經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配

柯希嘉　高明華

【摘 要】 基于“北京師范大學(xué)企業(yè)家能力（CCEIBNU）數(shù)據(jù)庫(kù)”數(shù)據(jù)，從企業(yè)家能力涉及的人力資本、關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)責(zé)任和戰(zhàn)略管理四方面研究經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)家綜合能力、企業(yè)家人力資本和社會(huì)責(zé)任能力與現(xiàn)金股利分配顯著正相關(guān)，而關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略管理能力則與之顯著負(fù)相關(guān)。經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配顯著正相關(guān)，企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會(huì)責(zé)任能力對(duì)該正相關(guān)關(guān)系有顯著正向影響，而關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略管理能力則有顯著負(fù)向影響。

【關(guān)鍵詞】 經(jīng)營(yíng)績(jī)效； 企業(yè)家能力指數(shù)； 現(xiàn)金股利分配

中圖分類(lèi)號(hào)：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1004-5937（2015）08-0035-05

一、引言

企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升能否轉(zhuǎn)化為投資者現(xiàn)金回報(bào)一直是理論界關(guān)注的課題。中國(guó)上市公司長(zhǎng)期以來(lái)存在的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象，大股東濫用控制性地位導(dǎo)致中小股東利益在現(xiàn)金股利分配中常常受到侵害。隨著證券市場(chǎng)相關(guān)政策法規(guī)的出臺(tái)和上市公司治理水平的提升，現(xiàn)金股利分配水平偏低的狀況已經(jīng)有所轉(zhuǎn)變。這種變化一方面得益于制度的完善，另一方面也得益于企業(yè)家能力的提升。隨著上市公司整體股權(quán)集中度的降低，大股東控制性地位出現(xiàn)動(dòng)搖，企業(yè)家逐漸擺脫大股東的全面控制，企業(yè)家精神逐漸弘揚(yáng)，回饋投資者的責(zé)任感逐步增強(qiáng)，從而使上市公司現(xiàn)金股利分配水平不斷提高。這種轉(zhuǎn)變不僅利于上市公司的良性發(fā)展，也利于中國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期繁榮穩(wěn)定。

通過(guò)對(duì)中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配關(guān)系相關(guān)文獻(xiàn)的研究，并運(yùn)用北京師范大學(xué)公司治理研究中心的“中國(guó)上市公司企業(yè)家能力指數(shù)（CCEIBNU）”數(shù)據(jù)庫(kù)相關(guān)數(shù)據(jù)中2013年中國(guó)上市公司樣本，從企業(yè)家人力資本、關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)責(zé)任和戰(zhàn)略管理四個(gè)方面的能力考察經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配之間的相互影響關(guān)系，以及企業(yè)家能力對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配關(guān)系的影響。

二、文獻(xiàn)回顧與假設(shè)提出

（一）經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配

關(guān)于經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配的經(jīng)典觀(guān)點(diǎn)來(lái)自Miller & Modigliani（1961）的股利“無(wú)關(guān)論”，他們認(rèn)為如果具備有效的資本市場(chǎng)和完備的市場(chǎng)秩序，那么公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與股利分配之間不存在相關(guān)關(guān)系。但眾多學(xué)者堅(jiān)持不同觀(guān)點(diǎn)，他們認(rèn)為“無(wú)關(guān)論”所假設(shè)的情況，在現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)無(wú)法滿(mǎn)足，所以得出經(jīng)營(yíng)績(jī)效與股利分配無(wú)關(guān)的結(jié)論。Baker & Smith（2006）對(duì)剩余股利政策研究后發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效是影響股利分配水平的重要因素。Gugler（2003）運(yùn)用奧地利相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)績(jī)效與股利分配呈正相關(guān)。劉淑蓮等（2003）運(yùn)用中國(guó)上市公司數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金股利分配與資產(chǎn)負(fù)債呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，與凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。由于中國(guó)資本市場(chǎng)秩序仍不健全，還不能如“無(wú)關(guān)論”所說(shuō)，是一個(gè)完全有效的市場(chǎng)，因此，研究堅(jiān)持“股利相關(guān)論”的觀(guān)點(diǎn)，提出如下理論假設(shè)：

H1：上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效越高，越能帶來(lái)現(xiàn)金股利分配水平的提升。

