中國私募股權基金發展中的法律問題研究

蘇州大學東吳商學院 徐瑩

隨著我國的社會經濟的快速發展，私募股權基金的發展，已經對我國的實業投資，以及資本市場起到重要的影響作用，可是我國私募股權基金方面的法律保護監管制度還很欠缺，從而在一定程度上影響到了我國私募股權基金的發展。私募股權基金的組織形式較多，涉及到的立法問題也較多，本文就從私募股權基金的基本特征進行闡述，通過對我國私募股權基金的組織形式進行分析，結合我國私募股權基金的現狀，對基金運作中涉及到的法律問題進行探討，再對基金的監管問題和監管模式進行研究，提出對我國私募股權基金立法的合理的、科學的以及實用的建議和立法思路。

一、我國私募股權基金的基本法律特征

(1)私募股權基金是面向少數特定合格投資人而設立的基金。由于私募資金股權的投資具有一定的風險性，所以要求具有自我保護能力，以及具有風險判斷能力的機構或者富有的個人才能成為少數的特定合格投資人；私募資金還限制最低的投資額，并且要求較高；私募股權基金中的投資人，不是面向公眾提供的理財服務，在法律法規中也有規定，只能限制在一定的范圍之內；

(2)對于私募股權基金的參與者主要包括基金投資人，基金募集的中介機構，基金的管理者以及基金的保管者。其中他們在該運作中的任務分別有：基金的投資人為基金投入資金。負責基金的投資以及管理的是基金的管理者。基金的保管者要對資金的使用，以及資金的安全進行保護，主要是以投資者和基金管理人之間的協議條款為依據；

(3)私募股權基金與公募不同，其本質的特征就在于是私募，所以為了不讓風險承擔能力較輕的投資人參與到基金的募集中來，私募股權基金是采用的非公開宣傳方式進行募集的，而且要求只能通過非公開的方式向特定投資人進行溝通，任何發行人不能利用任何宣傳手段進行宣傳；

(4)私募股權基金一般情況下有這樣幾種組織形式：一種是由共同的投資人來投資入股成立有限責任公司，或者成立股份公司，以公司制來募集投資基金；另外一種是一信托原理、信托法為依據來講當事人集合在一起，進行的資金集合投資的信托制投資；

(5)私募股權基金的投資較為靈活，而且投資的范圍較廣，并且隱蔽性較強，為了獲取最高的利益回報，可以進行大范圍的，像股票，金融，外匯以及債券等衍生品領域的投資。另外私募股權基金中的基金管理者通常在私募運作過程中得到很大的報酬激勵方式，比如其基金管理費用一般都在私募資金中收取基金收益的20%作為業績報酬，并抽取大約2%的基金管理費用；

(6)政府的監管在私募股權基金過程中的監管一般來說都是不嚴格的，同時私募股權基金在信息披露這一方面也沒有較高的要求。這是因為私募資金的投資人都具備承擔投資風險的能力，而且投資人數也較少，所以在國家政府的主管機構都沒有設立相關的審核批準。置于信息的披露方面，由于私募資金是以非公開形式進行運行的，所以其中的私募信息僅僅在投資人以及監管機構之間進行交流，沒有義務向公眾披露信息。

二、我國私募股權基金的法律環境現狀

隨著中國經濟的快速發展，私募股權基金企業的發展已經進入市場化。在2008年12月出臺的《關于當前金融促進經濟發展的若干意見》這一章程，是由國務院辦公廳制定的，這部法律文獻里面提出，要落實船業投資企業發展的稅收優惠政策，并且要加以完善和促進其發展，另外還要在合適的時間將進行企業融資渠道的拓寬，創業板的推出，以及拓寬民間投資領域。之后，針對北京市注冊的股權投資基金管理企業，以及外資、內資股權投資基金能夠在財政以及稅收方面有優惠政策，北京市金融辦于2009年1月份發布了《關于促進股權投資基金業發展意見》。接著在2009年3月，中國證監會正式出臺《首次公開發行股票并在創業板上市管理暫行辦法》，這一文件的出臺，說明了中國創業板的真實隆重出場。緊接著在2010年9月5日，保監會又公布了《保險資金投資不動產暫行辦法》以及《保險資金投資股權暫行辦法》，為了向業內進行廣泛的意見征求，在2011年1月發布《證券投資基金法》（修訂草案），該草案將監管的范圍向風險投資基金和私募股權基金進行拓展。中國政府為了促進私募股權基金企業的發展，制定了一系列的優惠政策，并努力將其進行完善化，使其走上規范的法制化軌道，在新修訂的《證券法》，《民法》以及《公司法》和《信托法》，還有《合伙企業法》等相關法律，以及與外商投資的法律對私募股權基金業的法律保護和監管，幾乎就已經奠定了基礎，盡管如此，在私募股權基金相關的立法空白以及立法局限，對我國的私募股權基金的健康持續的發展仍然有所負面影響。

