金融市場(chǎng)波動(dòng)行為特征研究的新視角——評(píng)《分形金融市場(chǎng)的波動(dòng)行為及其建模研究》

REPORTER/作者：曹杰 Cao Jie

隨著全球一體化趨勢(shì)的不斷加快，各國(guó)金融市場(chǎng)之間相互依賴性也不斷增強(qiáng)，對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范已成為國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)展中的首要問題。采用科學(xué)的方法和工具度量金融波動(dòng)，對(duì)于認(rèn)識(shí)和掌握金融市場(chǎng)波動(dòng)的規(guī)律和結(jié)構(gòu)具有十分重要的意義。

現(xiàn)代金融理論是以Samuleson（1965）和 Fama（1965）等學(xué)者所創(chuàng)立并發(fā)展的有效市場(chǎng)假說（EMH）理論為核心，以現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論（MPT）、MM定理、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）、套利定價(jià)理論（APT）和期權(quán)定價(jià)理論等為基石所構(gòu)架的，這些內(nèi)容一直居于現(xiàn)代金融研究領(lǐng)域的主導(dǎo)地位。然而，隨著行為金融學(xué)的發(fā)展和混沌、分形等復(fù)雜性理論在經(jīng)濟(jì)學(xué)及金融學(xué)上的廣泛應(yīng)用，人們對(duì)以有效市場(chǎng)假說為代表的線性范式等假設(shè)提出置疑。

《分形金融市場(chǎng)的波動(dòng)行為及其建模研究》試圖在分形理論框架之下，研究金融時(shí)間序列波動(dòng)的建模問題，對(duì)精確估計(jì)我國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)的波動(dòng)水平，有效地提高風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警能力，具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。具體來講，體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

一是有助于正確認(rèn)識(shí)金融市場(chǎng)的真實(shí)特征。傳統(tǒng)金融理論通常假設(shè)資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動(dòng)滿足隨機(jī)游走假說，即資產(chǎn)價(jià)格時(shí)間序列是短期相關(guān)的。早期研究利用線性統(tǒng)計(jì)理論，認(rèn)為金融市場(chǎng)能夠滿足隨機(jī)游走假定。但隨著統(tǒng)計(jì)研究方法和工具的不斷發(fā)展創(chuàng)新，更多的實(shí)證證據(jù)卻支持資產(chǎn)價(jià)格具有長(zhǎng)期相關(guān)性、跳躍性（金融市場(chǎng)受突發(fā)事件影響）、時(shí)變性等異質(zhì)性特征，這些對(duì)傳統(tǒng)金融理論提出了挑戰(zhàn)。

二是有助于豐富現(xiàn)代金融理論的研究?jī)?nèi)涵。金融時(shí)間序列理論已成為定量分析復(fù)雜金融現(xiàn)象的有力工具，傳統(tǒng)的模型主要包括兩類：一類是一階矩意義上的金融資產(chǎn)收益模型，另一類是二階矩意義上的金融資產(chǎn)波動(dòng)模型。將金融資產(chǎn)異質(zhì)特征引入上述兩類模型，勢(shì)必對(duì)傳統(tǒng)金融時(shí)間序列理論提出挑戰(zhàn)。

三是有助于建立更加符合市場(chǎng)規(guī)律的資產(chǎn)定價(jià)模型。Black和Scholes于1973年提出的期權(quán)定價(jià)模型開創(chuàng)了衍生品定價(jià)理論的先河。其后，大量基于標(biāo)的資產(chǎn)服從服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)的模型應(yīng)運(yùn)而生。如果將金融資產(chǎn)的異質(zhì)特征引入研究衍生品定價(jià)問題，理論上可以得到更加接近真實(shí)市場(chǎng)的定價(jià)模型。

四是有助于為我國(guó)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理提供指導(dǎo)和依據(jù)。自20世紀(jì)70年代以來，金融風(fēng)險(xiǎn)從未離開過金融市場(chǎng)。例如，1973年布雷頓森林體系的解體、1979年美聯(lián)儲(chǔ)的利率體制改革、20世紀(jì)80年代的能源危機(jī)、20世紀(jì)90年代的墨西哥比索貶值和本世紀(jì)初由美國(guó)次債危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)。在世界經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)下，各國(guó)金融市場(chǎng)聯(lián)系更加緊密，考慮金融市場(chǎng)異質(zhì)特征建立更為合理的風(fēng)險(xiǎn)管理模型，對(duì)我國(guó)發(fā)展金融市場(chǎng)，應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

縱觀全書，可歸納為以幾個(gè)特點(diǎn):（1）學(xué)科交叉性較強(qiáng)。該書的完成需要同時(shí)具備金融學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融時(shí)間序列分析、分形理論等多學(xué)科知識(shí)。（2）研究系統(tǒng)性完整。從分形特征檢驗(yàn)到分形特征參數(shù)精確估計(jì)，從一階矩?cái)U(kuò)充到二階距視角，從參數(shù)檢驗(yàn)到參數(shù)估計(jì)等多個(gè)角度，研究體系完整，研究脈絡(luò)清晰。（3）研究方法先進(jìn)。該書從時(shí)間序列波動(dòng)模型角度估計(jì)參數(shù)，且在估計(jì)方法上采用了敏感度較低的半?yún)?shù)方法,該方法的有限樣本特性、有效性都十分優(yōu)良，研究結(jié)論理論基礎(chǔ)扎實(shí)。（4）數(shù)據(jù)處理工作量大。該書實(shí)證對(duì)象采用了高低頻數(shù)據(jù)，從一天數(shù)據(jù)到每分鐘數(shù)據(jù)，能夠解釋金融市場(chǎng)的微觀行為；同時(shí)，不僅考慮時(shí)間跨度，還考慮了頻率跨度，時(shí)頻變換綜合考慮，聚合擴(kuò)散綜合分析，結(jié)果穩(wěn)定性強(qiáng)，數(shù)據(jù)處理工作量較大。

此書內(nèi)容研究視角獨(dú)特新穎，體現(xiàn)了金融市場(chǎng)在復(fù)雜特征背景下定量研究方法發(fā)展的主流方向，對(duì)國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界、金融業(yè)界拓寬研究視野，客觀認(rèn)識(shí)金融市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律具有重要的理論指導(dǎo)意義。

（曹杰，男，管理學(xué)博士，教授，博士生導(dǎo)師，南京信息工程大學(xué)社科處處長(zhǎng)，兼任中國(guó)管理科學(xué)學(xué)會(huì)理事、中國(guó)管理科學(xué)與工程學(xué)會(huì)理事，中國(guó)優(yōu)選法統(tǒng)籌法與經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)研究會(huì)理事、中國(guó)優(yōu)選法統(tǒng)籌法與經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)研究會(huì)青年工作委員會(huì)副主任委員、江蘇省系統(tǒng)工程學(xué)會(huì)理事、閱江學(xué)刊編委等。先后于2006年獲得東南大學(xué)優(yōu)秀青年骨干教師資助，2009年被評(píng)為新世紀(jì)百千萬人才工程國(guó)家級(jí)人選，江蘇省“333工程”中青年科學(xué)技術(shù)帶頭人，獲得江蘇省六大人才高峰資助，2012年獲得國(guó)務(wù)院特殊津貼。）