要的專利信息。另外，定量方法還缺少對市場因素的考量，這在一定程度上往往造成高價值專利的低估。

筆者認(rèn)為，目前無論是傳統(tǒng)的還是定量的方法，都僅應(yīng)用于單一專利價值評估，如果是涉及到擁有大量專利且價值較高的企業(yè)需要整體估值時，誤差可能就會被疊加放大，嚴(yán)重影響到企業(yè)整體估值的準(zhǔn)確性，進(jìn)而影響其融資策略和企業(yè)發(fā)展。而在目前的宏觀背景下，企業(yè)層面的投融資過程中應(yīng)該采取跳過對單一專利估值后再進(jìn)行累計的辦法，特別是當(dāng)單一估值準(zhǔn)確度也較差，存在較大不確定的時候。并且，大多數(shù)情況下，無論是企業(yè)公開發(fā)行股票融資還是股權(quán)融資，專利等無形資產(chǎn)估值的最終目的也不在于給某一項專利定價，而是要讓這些價值通過企業(yè)整體價值體現(xiàn)在資本市場上，使得投資人與企業(yè)的所有者對企業(yè)的價值評估盡快達(dá)成一致，幫助企業(yè)順利融資，獲得持續(xù)健康發(fā)展的動力。除非某項專利已經(jīng)明確具備公認(rèn)的、巨大的價值（如醫(yī)療、醫(yī)藥企業(yè)的某項醫(yī)藥產(chǎn)品的專利），在大部分情況下，充分考慮和準(zhǔn)確評估專利價值的基礎(chǔ)上企業(yè)整體估值方法可能更加實用，一旦能夠解決，就能夠?qū)⒛壳斑B接在資本和專利之間的鄉(xiāng)間小路拓寬成高速公路，明顯提高投融資效率。

2 構(gòu)建企業(yè)市值與專利情況相關(guān)性模型

由上述對于專利估值的核心目的闡述，筆者認(rèn)為，可以通過對發(fā)達(dá)國家上市企業(yè)的資本市場價值與其專利擁有情況的研究，建立關(guān)系模型，并根據(jù)我國實際情況增加修正系數(shù)，從而建立國內(nèi)可類比企業(yè)的估值模型。

2.1 方法可行性簡述

1）企業(yè)在資本市場體現(xiàn)的價格，最典型的是股價，包含了財務(wù)報表所不能反映的專利價值，這是本文所討論的方法最重要的基礎(chǔ)。目前通用的財務(wù)報表記賬使用的是歷史成本原則，對于專利類價值而言，只如實記錄相關(guān)的研發(fā)費用，甚至都不記入資產(chǎn)，更不會考慮該項專利可能產(chǎn)生的市場價值。而股價則是企業(yè)整體價值在此時的貼現(xiàn)值，包含了專利等無形資產(chǎn)的實際價值，同時考慮到成熟市場中買賣雙方對于價值認(rèn)定的一致性，筆者認(rèn)為這種價值評估是比較準(zhǔn)確的，且具有較強(qiáng)的應(yīng)用意義，越是成熟的資本市場、越是先進(jìn)的專利管理體系，這種對應(yīng)關(guān)系越穩(wěn)定。

2）該方法適用于財務(wù)報表資產(chǎn)較輕、專利價值較大的企業(yè)價值評估，如果遇到資產(chǎn)中包含占比較大的地產(chǎn)、店鋪，且近年來地產(chǎn)、店鋪增資較大的情況（比如近10年來的中國市場），該方法會出現(xiàn)比較大的偏差。當(dāng)然，在實際處理過程中，也可以事先將有關(guān)資產(chǎn)在財務(wù)報表凈資產(chǎn)和企業(yè)在資本市場體現(xiàn)的市值中剝離后再尋找關(guān)鍵指標(biāo)間的關(guān)系。

2.2 具體工作步驟

2.2.1 明確研究對象

選擇研究對象要考慮幾個因素，一是所在國家的資本市場和專利環(huán)境都要成熟、穩(wěn)定；二是所選行業(yè)自身資產(chǎn)較輕，專利在企業(yè)估值中占比較高；三是所選企業(yè)規(guī)模較大且經(jīng)營時間較長，具備全球化的特點。

基于以上因素，筆者選擇了美國本土的部分信息技術(shù)上市企業(yè)作為研究對象。

表1 研究對象基本情況

2.2.2 查詢研究對象的配套指標(biāo)