三、私募股權基金募集法律制度

在私募股權基金的募集過程中，為了防止私募股權基金對公眾的誤導性，而出現不能承擔的基金投資風險，一般來講都對募集投資人人數以及募集宣傳方式，還有合格投資人有相當嚴格的資格限定。

(一)我國私募股權基金投資人人數的相關法律

1、投資人人數計算的制度

當前，我國在私募股權基金方面，對投資人人數偶的要求相對較為簡單，在筆者閱讀了大量的外國私募股權基金方面的資料，總結出我國私募股權基金相關的投資人人數計算方面較為重要的幾點觀點。

在私募股權基金中出現專門為其設計的實體的時候，其實是對其他受益人的不公平計算，就應該刺破投資人的工具，以全體受益人進行單獨的計算體制；另外就是對于專業機構投資人，不將其計入投資人總數內，不對機構投資人進行具體的限制，因為這部分人往往都是具有較高的風險掌握能力，以及具備豐富的投資經驗，以及較高的風險抵御能力的；對于具有本質相似性的基金管理人員，以及不同于私募股權基金的具有緊密關系的基金投資人，建立合并計算制度，另外對于發行人在進行多次的私募股權基金發行的時候，也可將投資人的人數進行整合計算；投資人數的限制，還要建立一個投資人數計算的時間，私募股權基金發行時的投資人人數計算標準既可以成為投資人人數的限制，而基金發行時，既可以成為投資人數計算時間的標準，當然也會有客觀因素造成投資人人數的限制情況，像夫妻死亡或者不自愿等情況，則不屬于違法投資人人數的制度。

2、投資人人數限制

根據我國的法律法規，在我國的私募股權基金人數限制方面，一般可以將投資人人數限制在300人以下，當然這要看不同的組織形式的私募股權基金，二投資人人數的標準也要很據相應的法律法規來進行規定。

(二)合格投資人認定的法律制度

1、合格投資人的法律檢驗

為了降低投資風險，我國采取：最低認購額限制法、實質檢查法兩種投資人檢驗法對投資人資格進行檢驗。自然人向公安機關出示符合投資人認定標準的收入證明書，那么發行人就應該相信自然人的募集資格，另外還要規定投資人認購的私募股權基金單位，要保證在合格投資人所需的最低金融投資范圍內。

2、合格投資人的界定制度

一般來講，具備投資風險承擔能力，以及一定的風險識別能力的，具有豐富投資經驗的機構投資人，不在投資人的限制范圍內，這一部分投資人屬于當然合格投資人。還有一種非機構投資人的法人投資人，這部分投資人要成為合格投資人就要具有達到投資額規定的資產規模或者管理資產，以及達到中國證監會規定的財務以及資產信譽都較好的資產規模的，在中華人民共和國境內注冊登記的法人也可稱為合格投資人。在我國還有一種私募股權基金合格投資人，即為自然人，在我國的《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》的第六條規定的范圍內的自然人都有資格成為合格投資人。

四、我國私募股權基金組織形式的法律制度

在我國，主要存在三種私募股權基金組織形式，我們在此以兩個表格（表一，表二）來分別對這三種組織形式的優劣進行比較，以及對這三種組織形式的運作方式進行分析，如表：

表一 三種組織形式的優劣比較

表二 三種組織形式的運作關系

在我國，這三種組織形式的私募都有相關的法律基礎，比如像公司制私募股權的發展之所以相對于其他的私募制度就較為成熟，主要是因為我國的《公司法》在目前來說是你相對與比較完善的，另外《合伙企業法》的逐漸完善，以及《信托法》的不斷完善，使得合伙型以及契約制（信托）兩種形式的私募股權基金不斷的趨向于優勢化。由此可以看出在我國的私募股權基金市場的一個核心，就是要建立一個有效的私募股權基金的組織形式，并且在不同時期的法律制度，也會影響到私募股權基金采用的組織模式的變化。

