國(guó)有零售企業(yè)混合所有制改革研究
——基于滬深兩市零售上市公司的實(shí)證

張莉艷，安維東

（1.山西財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院，山西 太原030006；2.首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)工商管理學(xué)院，北京市100070）

國(guó)有零售企業(yè)混合所有制改革研究
——基于滬深兩市零售上市公司的實(shí)證

張莉艷1、2，安維東2

（1.山西財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院，山西 太原030006；2.首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)工商管理學(xué)院，北京市100070）

零售行業(yè)因其高度市場(chǎng)化的特點(diǎn)成為當(dāng)前國(guó)企改革的重要領(lǐng)域。本文在對(duì)混合所有制經(jīng)濟(jì)在我國(guó)零售業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析的基礎(chǔ)上，以2009—2013年滬深兩市上市公司為樣本，著重研究產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明：國(guó)有零售企業(yè)績(jī)效低于民營(yíng)企業(yè)；民營(yíng)零售企業(yè)的股權(quán)集中度與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，適當(dāng)引入國(guó)有資本能夠提升績(jī)效；國(guó)有零售企業(yè)的股權(quán)集中度與績(jī)效沒(méi)有顯著關(guān)系，但是引入其他所有制資本能夠改善績(jī)效。國(guó)有資本應(yīng)率先退出零售行業(yè)，或者提高零售行業(yè)中混合所有制的比例，允許民企控股，從而實(shí)現(xiàn)徹底的市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)。

零售企業(yè)；國(guó)企改革；混合所有制

一、問(wèn)題提出

2014年，被稱(chēng)作中國(guó)零售業(yè)電商化元年，在互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展的背景下，傳統(tǒng)零售業(yè)面臨著前所未有的挑戰(zhàn)，經(jīng)營(yíng)陷入困境。一方面，隨著經(jīng)濟(jì)增速的回落，消費(fèi)下滑，面臨高成本、低回報(bào)、難擴(kuò)張等難題；另一方面，承受著電子商務(wù)猛烈沖擊帶來(lái)的壓力，阿里巴巴、京東、蘇寧易購(gòu)、當(dāng)當(dāng)?shù)让駹I(yíng)電商快速崛起，沃爾瑪、E-BAY、亞馬遜等外資巨頭勢(shì)頭迅猛。究其原因：一是我國(guó)的傳統(tǒng)零售企業(yè)多數(shù)都是在20世紀(jì)90年代初成立的，前身基本上是國(guó)有、集體經(jīng)濟(jì)壟斷經(jīng)營(yíng)的百貨公司，隨著政府逐漸放松管制，民營(yíng)外資紛紛進(jìn)入零售業(yè)，國(guó)有資本占比逐漸下降，但仍然存在國(guó)有股比例過(guò)高、經(jīng)營(yíng)機(jī)制不靈活等問(wèn)題。二是零售業(yè)在我國(guó)是最先市場(chǎng)化的產(chǎn)業(yè)，受電子商務(wù)的影響最大，國(guó)有零售企業(yè)壟斷紅利優(yōu)勢(shì)早已不再。因激勵(lì)機(jī)制缺失、所有者缺位，國(guó)有零售企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力明顯弱于民營(yíng)企業(yè)。中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng)協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2014年連鎖百?gòu)?qiáng)企業(yè)中銷(xiāo)售出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的明顯增加，達(dá)到15家，為歷年最多，其中多為國(guó)有企業(yè)。三是伴隨新業(yè)態(tài)的激烈競(jìng)爭(zhēng)以及互聯(lián)網(wǎng)帶來(lái)的消費(fèi)方式變革，很多國(guó)有零售企業(yè)在加快轉(zhuǎn)型步伐、積極創(chuàng)新商業(yè)模式、建構(gòu)電商基因、發(fā)展線(xiàn)上線(xiàn)下融合（O2O），迎接新的零售革命。但是，受體制慣性的影響，國(guó)有零售企業(yè)管理層推進(jìn)轉(zhuǎn)型的速度較慢，而民營(yíng)企業(yè)如蘇寧、銀泰等轉(zhuǎn)型迅速而有成效。傳統(tǒng)零售企業(yè)固有的國(guó)企經(jīng)營(yíng)體制如何與快速變化的市場(chǎng)環(huán)境相對(duì)接，如何構(gòu)建市場(chǎng)化的運(yùn)營(yíng)創(chuàng)新平臺(tái)，已經(jīng)成為非常緊迫的問(wèn)題。

