膠著股權分割

文‖左沈怡

平衡國資、社會資本和員工持股是混改的關鍵

十八屆三中全會通過的《決定》中提出,發展混合所有制經濟,主要是引導、鼓勵和支持各種資本“交叉持股”,共同發展,增強國有經濟活力、控制力、影響力。因此混合所有制改革中,對于新進入的社會資本,到底應當給予多少的股權,一直是企業熱議的話題。究竟什么樣的比例才能最好發揮國有資本和社會資本的活力,值得探討,也需要從實踐中進行總結。

經過記者采訪發現,目前有幾種觀點較有代表性。一種觀點認為,混改可以避免國有資本“一股獨大”,但是混改后也可能由于股權過于分散而出現內部人控制現象。還有觀點認為,現代企業中股東的影響力并不取決于股份比例,而是股東是否對企業經營具有決定作用,即是否是企業的靈魂人物。類似的例子如馬云,其在阿里巴巴集團持股并非第一大股東,但對于整個企業具有靈魂作用。第三種觀點認為,國資進退的持股比例應當根據企業的競爭力與經營狀況進行分類,并將之分為四類,分別為獨資、控股、參股和出售。

那么,股權比例當如何設置？

三條衡量標準

混改的目標主要是發揮不同所有制的優勢,將國有企業的資源優勢與非國有企業的機制優勢相結合。對于國有企業來說,主要是促進完善現代企業制度、轉換經營機制,實現可持續發展。國務院發展研究中心研究員項安波博士認為,國有企業混改設計股權結構時,大致可以參考以下幾條原則。

第一是根據國家戰略目標、行業屬性和企業定位來確定國有資本是保持絕對控股、相對控股或是結合特殊制度安排保留一部分股份以待逐步退出。

“對于在競爭性領域履行收益性功能的國有資本運營公司,其控股和參股企業應盡可能實現混合所有制,混合程度視市場規律和商業規則而定；如對于非履行國家戰略職責、處于一般競爭性領域的大型國有企業,國有資本不用也不宜絕對控股,但可以保持單一第一大股東或者只保持并列第一大股東的地位；對于這些領域中的中小型國有企業,則可以持更開放的態度。對于在特定領域履行政策性功能的國有資本投資公司,其控參企業也盡可能實現相對均衡、多元化的國有股權結構,避免一股獨大。”項安波表示。

相關專家曾就此發表看法,認為企業可以分為四個層次,涉及國家安全的少數國有企業和國有資本投資公司、國有資本運營公司,可以采用國有獨資形式；涉及國民經濟命脈的重要行業和關鍵領域的國有企業,可保持國有絕對控股；涉及支柱產業和高新技術產業等行業的重要國有企業,可保持國有相對控股；國有資本不需要控制并可以由社會資本控股的國有企業,可采取國有參股形式或者全部退出。

第二是為了形成合理的、相互制衡的公司法人治理結構,股權不宜太集中、也不宜太分散,股東不宜過多或過少。“對于多數非上市國有企業,將股東保持在3家以上、10家以內,引入產業投資者、戰略投資者或財務投資者推進混改可能比較合適。”項安波表示。

第三是潛在投資者的選擇、股權比例的安排,要有利于形成合理的股權結構和董事會席位格局,形成“董事會為企業決策核心”、有效制衡的公司法人治理結構。

四分法

另有觀點認為,對于不同的企業,國資應當根據企業的行業競爭力和行業前景進行分析,并作出相應的進退選擇。

具體而言,企業可以根據行業競爭力從低到高以及行業前景從差到好分為兩個維度四個象限進行判斷。對于企業處于行業競爭力強以及行業前景好的區間,那么這樣的企業,國資應當繼續擁有絕對控制權。因為這樣的企業目前來說能夠在行業中占據絕對競爭力,而行業前景又廣闊,預期必然是收益豐厚的,作為大股東的國資應該保持現有股權不變。對于企業行業競爭力大,但是行業前景預期不好的企業,應當采取引入多元股權,并且國資控股的舉措。在這種情況下,由于行業的前景預期不好,社會資本更多采取財務投資人角色。