主要涉及兩類指標(biāo)，一是企業(yè)資本定價類指標(biāo)，二是企業(yè)在美國獲批的發(fā)明專利情況的指標(biāo)。其中，專利相關(guān)價值是用考察企業(yè)的總市值減去凈資產(chǎn)，其實質(zhì)就是找到資本定價與財務(wù)報表定價之間的差值，而這部分差值的核心組成就是包括專利價值在內(nèi)的無形資產(chǎn)價值。在考察時間段上，筆者選擇了剛剛過去的2014年（由于美國上市公司年報發(fā)布時間關(guān)系，資產(chǎn)類指標(biāo)選擇的是2014年三季度報數(shù)據(jù)），這主要考慮到用盡可能新的數(shù)據(jù)形成模型，更有利于對未來的情況進(jìn)行預(yù)判。

表2 研究指標(biāo)情況

表3 研究對象指標(biāo)清單

其中，表3中資產(chǎn)定價類指標(biāo)的數(shù)據(jù)來源于公開市場信息，專利擁有量的數(shù)據(jù)來源于德溫特世界專利索引數(shù)據(jù)庫（DWPI）和世界專利文摘庫（SIPOABS）。

2.2.3 選擇用線性回歸模型尋找指標(biāo)之間的關(guān)系

線性回歸(Linear Regression)是利用稱為線性回歸方程的最小平方函數(shù)對一個或多個自變量和因變量之間關(guān)系進(jìn)行建模的一種回歸分析。如果目標(biāo)是預(yù)測，線性回歸可以用來對觀測數(shù)據(jù)集X的值擬合出一個預(yù)測模型。當(dāng)完成這樣一個模型以后，對于一個新增的X值，在沒有給定與它相配對的y的情況下，可以用這個擬合過的模型預(yù)測出一個y值，而這個y值的準(zhǔn)確度可以用R-Sq（取值范圍：0-100%）解釋，其中，R-Sq越接近100%，y值和X值的匹配度就越好。在本文中，y值為專利相關(guān)價值，X為專利擁有量。

這樣，如果我們能找到發(fā)達(dá)國家企業(yè)專利相關(guān)價值與專利擁有量之間的關(guān)系模型，那么當(dāng)我們輸入已知的X值（專利擁有量）后，就能得出y值，即這個企業(yè)的專利相關(guān)價值，進(jìn)而通過當(dāng)年財務(wù)報表的凈資產(chǎn)得出該企業(yè)的總市值，進(jìn)一步可以通過確定股票的發(fā)行價格和數(shù)量。

2.2.4 實際關(guān)系模型擬合

使用Minitab工具，對表3中的專利擁有量和專利相關(guān)價值做回歸擬合，得到以下結(jié)果。

回歸方程：專利相關(guān)價值=68.1+0.0804*專利擁有量

R-Sq=97.8%

P（專利擁有量）=0.011

綜上，將美國上市的四家信息技術(shù)企業(yè)的專利相關(guān)價值作為因變量，專利擁有量作為變量的一元回歸模型擬合情況較好，專利擁有量與專利相關(guān)價值具有高度相關(guān)性。即，在已知專利擁有量的前提下，得出的回歸方程可以用于預(yù)測專利相關(guān)價值指標(biāo)。

另外，筆者在開展美國部分高新技術(shù)企業(yè)研究的同時，也選取了醫(yī)療健康、汽車制造兩個行業(yè)各5家企業(yè)進(jìn)行線性回歸擬合，雖然上述行業(yè)選取對象的專利擁有量與相關(guān)價值也存在一定相關(guān)性，R-Sq接近30%，但仍需要進(jìn)一步增加觀察指標(biāo)來提高回歸方程的擬合程度，由于相關(guān)工作尚未完成，因此不在本文中體現(xiàn)。

2.3 模型的完善

如果深入研究，上述擬合模型還有非常大的完善空間，將一元回歸變?yōu)槎嘣貧w，可以進(jìn)一步提高輸入X值后，取得y值的精確程度。如：

1）增加更多的X變量，如專利創(chuàng)新度、專利持有年限、專利權(quán)利要求數(shù)量等，其中，專利創(chuàng)新度等信息在美國相關(guān)管理體系中可以得到；

2）細(xì)化y變量，將盡可能多的無形資產(chǎn)或者資產(chǎn)增值部分（如地產(chǎn)增值等）剔除，留下盡可能干凈的專利相關(guān)資產(chǎn)；

3）增加數(shù)據(jù)的平穩(wěn)度，比如，在單一行業(yè)中選擇更多的企業(yè)進(jìn)行擬合計算，或者選取指標(biāo)時，可以選擇幾年數(shù)據(jù)的算術(shù)平均值，盡可能減少單一年份資本市場波動對于單一企業(yè)市值的影響。