十八屆三中全會(huì)為混合所有制改革注入了新的內(nèi)容。新一輪國(guó)企改革明確分類(lèi)監(jiān)管，放開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有企業(yè)成為混合所有制改革的重點(diǎn)對(duì)象。[1]在20世紀(jì)90年代中后期，學(xué)者們關(guān)于國(guó)有產(chǎn)權(quán)是否應(yīng)該退出競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域的研究已經(jīng)取得了一些較大的成果。董輔礽[2]認(rèn)為國(guó)家所有制的所有者很難到位，在競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域其競(jìng)爭(zhēng)力天然弱于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)原則上應(yīng)該從競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)逐步退出來(lái)，集中于公益性行業(yè)和自然壟斷性行業(yè)。麥金森等[3]通過(guò)實(shí)證研究表明，當(dāng)國(guó)有企業(yè)被部分或全部民營(yíng)化后，其盈利能力和經(jīng)營(yíng)效率會(huì)得到較大程度的提高。劉小玄[4]認(rèn)為，競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域的國(guó)有企業(yè)民營(yíng)化是必要的。溫懷德等人[5]提出，國(guó)有企業(yè)退出一般競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域獨(dú)立經(jīng)營(yíng)，國(guó)有資本可以更好地實(shí)現(xiàn)保值增值。馬光遠(yuǎn)[6]也強(qiáng)調(diào)，國(guó)有企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域的擴(kuò)張，是對(duì)民營(yíng)企業(yè)生存空間的嚴(yán)重?cái)D壓，應(yīng)當(dāng)全面退出。近幾十年來(lái)，圍繞著如何提高國(guó)有企業(yè)績(jī)效的問(wèn)題，理論界分別從產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理等方面展開(kāi)了大量的研究，產(chǎn)權(quán)制度和公司治理對(duì)國(guó)有企業(yè)改革的重要性和必要性逐步成為普遍共識(shí)。當(dāng)前國(guó)企改革的終極目標(biāo)就是要建立并完善現(xiàn)代企業(yè)制度，使企業(yè)真正成為市場(chǎng)主體，而產(chǎn)權(quán)改革無(wú)疑是改革的實(shí)質(zhì)性突破。[7]國(guó)有零售企業(yè)長(zhǎng)久以來(lái)歷史負(fù)擔(dān)過(guò)重、運(yùn)營(yíng)效率偏低、盈利能力不強(qiáng)的局面，有望通過(guò)新一輪改革迎來(lái)內(nèi)生和外延的雙重改善。企業(yè)要發(fā)展，既要跨越業(yè)態(tài)模式創(chuàng)新的障礙，也要突破盈利模式創(chuàng)新的瓶頸，更不能忽視產(chǎn)權(quán)制度的改革。隨著自上而下的政策推動(dòng)，探討零售行業(yè)的混合所有制改革就顯得十分必要和迫切。

正是基于此背景，本文以2011—2013年滬深兩市零售業(yè)上市公司為樣本數(shù)據(jù)，在理論分析的基礎(chǔ)上，實(shí)證分析零售業(yè)上市公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系。基于實(shí)證研究結(jié)果，本文試圖為政府部門(mén)制定競(jìng)爭(zhēng)性國(guó)有企業(yè)混合所有制改革的相關(guān)政策提供啟發(fā)、指引和借鑒，以提高零售企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

