藍籌崛起大幕由中國石化拉開

胡語文

正如巴菲特所言，投資無須過于注重短期暴利。對中石化的投資就應該如此。從去年第三季度以來，本欄推薦投資中國石化為代表的新藍籌。當時的投資邏輯可以參考2013年8月份《中石化股價距內在價值低估65%》這篇文章。

其主要的投資邏輯包括以下幾點：

1、社保與QFII雙雙大筆增持中國石化

數據顯示，社保基金2013年二季度末出現在27只個股前十大股東名單之列，其中6只為二季度新進，增持力度最大的為中國石化。社保之所以增持中石化，事實上是因為，中石化股價大幅低估凸顯其長期投資價值。

2、中石化股價較內在價值低估60%以上

首先，中石化是現金奶牛，分紅高。每年的經營現金凈流量高達1 500億元，公司市值也不過5000億。動態市盈率6.62倍。市凈率0.95倍，市銷率0.18倍（按照2013年8月的數據計算）。

從絕對價格來看，內在價值的估計尤為重要。對此，我們可以細分中國石化各業務單元的內在價值。由于其最賺錢的業務就是“勘探及生產”，我們將中國石化上市以來12年的數據匯總后發現，過去12年當中，勘探及生產業務的經營收益占公司整體經營收益的比例高達35%。

假設油氣資產價值就是中國石化勘探及生產業務的價值，按照過去12年的歷史數據來看，這一業務價值占中國石化整體業務價值的比重為35%左右。以公司每股油氣資產價值4.72元計算，則中國石化每股內在價值為4.72/35%=13.48元，因此，2013年8月15日4.50元的收盤價相對公司內在價值已經打了3.3折。如果我們將假設條件降低，不考慮201 3年油氣資產增長帶來的內涵價值增長部分，即以2012年年底的標準化量度計算，公司每股油氣資產價值亦達到4.41元。按照該項業務對公司整體內在價值貢獻比例35%來計算，公司目前的內在價值亦高達12.6元。所以，無論如何，中石化當前的股價至少低估了65%。這完全符合巴菲特要求的低于內在價值一半的安全邊際的要求。

3、市場對中國石化的盈利前景過度悲觀

從業績增長角度而言，中國石化是全球第二大煉油公司，擁有世界第二的加油站。在目前中國城鎮化不斷升級和汽車保有量不斷上升的前提下，中國消費者對能源的需求量仍然較大，增長較為穩定。因此，中石油的盈利增長能夠維持較為穩定的水平。其次，成品油定價的改革對中石化的煉油公司的業績波動有較大抑制。市場預期煉油業務長期虧損的局面有望扭轉。這對公司內在價值的提升長期有利。

最重要的是，在煉油行業和石化行業都具備基本需求巨大的前提下，行業壁壘非常高的特點。即便考慮到高額的暴利稅，這些企業的長期回報也能達到15%的ROE水平，估值卻躺在1倍凈資產附近的位置，這次才是機會。

最后，從短期催化劑角度來看，中國石化擬從母公司收購三項上游資產，預計將使探明石油儲量擴大9.1%，原油產量擴大11.2%；另一方面，傅成玉接任中國石化董事長后，中國石化希望通過慷慨的派息政策來回報股東。

總體來看，如果未來中國石化能夠繼續下跌，則意味著安全邊際會進一步提升。以目前的價格來看，價值投資者完全可以實施“買入并持有”的策略。

自2013年第三季度至今，我們一直倡導買入低估值的中國石化，包括在去年12月份《石油股為何成了股神的頭號重倉股》這篇文章再次提示大家關注A股的石油大亨——經濟低谷期。能源價格相對便宜，或許當下又到了投資石油股的時點。回顧目前全球市場最便宜的石油大亨無非在A股。不用我說明。大家都知道是誰了。

如果投資者堅持“買入并持有”的策略，無疑可以從4.50以下大膽買入，持有至今，累計收益已近20%。

當然，盡管中國石化股價仍然被低估，但相比4.5元以下的買入價而言，現在5.3元的價格，其安全邊際稍顯不足。目前的評級仍可以定義為“持有”。而2月份股價上漲的催化劑，主要來自于國企改革的因素。

本次兩會之前，中石化就已宣布就把油品的零售業務通過引入民營資金作為混合制改革的試點。這一消息的釋放，在2014年市場上影響極其深遠，被市場人士看作是具有標志性的意義。隨著中石化打響國企改革的第一槍，包括煤炭、鐵路、電力、電信等其他領域的國企改革也在鋪開。

而按照中國石化董事長傅成玉的說話，市場和投資者是非常關注中石化的進展的。包括與特斯拉合作在加油站設置充電樁、30500個加油站繼續增加零售點及其他的創新措施，只有想不到，沒有做不到。

另外，中石化本身也存在做大市值的動力。通過引入其他類型的資本，也有利于做活存量資產，盤活存量；通過引入混合所有制和市場化機制，改變國企考核賬面價值的做法，引入考核市值的做法，更能夠調動國企經營管理者關注市值的積極性。

可以肯定的是，只要股價被嚴重低估，而公司價值仍在增長，那么，一旦有故事可講，股價自然會飛起來。我們相信，中石化股價重回12元之上一定不會一帆風順，但市場針對其講故事的人只會多，不會少。

我們預計，2014年有望成為國企改革之年，而A股市場亦將熱炒這一主題。面對這些跌破凈資產、躺在歷史低點位置的、價格越來越有吸引力的藍籌，看來只有那些有心人才能真正撿到便宜了。