周期性行業(yè)：博弈成分大于基本面支持

魏鳳春

總體上看，宏觀層面數(shù)據(jù)改善的點在增多。上周日，統(tǒng)計局公布6月工業(yè)企業(yè)利潤總額，累計同比增速升至11.4%，當(dāng)月同比增速更是大幅升至17.9%，為今年最高點，而主營業(yè)務(wù)收入增速提升幅度小于利潤，雖同為年內(nèi)高點，但8.6%的增速水平仍處于近幾年的低水平區(qū)域。產(chǎn)成品庫存增速繼續(xù)上升，但幅度已大幅減弱。反映企業(yè)間信用的應(yīng)收賬款增速則仍在低水平，并未跟隨收入及利潤增速上升的幅度。

中觀層面，企業(yè)盈利預(yù)期整體處于穩(wěn)定狀態(tài)，尤其是主板和傳統(tǒng)行業(yè)公司；而對于創(chuàng)業(yè)板盈利預(yù)期近期波動較大，將提升新興行業(yè)近期波動性。我們發(fā)現(xiàn)，6月工業(yè)企業(yè)經(jīng)營績效分行業(yè)數(shù)據(jù)中，盈利改善的行業(yè)可歸結(jié)為三方面：（1）成本改善型，收入平穩(wěn)，而利潤提升，主要集中于中上游原材料行業(yè)；（2）供給收縮型，表象是價格上漲，對應(yīng)競爭格局的改善，主要集中于金屬、化工等小品種；（3）政策驅(qū)動型：政府基建投資及重大項目投資帶來的盈利改善，主要集中于交運、電力設(shè)備及部分中小設(shè)備制造企業(yè)。但這三點的共同弱點在于尚未觀察到自主的、可持續(xù)的需求明顯回升，且潛在產(chǎn)能與高杠桿依舊是天花板。因此，盈利改善的持續(xù)性還有待觀察，且去年下半年的基數(shù)效應(yīng)明顯高于上半年。

滬港通無疑是近期市場關(guān)注的熱點。上周，香港金管局副總裁撰文指港幣近期強勢與滬港通聯(lián)系有限。但RQFII-ETF近期規(guī)模增長明顯，且溢價率有所上升，幅度尚未明顯超出此前波動范圍，目前低于2012年12月時的水平。我們認(rèn)為，滬港通需要重點研究與關(guān)注，目前情況倒更像是“外熱內(nèi)更熱”，香港市場有若干積極現(xiàn)象，但國內(nèi)市場放大的很快。

另外一個熱點問題就是房地產(chǎn)，我們做了個初步統(tǒng)計篩選，上周共有12條與地產(chǎn)政策相關(guān)的主要獨立新聞，涉及十多個城市的限購政策及信貸政策，與此相關(guān)的市場博弈情緒異常高漲。但這塊的政策變動及其后果無法預(yù)判，只能緊密跟蹤數(shù)據(jù)。我們傾向于再觀察一段時間。

對于當(dāng)前市場環(huán)境下的配置，我們認(rèn)為，周期性行業(yè)的交易性價值仍將維持一段時間，這是經(jīng)濟與政策短周期向上的結(jié)果，但部分市場指標(biāo)已經(jīng)指向金融地產(chǎn)有過熱傾向，博弈的成分大于基本面的支持。因此，周期的參與集中于中游原材料和設(shè)備制造行業(yè)，而非強彈性的行業(yè)與個股。同時，在中觀和微觀證據(jù)不能證偽的情況下，我們?nèi)詫⒂煤暧^數(shù)據(jù)的變化決定本次周期參與的持續(xù)性。目前看來，我們對持續(xù)性的預(yù)判并不十分樂觀。

我們始終認(rèn)為，在參與周期的過程中，結(jié)構(gòu)性的變化方向仍然不會發(fā)生改變，新興行業(yè)仍是大勢所趨，這點市場的共識繼續(xù)在凝聚，與去年不同的是，在估值高位的情況下，技術(shù)與真?zhèn)蔚目简烇@著上升。但無論怎樣，周期的波段下，我們都不能忘記始終保持一顆積極尋找“墜落天使”的心。