表1 重點(diǎn)區(qū)域上市國(guó)有零售企業(yè)及國(guó)資比例

二、混合所有制經(jīng)濟(jì)在我國(guó)零售業(yè)中的現(xiàn)狀

1.國(guó)企比重較高，競(jìng)爭(zhēng)力弱于民企

建國(guó)初期，國(guó)有商業(yè)在我國(guó)流通領(lǐng)域起主導(dǎo)作用。十一屆三種全會(huì)以后，對(duì)商業(yè)所有制結(jié)構(gòu)進(jìn)行了系統(tǒng)改革，使國(guó)有商業(yè)經(jīng)濟(jì)效益大幅度下降，私有經(jīng)濟(jì)得到了空前發(fā)展，但國(guó)有資本占比依然較高，目前仍超過(guò)55%，重點(diǎn)區(qū)域上市公司多數(shù)為國(guó)有資本背景，如表1所示。近年來(lái)，受電子商務(wù)沖擊，傳統(tǒng)零售企業(yè)的銷(xiāo)售和效益增速雙雙下滑，發(fā)展處于低迷，2014年出現(xiàn)了大面積的關(guān)店潮。受形勢(shì)所迫，很多國(guó)有零售企業(yè)紛紛轉(zhuǎn)型，搭建電子商務(wù)快車(chē)，但是由于實(shí)體經(jīng)營(yíng)模式與互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營(yíng)模式差別巨大，國(guó)有企業(yè)成功轉(zhuǎn)型電子商務(wù)的案例很少。隨著互聯(lián)網(wǎng)移動(dòng)技術(shù)的快速發(fā)展和普及，民營(yíng)企業(yè)搶占主角，已越來(lái)越成為零售業(yè)業(yè)態(tài)創(chuàng)新的新動(dòng)力。中國(guó)電子商務(wù)研究中心數(shù)據(jù)顯示，截至2013年底，中國(guó)B2C網(wǎng)絡(luò)零售市場(chǎng)中排名第一的是天貓商城，占50.1%；京東名列第二，占22.4%；位于第三的是蘇寧易購(gòu)，占4.9%；后續(xù)4～10位排名依次為：騰訊電商、亞馬遜中國(guó)、1號(hào)店、唯品會(huì)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、國(guó)美在線(xiàn)。①十強(qiáng)基本被民營(yíng)企業(yè)和外資企業(yè)占領(lǐng)，對(duì)傳統(tǒng)國(guó)有零售企業(yè)的沖擊進(jìn)一步顯現(xiàn)。

2.民營(yíng)企業(yè)、國(guó)有企業(yè)互相參股，雙贏效果顯著

零售業(yè)作為完全競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，引入戰(zhàn)略投資者、實(shí)現(xiàn)公司的市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)模式變革，是解除國(guó)有零售企業(yè)制度束縛、實(shí)現(xiàn)自身效率與盈利最大化的根本途徑。[8]過(guò)去10年來(lái)，通過(guò)股份制改造、出售股權(quán)、引入戰(zhàn)略投資者、轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)方式等一系列改革，國(guó)有零售業(yè)經(jīng)營(yíng)機(jī)制得到轉(zhuǎn)變，所有制改革已取得明顯的效果。國(guó)有企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)和外資企業(yè)之間相互并購(gòu)、參股事件頻繁發(fā)生，甚至涉及到一些企業(yè)控制權(quán)的變更，如表2所示。上市公司公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)有企業(yè)通過(guò)并購(gòu)引入民營(yíng)戰(zhàn)略投資者后，企業(yè)盈利能力顯著提高，豫園商城、南京新百、新華百貨、成商集團(tuán)與上海家化等企業(yè)的凈利率、凈資產(chǎn)收益率與資產(chǎn)收益率水平均有明顯提升。同時(shí)，過(guò)去兩年，永輝超市、茂業(yè)股份等民營(yíng)企業(yè)在國(guó)有資本并購(gòu)市場(chǎng)上不斷進(jìn)行嘗試，尋求國(guó)有資本整合，力爭(zhēng)效率最大化。隨著改革的進(jìn)一步深化，能力較強(qiáng)的民營(yíng)企業(yè)將獲得越來(lái)越多的參股國(guó)有企業(yè)的機(jī)會(huì)。

3.新政策出臺(tái)，推動(dòng)行業(yè)的全面改革

在推進(jìn)國(guó)有企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的過(guò)程中，多數(shù)國(guó)有零售企業(yè)在組織形式上進(jìn)行了公司制、股份制的改革，大量的國(guó)有零售企業(yè)成了上市公司，也有在對(duì)外投資、新設(shè)企業(yè)時(shí)，吸收了非國(guó)有或非公有的股份，或入股了非公有的項(xiàng)目，混合所有制企業(yè)在零售行業(yè)事實(shí)上已大量存在。在這種自上而下國(guó)有企業(yè)改革的推動(dòng)下，上海、安徽、廣東、天津等省市已先行發(fā)布了各自的國(guó)有企業(yè)改革方案（參見(jiàn)表3）。在央企層面，中國(guó)石化成立了中國(guó)石化易捷銷(xiāo)售有限公司，后續(xù)明確要引入民營(yíng)資本，推進(jìn)混合所有制改革；上海國(guó)有資本是僅次于央企的第二大國(guó)有資本體系，多家零售企業(yè)處于行業(yè)龍頭地位，零售類(lèi)上市公司中除豫園商城外，實(shí)際控制人均為上海市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)。上海市提出以市場(chǎng)化運(yùn)作方向?yàn)楦母飳?dǎo)向，把發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)作為國(guó)有企業(yè)改革最前端的任務(wù)；旗下百聯(lián)股份與友誼股份合并，并將持續(xù)引入民營(yíng)戰(zhàn)略投資者，上海家化實(shí)行了股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。重慶國(guó)有資本強(qiáng)調(diào)旗下集團(tuán)公司層面的混合所有制改革，準(zhǔn)備全面退出競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，提出以整體上市提升證券化率為路徑；廣東國(guó)有資本改革進(jìn)程加速，珠海市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)將格力集團(tuán)不超過(guò)49%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)霊?zhàn)略投資者，邁出“國(guó)退民進(jìn)”重要一步，未來(lái)還將推進(jìn)省屬商貿(mào)、旅游酒店國(guó)有資本重組，以資產(chǎn)為紐帶，厘清資產(chǎn)關(guān)系，通過(guò)重組培育和打造省屬大型骨干商貿(mào)企業(yè)。