3 模型在中國的應(yīng)用實例

本文建立回歸模型的核心目的是通過發(fā)達(dá)市場相關(guān)關(guān)系的研究，構(gòu)建可以類比應(yīng)用于中國企業(yè)的模型。筆者認(rèn)為，上述模型在中國的應(yīng)用要遵循幾個原則，一是所選企業(yè)所屬行業(yè)要與模型描述的行業(yè)相同、主營業(yè)務(wù)應(yīng)基本相同，能夠確保市場對于同一行業(yè)的企業(yè)價值評估標(biāo)準(zhǔn)基本一致；二是所選企業(yè)的財務(wù)報告數(shù)據(jù)真實、可信，能夠清晰地描述凈資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。在此基礎(chǔ)之上，考慮到中美資本市場和知識產(chǎn)權(quán)體系間的實際差異，基于發(fā)達(dá)國家上市企業(yè)估值與專利情況的擬合模型仍無法直接用到我國企業(yè)，還需要加入一些修正系數(shù)。

3.1 修正系數(shù)討論

1）專利質(zhì)量修正系數(shù)。這主要用于考慮我國的專利質(zhì)量與美國存在一定的差異，例如我國核心技術(shù)發(fā)明專利數(shù)量較少。專利質(zhì)量修正系數(shù)設(shè)定為0.2。

2）地產(chǎn)估值修正系數(shù)。這主要用于考慮我國地產(chǎn)類資產(chǎn)的增值幅度遠(yuǎn)超美國的情況。在我國，如果一家企業(yè)財務(wù)報告上記載有地產(chǎn)類資產(chǎn)，那么，在企業(yè)融資時，地產(chǎn)的價值增加是要計入企業(yè)價值的，這部分增值會明顯影響到最后的定價，所以需要予以考慮。

3）行業(yè)估值偏差系數(shù)。這主要用于考慮兩個國家市場交易雙方對于價值的評價基礎(chǔ)不一致，即同一行業(yè)的市盈率水平在兩個國家存在較大差別，例如，美國信息技術(shù)板塊市值平均市盈率為39.67，中國信息技術(shù)板塊市值為66.35，這表明與美國市場相比，中國還是一個處于早期的、高速發(fā)展的市場。所以，要使用美國市場推導(dǎo)出的方程估算中國企業(yè)的估值，就必須使用系數(shù)進(jìn)行調(diào)整，就信息技術(shù)行業(yè)而言：行業(yè)估值偏差系數(shù)=中國信息技術(shù)板塊市值平均市盈率/美國信息技術(shù)板塊市值平均市盈率=66.35/39.67=1.67。

3.2 典型企業(yè)股票定價實踐

筆者選擇了華為技術(shù)有限公司（以下簡稱“華為”）作為研究對象進(jìn)行股票定價實踐。華為是一家生產(chǎn)銷售通信設(shè)備的民營通信科技公司，成立于1987年，主要產(chǎn)品涉及通信網(wǎng)絡(luò)中的交換網(wǎng)絡(luò)、傳輸網(wǎng)絡(luò)、無線及有線固定接入網(wǎng)絡(luò)和數(shù)據(jù)通信網(wǎng)絡(luò)及無線終端產(chǎn)品，為世界各地通信運營商及專業(yè)網(wǎng)絡(luò)擁有者提供硬件設(shè)備、軟件、服務(wù)和解決方案。2014年上半年度經(jīng)營業(yè)績，數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，華為實現(xiàn)銷售收入1358億元人民幣，同比增長19%，營業(yè)利潤率18.3%。

1）估值方程：

專利相關(guān)價值=68.1+0.0804*專利擁有量

2）數(shù)據(jù)獲取

專利擁有量數(shù)量：24818（在華獲批的發(fā)明專利數(shù)量）

地產(chǎn)估值修正系數(shù)：1

專利質(zhì)量修正系數(shù)：0.2

估值偏差系數(shù)：1.67

所 以，專 利 相 關(guān) 價 值=68.1+0.0804*專 利擁有量*地產(chǎn)估值修正系數(shù)*專利質(zhì)量修正系數(shù)=68.1+0.0804*24818*1*0.2=467.17億元

設(shè)華為凈資產(chǎn)為500億元，所以，華為公司的總市值=專利相關(guān)價值+凈資產(chǎn)，累計為967.17億元，再考慮估值偏差系數(shù)，那么華為在A股上市的總市值將為1615.18億元。

4 結(jié)論

筆者認(rèn)為，基于發(fā)達(dá)市場資本與專利之間的關(guān)系構(gòu)建的模型，在進(jìn)一步細(xì)化模型相關(guān)因素的基礎(chǔ)上，不僅可以起到企業(yè)相關(guān)無形資產(chǎn)定價的作用，更重要的是，對于一些暫未有投融資需要的企業(yè)而言，更是一種學(xué)習(xí)模型。這些企業(yè)應(yīng)該嚴(yán)格按照嚴(yán)謹(jǐn)?shù)哪Ｐ驼撟C中用到的因素進(jìn)行自我排查和完善方向的確定，確保在投融資活動中取得先發(fā)優(yōu)勢。

[1]李振亞，孟凡生，曹霞.基于四要素的專利價值評估方法研究[J].情報雜志，2010（8）.