（二）經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配

企業(yè)家能力與經(jīng)營(yíng)績(jī)效和現(xiàn)金股利分配存在密切聯(lián)系。Knight（1921）認(rèn)為企業(yè)家能夠面對(duì)不確定因素作出明確決定，從而給投資者帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)。Schumpeter（1934）認(rèn)為企業(yè)家通過(guò)創(chuàng)新和組織變革帶來(lái)企業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)和經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改善，從而保證合理的股利分配水平。Kirzner（1979）認(rèn)為企業(yè)家能力能使企業(yè)對(duì)資源合理配置，進(jìn)而保證企業(yè)盈利和股利分配水平。Fama（1980）認(rèn)為，企業(yè)家為了彰顯企業(yè)家聲譽(yù)而努力工作提升經(jīng)營(yíng)績(jī)效，并為投資者帶來(lái)豐厚回報(bào)。Hart & Moore（1990）認(rèn)為企業(yè)家在剩余控制權(quán)的爭(zhēng)奪中，通過(guò)提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)體現(xiàn)企業(yè)家精神和企業(yè)家社會(huì)責(zé)任感，從而推動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的上升，并積極促進(jìn)利潤(rùn)分配過(guò)程中對(duì)投資者回報(bào)的力度，積極提高現(xiàn)金股利分配水平。基于以上分析，提出如下理論假設(shè)：

H2：上市公司企業(yè)家能力的提升，帶來(lái)現(xiàn)金股利分配水平的提升，且對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配水平之間的正向關(guān)系有積極影響。

三、研究設(shè)計(jì)

基于“2014中國(guó)上市公司企業(yè)家能力指數(shù)（CCEIBNU）”數(shù)據(jù)庫(kù)（高明華等，2014）中2013年中國(guó)上市公司樣本，剔除了當(dāng)年上市公司、ST上市公司、金融類(lèi)上市公司、當(dāng)年未派發(fā)股息的公司、數(shù)據(jù)不全的公司，以及1%和99%分位數(shù)之外的異常值，最后得到1 743個(gè)樣本。

（一）模型設(shè)定

（二）變量定義及說(shuō)明

變量定義及其說(shuō)明詳見(jiàn)表1。

企業(yè)家能力運(yùn)用企業(yè)家能力指數(shù)（CCEIBNU），數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)上市公司企業(yè)家能力指數(shù)報(bào)告（2014）》數(shù)據(jù)庫(kù)（高明華等，2014），詳見(jiàn)表2。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3為變量的描述性統(tǒng)計(jì)。

通過(guò)變量描述性統(tǒng)計(jì)，可以看到經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力和現(xiàn)金股利分配水平在上市公司中均存在較大差異。

（二）回歸分析

根據(jù)理論模型（1）進(jìn)行回歸分析。表4報(bào)告了經(jīng)營(yíng)績(jī)效、企業(yè)家能力與現(xiàn)金股利分配的回歸結(jié)果。回歸結(jié)果 1—5分別是以企業(yè)家能力指數(shù)，以及人力資本、關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能力、社會(huì)責(zé)任能力和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)四個(gè)能力指數(shù)作為解釋變量的回歸結(jié)果。

通過(guò)表4可見(jiàn)，在各欄中經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配呈顯著正相關(guān)關(guān)系；企業(yè)家能力指數(shù)，以及人力資本指數(shù)和社會(huì)責(zé)任能力指數(shù)均與現(xiàn)金股利分配水平顯著正相關(guān)；關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能力指數(shù)和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)能力指數(shù)與現(xiàn)金股利分配水平顯著負(fù)相關(guān)。這些結(jié)論與基本假設(shè)基本一致。

根據(jù)理論模型（2），將企業(yè)家能力指數(shù)，以及人力資本、關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)責(zé)任和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)四個(gè)分項(xiàng)能力指數(shù)，與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的交叉項(xiàng)納入回歸模型，回歸結(jié)果見(jiàn)表5。

由表5可以看出，在各欄中經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配呈顯著正相關(guān)關(guān)系；企業(yè)家能力指數(shù)、人力資本和社會(huì)責(zé)任能力分項(xiàng)指數(shù)同經(jīng)營(yíng)績(jī)效的交叉項(xiàng)與現(xiàn)金股利分配呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。企業(yè)家關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)能力指數(shù)同經(jīng)營(yíng)績(jī)效的交叉項(xiàng)對(duì)現(xiàn)金股利分配呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)。結(jié)論也與理論假設(shè)基本吻合。

五、研究結(jié)論

通過(guò)實(shí)證研究得出如下結(jié)論：中國(guó)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升有助于現(xiàn)金股利分配水平的提高。企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會(huì)責(zé)任與股利分配正相關(guān)，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)能力與之負(fù)相關(guān)，說(shuō)明企業(yè)家能力，特別是人力資本和社會(huì)責(zé)任方面的能力有助于提升現(xiàn)金股利分配水平，但關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)方面的能力導(dǎo)致現(xiàn)金股利分配水平下降。在對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效與現(xiàn)金股利分配正相關(guān)關(guān)系的影響方面，企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會(huì)責(zé)任能力有積極作用，而關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和戰(zhàn)略領(lǐng)導(dǎo)能力則顯示出消極作用。

【參考文獻(xiàn)】

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