表2 零售業(yè)民企并購(gòu)國(guó)企案例

表3 已出臺(tái)《深化國(guó)有資產(chǎn)改革指導(dǎo)意見(jiàn)》省份的情況

通過(guò)上述分析，我們發(fā)現(xiàn)，面對(duì)電子商務(wù)的侵襲與替代，傳統(tǒng)國(guó)有零售企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下滑、實(shí)力弱于民營(yíng)企業(yè)已是不爭(zhēng)的事實(shí)，處于競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域的國(guó)有零售業(yè)必將面臨著全面整合與轉(zhuǎn)型。而經(jīng)過(guò)了幾十年的改革，通過(guò)推動(dòng)股份制改造、發(fā)展上市公司和相互參股，混合所有制企業(yè)在零售業(yè)中事實(shí)上已大量存在。為配合新一輪國(guó)有企業(yè)改革，各地國(guó)有資本監(jiān)督管理部門(mén)積極配合出臺(tái)新政策，對(duì)未來(lái)我國(guó)國(guó)有零售企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的改革做了大量鋪墊。

三、實(shí)證設(shè)計(jì)

1.數(shù)據(jù)選取

依據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)的行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，主要以市場(chǎng)化程度較高、自由競(jìng)爭(zhēng)較為激烈的F52類(lèi)零售業(yè)上市公司為樣本，依據(jù)以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了篩選。

（1）為避免A股與B股等的差異影響，本文主要研究零售行業(yè)上市公司A股的股權(quán)結(jié)構(gòu)，剔除了僅發(fā)行B股或H股的零售業(yè)上市公司。

（2）為避免財(cái)務(wù)狀況異常樣本可能對(duì)研究造成的影響，剔除ST、*ST公司及其他交易狀態(tài)為非正常的公司。

（3）為保持樣本數(shù)據(jù)的可比較性，剔除2011年12月31日后上市的新公司。

（4）為了保證樣本數(shù)據(jù)的完整性，剔除2011—2013年3年之間有數(shù)據(jù)缺失的公司。

按照以上原則，選取了2011年在滬深兩市上市的零售業(yè)上市公司共87家，其中滬市54家，深市33家，獲得2009—2013年符合條件的樣本共261個(gè)。本文最終控制人數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰君安金融數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR），其他數(shù)據(jù)來(lái)源于銳思金融數(shù)據(jù)庫(kù)（RESSIT）和中國(guó)上市公司咨詢(xún)網(wǎng)的年報(bào)數(shù)據(jù)。采用SPSS19.0對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性分析、相關(guān)性分析及回歸分析，用以觀(guān)察產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，最后得到實(shí)證結(jié)果。

2.變量選擇

（1）因變量。由于會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)沒(méi)有考慮當(dāng)期以外的事項(xiàng)，忽視了貨幣時(shí)間價(jià)值，同時(shí)，各上市公司在進(jìn)行盈余管理時(shí)，往往會(huì)對(duì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)進(jìn)行“粉飾”，降低了會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)的可靠性。因此，本文實(shí)證模型中的企業(yè)績(jī)效變量采用能夠較好反映企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的托賓Q值來(lái)衡量。

（2）解釋變量。本研究根據(jù)上市公司第一大股東的最終控股股東類(lèi)型的不同，設(shè)置了一個(gè)虛擬變量：最終控制人（Dum）。Dum=0表示上市公司最終控制人為國(guó)有資本，Dum=1表示最終控制人為民營(yíng)資本。除此之外，將股權(quán)集中度（Own?con）、國(guó)有股比例（State）、法人股比例（Lp）作為股權(quán)結(jié)構(gòu)的衡量指標(biāo)。

（3）控制變量。現(xiàn)有研究表明，企業(yè)績(jī)效往往受多種因素的共同影響。本文在回歸模型中加入公司規(guī)模（Size）、財(cái)務(wù)杠桿（Lev）和周轉(zhuǎn)能力（Ass?rat）作為控制變量。所有變量定義見(jiàn)表4。