五、信息披露以及基金監管方面的法律制度

(一)信息披露的法律規定制度

在我國的私募股權基金中的信息披露制度的構建方面，為了降低募集風險，要明確信息披露的權利和責任，投資人有資格對監管機制要求進行信息的披露，如果投資人損害是由于出現信息不真實以及不完全，或者不正確等問題造成的，則要要求監管機構進行賠償。另外在監管機構讀信息進行披露的時候，要讀披露的對象和披露的內容進行確定。像監管機構信息導熱披露對象一般是基金監管機構以及投資人，而投資人則包括機構投資人、非機構投資人的法人、非機構投資人的自然人，以及私募基金的資深專員。而對這每一類人所要披露的內容也有所不同，這些都是基金管理人需要在季報、年報上定期向投資人進行投資和經營的信息公開披露。

(二)基金監管的法律制度

在我國當前的私募股權基金市場，基金監管的法律制度尚不完善，沒有規范性的發展，這主要是由于我國的私募股權基金不需要嚴格的監管立法思路，可是對私募股權基金的法律地位還是需要進一步的明確。在我國的私募股權基金的實踐方面，存在著和法律規定相沖突的地方，沒有一個規范性的法律體系，雖然在現有的法律體系中存在一部分相關法律，但是其針對性都不是很強，對我國的私募股權基金沒有起到實質上的解決問題的作用，不能實行科學合理的監管，這需要我國的相關監管體系進行法律制度的進一步改進和完善。

六、我國私募股權基金相關的合理立法建議

本文對我國私募股權基金的立法建議，主要從私募和公募的制度的規劃分別方面，公司制私募股權基金雙重納稅問題以及契約制（信托）私募股權基金的推出問題、私募股權基金募集的宣傳中存在的幾項相關問題，對監管模式的構建問題等方面進行探討分析。

(一)為了推動我國的私募股權基金企業的發展，就要將私募基金和公募基金的概念進行區分，并將私募基金進行合法的地位定義

當公、私兩種基金在同一部法律中出現的時候，就要將私募股權基金與證券投資資金進行不同的規范區別。比如在《公司法》在修法時，就應該將私募股權資金與證券投資基金進行分章的有針對性的規定，將規范公募資金，以及規范私募資金的規章條款分門別類的列出來，而不是融合在一起進行發布，避免造成使用上的局限性。

(二)當前，我國現行稅法上的所得稅的主體，即是公司制私募股權基金稅

可是在公司制私募股權基金征稅過程中出現的雙重征稅，是必須解決的問題，所以在我國的相關立法上，應該對公司制私募股權基金給予稅收刺破的待遇，免除雙重征稅的規定。

(三)目前，在我國的契約制（信托）基金是相對于比較活躍，也比較重要的私募股權基金的組織形式，可是存在著幾個問題阻礙著契約制（信托）基金的發展

一個因素是信托財產權利的構造的公示，是保證契約制（信托）私募股權基金穩定發展的前提。如果沒有信托登記環節，信托中的各方當事人的權益是沒有辦法得到保障的，而信托收益權轉讓，對我國解決私募股權市場存在的方式是處理IPO以外，最能解決我國信托基金退出二級市場的一條途徑；還有一個應該考慮到的因素是契約制（信托）私募股權基金IPO退出問題，在信托關系中，信托是不應該受到披露信托委托人的影響的，而是能夠成為上市公司的股權持有人，所以相關部門應該對信托制私募股權基金的退出問題實施相關的措施，得以落到實處。

(四)私募股權基金的宣傳方式的確定

在我國的私募股權基金宣傳方式方面，一般來講，都要盡量避免一般性的勸誘方式以及公開的廣告形式，所以在宣傳方式方面，應該規定由發行代理，或者發行人本人向特定的對象進行募集宣傳，在宣傳的時候，要禁止公開勸誘的宣傳方式的出現，但可以在有瀏覽限制和瀏覽程序的前提條件下，在私募股權基金運作的相關網站上上傳像募集業績信息，以及募集備忘錄等私募股權基金的信息。

(五)監管模式的構建

當前，在我國私募股權基金的設立，由于私募股權基金發展還處于初級階段，沒有規范成熟的市場，而私募股權基金自身注重的是通過市場機制進行運轉，為了不干擾私募股權基金市場的運作靈活性，政府不應該有太多的監管干涉，所以在私募股權基金的設立中應該你得到程序上的簡化，另外還值得注意的是，由于我國募股權基金市場還處于一個初級階段，存在投資者的欠缺、市場機制不完善，所以在進行募股權基金的設立與發行的時候，都應該向監管機制進行備案，避免風險過高，無法得到控制的現象發生。

七、結束語

綜上所述，我國的私募股權基金企業仍然沒有較為完善的法律體系進行規范，也沒有確定的監管部門進行監管，我國的私募股權基金監管體系應該得到相關的法律進行規范，為我國的私募股權基金發展構建一個較為完善的有法可依的健康發展環境。

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