收益還是風(fēng)險

文/戴險峰 編輯/李淑玲

Essay 隨筆

收益還是風(fēng)險

文/戴險峰 編輯/李淑玲

我們或許已經(jīng)進(jìn)入一個低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機(jī)。

作為全球宏觀研究的一部分，今年7月，我對美國經(jīng)濟(jì)、金融市場及頁巖油進(jìn)行了一個月的調(diào)研。期間所見所聞，為理解最近全球金融市場動蕩提供了背景。

我是7月3日在首都機(jī)場登機(jī)離京的。清晰記得，排隊時聽到一男子沖著電話說：“漲了？賣掉！”。那天上證綜指震蕩頗劇，最終收于3768點(diǎn)，較兩周前高位下降27%左右。當(dāng)時并未意識到，周末過后，A股將迎來投資者最為恐慌的幾天。

飛機(jī)落地后，感覺到美國市場和媒體仍聚焦于希臘風(fēng)險，并未給中國太多關(guān)注。隨后的三天，A股市場開始劇烈震蕩，接連擊破各個心理點(diǎn)位，每天晚上打開電腦似乎都能感到撲面而來的焦灼。周三時我驅(qū)車前往華盛頓，拜訪美聯(lián)儲。先與聯(lián)儲的朋友小聚，他們說我此行一定非常受歡迎，因?yàn)槊缆?lián)儲現(xiàn)在每天想的就是兩件事：希臘和中國。這樣看，美聯(lián)儲在后來的9月會議明確提出國際市場對貨幣政策的影響，也就不足為怪了。

盡管擔(dān)憂外圍的風(fēng)險，但大家對美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的評價卻都很積極。這種積極并非針對美國經(jīng)濟(jì)增長的速度，畢竟復(fù)蘇以來美國GDP平均增速僅達(dá)2.2%，遠(yuǎn)低于危機(jī)前的3.5%。大家用的最多的詞就是“抗擊打”：盡管不斷受到?jīng)_擊，但美國經(jīng)濟(jì)最終都回到了正增長，其失業(yè)率也持續(xù)穩(wěn)定下降，現(xiàn)已接近充分就業(yè)。這也許就是“積極”的真正含義。

美國經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要的房地產(chǎn)市場總體向好。盡管紐約及新澤西等東部地區(qū)的朋友反映當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場變得冷清，但其他更多地區(qū)的房地產(chǎn)市場則表現(xiàn)活躍。我在華盛頓所住的酒店周邊就在經(jīng)歷一輪升級。那里原屬較偏遠(yuǎn)的低收入?yún)^(qū)，但在過去幾年不斷有高端的公寓、酒店和寫字樓建成，建筑工地火熱程度堪比中國。而我們后來經(jīng)過的達(dá)拉斯及休斯頓，其房地產(chǎn)市場只能用火爆來形容，與原油價格的大幅下跌形成反差。當(dāng)?shù)厝说慕忉屖?，他們已?jīng)擺脫對能源經(jīng)濟(jì)的依賴，轉(zhuǎn)而擴(kuò)展到計算機(jī)等新領(lǐng)域。

能源價格的下跌對制造業(yè)和消費(fèi)都是好消息。有測算顯示，美中制造業(yè)成本的差距已縮減到4個百分點(diǎn)；對消費(fèi)者而言，能源價格的下降等于減稅，從而刺激了消費(fèi)。在南方各州，很多加油站的油價已跌破2美元/加侖。相對幾年前油價動輒三四美元，如今的油價幾乎難以想象。除此之外，油價下跌和就業(yè)的持續(xù)好轉(zhuǎn)，還促進(jìn)了消費(fèi)者的旅游。在我沿途所住的酒店，每當(dāng)早餐時餐廳內(nèi)都會人頭攢動。

不過，能源價格的大幅下跌卻是能源公司的麻煩。一家較小的原油家族企業(yè)已將員工從之前的幾十人裁減到兩三個，現(xiàn)在僅靠一些幾十年的老井維持生產(chǎn)。但更多的能源公司則因?yàn)榇饲斑M(jìn)行了過多融資而不得不全力生產(chǎn)，以產(chǎn)生現(xiàn)金流來支付利息。這無疑加劇了供求失衡。

與大宗商品不同，股票等傳統(tǒng)金融資產(chǎn)自復(fù)蘇以來就一直強(qiáng)勁上漲；但進(jìn)入2015年后，投資者開始謹(jǐn)慎。與我交流的基金經(jīng)理普遍認(rèn)為，各資產(chǎn)類別都已估值偏高。一個做債券的對沖基金經(jīng)理反復(fù)說，“到處都是泡沫”。高估值的同時，經(jīng)濟(jì)及市場風(fēng)險也在不斷積累。7月初，大家最擔(dān)心的還是美聯(lián)儲加息和希臘脫歐；隨后，中國成為他們關(guān)心的又一個風(fēng)險因素。在這樣的背景下，8月份以來的全球金融市場動蕩也就不難理解了。

金融最終離不開實(shí)體經(jīng)濟(jì)。好消息是，正如我調(diào)研所見，迄今為止并未有任何跡象表明美國經(jīng)濟(jì)會再次陷入衰退，而原油價格的下跌也更多來自供給的沖擊。我們或許已經(jīng)進(jìn)入一個低收益的世界，但在正常情況下，還不至于再次陷入全球金融危機(jī)。壞消息是，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的疲軟及最近的動蕩揭示了一個不可回避的事實(shí)：金融危機(jī)發(fā)生近十年后，發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家失衡的發(fā)展模式并沒有得到根本改變。這種失衡帶來了產(chǎn)能過剩及通縮壓力，并在全球經(jīng)濟(jì)體及市場中產(chǎn)生了新的脆弱性，積聚了新的風(fēng)險。如何在去杠桿和促增長間尋求平衡，將是各國政策制定者需要小心翼翼解決的問題。

在尋求收益的同時，投資者或許該將更多注意力放在風(fēng)險上了。

作者系易發(fā)達(dá)基金管理有限公司

首席宏觀策略分析師