表4 變量定義

表5 變量描述性分析

3.實(shí)證模型

本研究建立線(xiàn)性模型1，用以觀(guān)察產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的線(xiàn)性關(guān)系。

模型1：

式中，α為常數(shù)項(xiàng)，β為偏回歸系數(shù)，Dumi為虛擬變量，ε為誤差項(xiàng)。

4.描述性統(tǒng)計(jì)分析

如表5所示，在描述性分析中，國(guó)有零售業(yè)上市公司樣本54家，民營(yíng)企業(yè)樣本37家，可見(jiàn)在零售行業(yè)中，國(guó)有股份所占比重仍較大。在第一大股東持股比例方面，最大值為2011—2012年美邦服飾（80.6%），最小值為2011—2013年大商股份（8.8%），全樣本均值為33.8%，國(guó)有樣本33.6%，民營(yíng)34%。說(shuō)明當(dāng)前我國(guó)零售業(yè)上市公司中，股權(quán)多為相對(duì)集中型，“一股獨(dú)大”的情況偏少。

在國(guó)有股持股比例方面，全樣本均值為3.17%，國(guó)有樣本5.500%，民營(yíng)樣本0.010%，說(shuō)明當(dāng)前零售行業(yè)中，國(guó)有資本的直接持股較少，更多的是通過(guò)金字塔結(jié)構(gòu)、交叉持股等方式間接控制上市公司。

在法人股持股比例方面，全樣本均值為8.980%，國(guó)有樣本3.642%，民營(yíng)樣本16.194%，民營(yíng)樣本的法人股持股比例要高于國(guó)有樣本。

在托賓Q值方面，民營(yíng)企業(yè)均值為2.068，高于國(guó)有企業(yè)的1.609，這也反映當(dāng)前民營(yíng)零售企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、企業(yè)價(jià)值方面要強(qiáng)于國(guó)有企業(yè)。同時(shí)，國(guó)有企業(yè)在資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、企業(yè)規(guī)模方面均要高于民營(yíng)企業(yè)，說(shuō)明國(guó)有企業(yè)占用經(jīng)濟(jì)資源方面強(qiáng)于民營(yíng)企業(yè)，但在創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價(jià)值方面卻弱于民營(yíng)企業(yè)，這也是當(dāng)前國(guó)有零售企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不足的體現(xiàn)。

5.相關(guān)性分析

如表6所示，從各變量間的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果看，所有變量之間的相關(guān)關(guān)系均低于0.6，不存在變量之間的強(qiáng)線(xiàn)性關(guān)系，適合于進(jìn)行回歸分析。在不考慮其他變量影響的情況下，托賓Q值與最終控制人在1%水平下顯著正相關(guān)，與第一大股東持股比例在5%水平下顯著負(fù)相關(guān)，與國(guó)有股比例、法人股比例無(wú)顯著關(guān)系。在控制變量方面，托賓Q值與資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與企業(yè)規(guī)模在1%水平下顯著負(fù)相關(guān)。

表6 變量相關(guān)性分析

6.回歸分析

相關(guān)性分析僅僅考慮了二者之間的相關(guān)關(guān)系，但現(xiàn)實(shí)世界中，公司的績(jī)效往往受多方面因素的共同影響，為能夠進(jìn)一步研究產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，本文分別以全樣本、民營(yíng)企業(yè)樣本和國(guó)有企業(yè)樣本為對(duì)象進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果如表7所示。

產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績(jī)效。在全樣本回歸模型中，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績(jī)效之間均存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，且通過(guò)1%顯著性水平檢驗(yàn)。即當(dāng)零售業(yè)上市公司最終控制人為國(guó)有資本時(shí)，企業(yè)的績(jī)效顯著低于最終控制人為民營(yíng)資本的上市公司。

股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效。在全樣本回歸分析中，股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效之間不存在顯著線(xiàn)性關(guān)系。為進(jìn)一步探討二者之間是否存在非線(xiàn)性關(guān)系，本文分別對(duì)國(guó)有企業(yè)樣本和民營(yíng)企業(yè)樣本進(jìn)行回歸分析后發(fā)現(xiàn)，在民營(yíng)企業(yè)樣本中，股權(quán)集中度與企業(yè)績(jī)效之間在5%水平下顯著正相關(guān)。

在全樣本回歸中，國(guó)有股、法人股比例與企業(yè)績(jī)效之間均沒(méi)有表現(xiàn)出顯著相關(guān)性。在民營(yíng)企業(yè)樣本回歸中，國(guó)有股比例與企業(yè)績(jī)效在5%水平下顯著正相關(guān)。在國(guó)有企業(yè)樣本回歸中，法人股比例與企業(yè)績(jī)效在1%水平下顯著正相關(guān)。