第三種情況則是企業的競爭力偏弱,而產業前景良好,那么在這種情況下,國資應當采取小比例參股的方式。因為這種情況下企業必須通過提升自身競爭力,即從企業的治理上進行調整才可能獲得更大收益。那么在這種情況下,社會資本也會因為產業的前景看好而成為戰略投資人,通過混改幫助企業成長,提升競爭力。第四種情況是企業的競爭力與行業前景都不樂觀,那么這種情境下,國資退出成為最優方案。

影響力≠股權

不過,在混改中,國資的影響力并不應當體現在具體比例上,而是背后的影響力上。

股東爭奪控股權的最終目的是爭奪對于企業的控制。然而在現代企業的諸多案例中顯示,股權比例越來越不能反映企業的實際控制權。最顯著的例子是馬云等企業家往往以很小的股份就控制了公司。因此,當今公司不應以股份論事,往往很小的股份就可以牽制公司經營決策。

從法理上講,企業的股權越分散越好,越有利于企業的公司治理。不過在現實的案例中,許多企業的成功,往往源于企業中一個人或者一個團隊的力量,稱之為靈魂股東。盡管這個靈魂股東的股權并不一定最大,但是屬于擁有隱形絕對控股權,屬于企業的實際控制人。

錦江集團高級副總裁法律顧問王杰對記者表示,混改中在競爭類公司股份比例的設計上,要拋棄固有思想,應當更多考察管理團隊對行業的把握,以及管理團隊中領袖人物對于公司的駕馭。類似馬云這樣的企業家雖然只掌握小部分股份,但是企業其他股東信任他,就會把自己的權力讓渡于他。所以才會造就今日之阿里巴巴。如果其他股東按照自己的持股比例進行決策,就會回到過去的情況。而現在看來,優秀的企業大多是由靈魂股東來駕馭的。

因此,國有企業在混改中,不應該把股份比例看得太重,而是應當考慮國有資本的實際影響力和控制力。影響力和控制力不在于股權的大小,而是在于股權的實際話語權上。

平衡三種資本

此外,在混合所有制的語境下,應當是由國有資本、社會資本,以及員工持股三者相結合。在探討混合所有制改革股比設置的時候,也不應當忽略員工持股計劃的參與。因為作為中國特有的公有制社會體制下,國有企業屬于全民享有的財產,那么員工持股計劃的加入,一方面是對于這一體制的實現,另一方面也是激勵員工更多參與企業經營,從企業的代理人轉變為所有者。如何同時激發三種資本的活力,是混合所有制改革中應當嘗試和探索的方向。

混合所有制強調產權明晰化、企業人格化。把企業目標轉化為員工個人目標,是降低企業對市場的替代成本的最有效的途徑。混合所有制形式上既有利于破解國有控股產權虛擬的難題,又有利于緩解公司內部人控制。混合所有制有利建立股東、董事與管理者間的制衡關系。

就上海企業中已經展開混合所有制改革的案例來看,在國資、社會資本和員工持股三方面取得平衡的,較為成功的案例當屬綠地集團。

代表綠地職工持股的上海格林蘭投資企業持股達28.79%,為第一大股東；上海城投集團和上海地產集團分別持股20.55%和18.2%,名列第二和第三大股東；上海中星集團持股7.62%,名列第五大股東。各大股東持股比例均不超過30%。經營管理層凸顯其在公司中的作用。

不過,提倡國有股權更多注重實際控制力,而非股權比例,碰到的問題是,對于國有股份退居非控股股東位置時的國資監管應該如何進行,是否還是按照過去的監管體系,還是應該進行相應的改革？此外,對于國資股權轉讓時當如何評估？項安波博士認為,針對“交易性流失”問題,初步看,如果滿足了條件,出現國有資產流失的可能性相對要小：首先是按照公正公開、信息透明等原則,經歷了集體決策、審計評估和市場交易等規范流程,并且是基于市場發現價格的競價交易來確定價格或以整體上市方式實現混改。其次,需要嚴格按照政策規定和程序要求,公開、規范操作。