綜上所述，在我國(guó)零售業(yè)上市公司中，股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素，并因企業(yè)性質(zhì)的不同而有所區(qū)別。在民營(yíng)零售業(yè)上市公司中，股權(quán)集中度是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素，且同企業(yè)大股東持股比例呈正向關(guān)系，民營(yíng)零售企業(yè)適當(dāng)引入國(guó)有資本也能夠提升企業(yè)績(jī)效。可見(jiàn)，在民營(yíng)企業(yè)樣本中，股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。在國(guó)有企業(yè)方面，股權(quán)集中度、國(guó)有股比例對(duì)企業(yè)績(jī)效沒(méi)有影響，無(wú)法發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)作用，國(guó)有零售企業(yè)引入其他資本（法人股）能夠改善企業(yè)的績(jī)效。

除了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與股權(quán)結(jié)構(gòu)兩個(gè)主要解釋變量，本文還發(fā)現(xiàn)部分控制變量也是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素。大部分模型的回歸結(jié)果顯示：企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)與企業(yè)績(jī)效有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，而民營(yíng)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效相關(guān)性較弱，國(guó)有零售企業(yè)雖然在融資方面較民營(yíng)企業(yè)具有優(yōu)勢(shì)，但高財(cái)務(wù)杠桿并沒(méi)有提高企業(yè)績(jī)效，說(shuō)明國(guó)有零售企業(yè)在資金利用效率上較民營(yíng)企業(yè)更差；國(guó)有企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力對(duì)企業(yè)績(jī)效有正向的影響。

四、結(jié)論及政策建議

1.結(jié)論

第一，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績(jī)效之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，即當(dāng)零售業(yè)上市公司最終控制人為國(guó)有資本時(shí)，企業(yè)的績(jī)效顯著低于最終控制人為民營(yíng)資本的上市公司。長(zhǎng)期以來(lái)，國(guó)有零售企業(yè)效率低下備受詬病，國(guó)有控股的零售業(yè)上市公司脫胎于傳統(tǒng)的國(guó)有商業(yè)企業(yè)，不可避免地帶有傳統(tǒng)體制的一些弊端，權(quán)責(zé)不清、激勵(lì)機(jī)制缺乏、經(jīng)營(yíng)機(jī)制僵化、經(jīng)營(yíng)成本高等，體制的僵化使不少?lài)?guó)有零售企業(yè)費(fèi)用控制差、業(yè)績(jī)釋放不足，難以與市場(chǎng)化的民營(yíng)零售企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。而民營(yíng)零售企業(yè)由于其產(chǎn)權(quán)的特征，機(jī)制靈活，不存在國(guó)有企業(yè)的種種弊端，因此民營(yíng)零售上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效要高于國(guó)有零售企業(yè)。

表7 回歸分析結(jié)果

第二，股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素，但是股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的作用又會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)性質(zhì)的不同而有所區(qū)別。在民營(yíng)零售業(yè)上市公司中，股權(quán)集中度是影響企業(yè)績(jī)效的重要因素，隨著大股東持股比例的提高，企業(yè)績(jī)效呈現(xiàn)出遞增趨勢(shì)，即上市公司大股東持股比例越高，其經(jīng)營(yíng)積極性越高，經(jīng)營(yíng)效果越好。同時(shí)發(fā)現(xiàn)民營(yíng)零售企業(yè)中國(guó)有股比例與績(jī)效正相關(guān)，說(shuō)明民營(yíng)零售企業(yè)適當(dāng)引入國(guó)有資本進(jìn)入能夠提升企業(yè)績(jī)效。因此，在當(dāng)前整體績(jī)效不佳的情況下，國(guó)有資本退出轉(zhuǎn)而參股民營(yíng)零售行業(yè)，反而能夠獲得較大的收益。在國(guó)有企業(yè)方面，股權(quán)集中度、國(guó)有股比例對(duì)企業(yè)績(jī)效沒(méi)有影響，即國(guó)有零售業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效之間不存在顯著關(guān)系，無(wú)法發(fā)揮股權(quán)激勵(lì)作用，但是國(guó)有零售企業(yè)引入其他資本（法人股）能夠改善企業(yè)的績(jī)效。

第三，國(guó)有企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，而民營(yíng)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿與企業(yè)績(jī)效相關(guān)性較弱，說(shuō)明國(guó)有零售企業(yè)在資金的利用效率上較民營(yíng)企業(yè)差。一些大型國(guó)有零售企業(yè)，由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，不斷擴(kuò)大規(guī)模，改建、擴(kuò)建甚至新建商場(chǎng)，多數(shù)資金來(lái)源于銀行貸款，處于負(fù)債經(jīng)營(yíng)。國(guó)有零售企業(yè)雖然在融資方面較民營(yíng)企業(yè)具有優(yōu)勢(shì)，但高財(cái)務(wù)杠桿并沒(méi)有提高企業(yè)績(jī)效，經(jīng)濟(jì)效益呈普遍下降趨勢(shì)。

第四，企業(yè)績(jī)效與規(guī)模效應(yīng)有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，對(duì)此結(jié)論需要做進(jìn)一步解釋。客觀(guān)分析，我國(guó)的零售企業(yè)與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，經(jīng)營(yíng)組織規(guī)模仍然偏小，缺乏全國(guó)甚至全球性的大型零售企業(yè)。之所以缺乏規(guī)模效應(yīng)，是因?yàn)槲覈?guó)的零售企業(yè)在管理方式上幾乎都是直營(yíng)連鎖，擴(kuò)張速度慢，加上體制遺留的負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致企業(yè)管理費(fèi)用偏高。雖然適度的規(guī)模可以降低交易成本，但管理費(fèi)用過(guò)高又會(huì)降低規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。

2.政策建議

第一，國(guó)有股應(yīng)率先退出零售行業(yè)，或者提高混合所有制的比例。黃淑和[9]提出國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)混合所有制改革應(yīng)分類(lèi)進(jìn)行，其中提到國(guó)有資本不需要控股并可以由社會(huì)資本控股的國(guó)有企業(yè)，可采取國(guó)有參股形式或者全部退出，改變目前國(guó)有股權(quán)比重過(guò)大的問(wèn)題。在新加坡、美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家零售業(yè)絕大多數(shù)為民營(yíng)企業(yè)。實(shí)踐證明，競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)不必保留太多的國(guó)有企業(yè)。國(guó)有資本應(yīng)逐步退出零售行業(yè)，轉(zhuǎn)而參股民營(yíng)零售企業(yè)，反而能夠獲得較大的收益。具體可以通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式，逐漸實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的退出；還可將國(guó)有股權(quán)劃撥給社保基金等，并將普通股轉(zhuǎn)為優(yōu)先股等。

第二，鼓勵(lì)多種所有制資本入股國(guó)有零售企業(yè)，激發(fā)企業(yè)活力。未來(lái)應(yīng)積極推進(jìn)國(guó)有企業(yè)的股份制改造，依托現(xiàn)有多層次的資本市場(chǎng)，通過(guò)整體上市、核心資產(chǎn)上市、增資擴(kuò)股、收購(gòu)兼并等方式推進(jìn)改革。積極引導(dǎo)鼓勵(lì)民營(yíng)優(yōu)質(zhì)資本參與國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革，引入境外戰(zhàn)略投資者，大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，進(jìn)而形成企業(yè)股權(quán)制衡，完善公司治理機(jī)制，加強(qiáng)零售企業(yè)所有者對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督。楊瑞龍[10]提出應(yīng)通過(guò)建立市場(chǎng)化的選聘機(jī)制逐步提高零售企業(yè)管理水平，通過(guò)員工持股建立有效的員工激勵(lì)機(jī)制，充分發(fā)揮員工的積極性和創(chuàng)造性，構(gòu)建具有活力和競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代化管理體制與經(jīng)營(yíng)機(jī)制。

第三，積極引入戰(zhàn)略投資者，并且保持股權(quán)結(jié)構(gòu)的適度集中，允許民營(yíng)企業(yè)控股。雖然在實(shí)證結(jié)果中看不到國(guó)有零售企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效的顯著關(guān)系。但已有理論證明，國(guó)有股一股獨(dú)大會(huì)嚴(yán)重影響企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，有一定的大股東并適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中有助于公司市場(chǎng)價(jià)值的提高。目前我國(guó)已經(jīng)涌現(xiàn)出以萬(wàn)達(dá)、蘇寧為代表的實(shí)力雄厚的民營(yíng)零售企業(yè)，它們有實(shí)力有意愿主導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方向。國(guó)有零售企業(yè)應(yīng)積極引入優(yōu)質(zhì)民營(yíng)戰(zhàn)略投資者，擴(kuò)大其持股比例，甚至允許其控股，加大其決策話(huà)語(yǔ)權(quán)。通過(guò)建立相對(duì)集中的、比較穩(wěn)定的股權(quán)結(jié)構(gòu)，改善企業(yè)的治理績(jī)效，進(jìn)而轉(zhuǎn)變現(xiàn)有僵化的體制和機(jī)制制約，加速經(jīng)營(yíng)模式的真正轉(zhuǎn)型，讓企業(yè)平等參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

第四，鼓勵(lì)多種所有制企業(yè)之間的相互參股，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。2014年，國(guó)務(wù)院明確提出“鼓勵(lì)各類(lèi)資本公平參與并購(gòu)，破除市場(chǎng)壁壘和行業(yè)分割，實(shí)現(xiàn)公司產(chǎn)權(quán)和控制權(quán)跨地區(qū)、跨所有制順暢轉(zhuǎn)讓”。我國(guó)的零售業(yè)存在區(qū)域分散、規(guī)模小的問(wèn)題，應(yīng)該抓住混合所有制改革這一契機(jī)，打破產(chǎn)業(yè)、部門(mén)和區(qū)域的界限，讓各類(lèi)市場(chǎng)主體平等參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，鼓勵(lì)有條件的連鎖經(jīng)營(yíng)企業(yè)跨地區(qū)發(fā)展，本著優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的原則，通過(guò)資產(chǎn)重組和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，把實(shí)力較弱、規(guī)模較小的企業(yè)同實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)合并起來(lái)，通過(guò)多種形式的連鎖經(jīng)營(yíng)模式實(shí)現(xiàn)企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)，培養(yǎng)像沃爾瑪、家樂(lè)福這樣的大型企業(yè)集團(tuán)，最終具備與國(guó)際零售巨頭抗衡的實(shí)力。

＊本文系北京工商大學(xué)國(guó)有資產(chǎn)管理協(xié)同創(chuàng)新中心項(xiàng)目“國(guó)有企業(yè)組織形式研究”（編號(hào)GZ20130701）、山西省高等學(xué)校哲社科學(xué)研究項(xiàng)目“國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)形式的適應(yīng)性效率研究”（編號(hào)2014234）與山西財(cái)經(jīng)大學(xué)青年科研基金項(xiàng)目“國(guó)有企業(yè)母子公司管控研究”（編號(hào)QN-2014006）的部分研究成果。

注釋?zhuān)?/p>

①資料來(lái)源于中國(guó)電子商務(wù)研究中心網(wǎng)站。

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[6]馬光遠(yuǎn).國(guó)企如何定位關(guān)乎下一步改革成敗[N].中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)，2012-03-26（B15）.

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[8]陳東琪，臧躍茹，等.國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局戰(zhàn)略性調(diào)整的方向和改革舉措研究[J].宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)研究，2015（1）：3-17.

[9]黃淑和.央企以市場(chǎng)化為改革方向[N].人民日?qǐng)?bào)，2013-08-25（2）.

[10]楊瑞龍.以混合所有經(jīng)濟(jì)為突破口推進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革[J].改革，2014（5）：19-22.

責(zé)任編輯：方程

Research on the Reform of M ixed Ownership in State-owned Retail Enterprises

ZHANG Liyan1，2and AN Weidong2
（1.Shanxi University ofFinance&Economy，Taiyuan，Shanxi030006，China；2.Capital University ofEconomics and Business，Beijing100070，China）

Because of the high levelofmarketization，the retail industry has become the focus of reform in the state-owned enterprises.Based on the analysis of the current situation ofmixed ownership in China’s state-owned retail enterprises，and taking the listed companies in Shanghaiand Shenzhen from 2009 to 2013 as the sample，the author carriesout the research on the relation among the nature of ownership，the structure of ownership and performance.It shows that：the performance of stateowned retailenterprises is lower than thatof private retail enterprises；the relation between the concentration of shares in private retail enterprises and performance is positive，and the introduction of state capital w ill improve the performance；there is no significant relation between the concentration of shares in state-owned retail enterprises and the performance，and the introduction of other kind of capital can improve the performance.We should w ithdrew the state-owned capital from retail industry or increase the proportion ofm ixed ownership in this industry and give perm ission to private capital to have the control power to realize the thoroughlymarketed operation.

retailenterprise；reform in state-owned enterprise；m ixed ownership

F271

A

1007-8266（2015）06-0070-08

張莉艷（1978—），女，山西省太原市人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院教師，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)工商管理學(xué)院博士研究生，主要研究方向?yàn)楣局卫恚话簿S東（1987—），男，浙江省溫州市人，首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)工商管理學(xué)院博士研究生，主要研究方向?yàn)楣局卫怼?/p>