外匯占款對我國基礎貨幣供應量影響的實證分析

胡傳龍 高 勁

(上海海事大學 經濟管理學院，上海 200135)

一、引言

據中國人民銀行最新公布，2013年8月央行外匯占款達273915.92 億元，較上月增加273.2 億元，扭轉了連續兩月負增長的局面。隨著美聯儲決定暫緩退出量化寬松以及國內經濟的穩定發展，9月外匯占款仍保持較大規模的正增長，新增外匯占款1263.6 億元，延續上月回升走勢并創下新高。圖1 為2002—2013年我國外匯占款與基礎貨幣的增長情況。

圖1 2002—2013年我國外匯占款與基礎貨幣量增長情況

二、我國外匯占款對基礎貨幣供應量影響的實證研究

(一)數據選擇及模型建立

1. 數據選擇

本文選用了2002年10月至2013年6年的月度數據，選取基礎貨幣供應量(B)為因變量。開放經濟中一國基礎貨幣由兩個途徑產生，即國內信貸和國際儲備，國際儲備主要是指外匯儲備，而外匯占款是外匯儲備對基礎貨幣供應量影響的中間變量，因而將外匯占款(f)作為自變量之一。為了消除變量自相關問題，對兩個變量取對數(lnB、lnf)后再作分析。從基礎貨幣的定義可知，基礎貨幣由流通中的現金和準備金組成，因而受到法定存款準備金率和存款基準利率的影響。為了保證模型的完整性也將這些因素作為自變量納入模型。因此，在檢驗外匯占款對基礎貨幣的影響時，以基礎貨幣(lnB)為因變量，外匯占款(lnf)、法定存款準備金率(r1)、一年期定期存款利率(r2)為自變量。本文的檢驗均使用Eviews6.0軟件。

2. 平穩性檢驗

對基礎貨幣(lnB)、外匯占款(lnf)、法定存款準備金率(r1)、一年期定期存款利率(r2)各時間序列進行ADF檢驗，根據給出的時間序列的單位根檢驗結果，4 個變量的ADF 值分別大于1%、5%顯著性水平時的臨界值，不能拒絕單位根假設，說明這4 個變量的時間序列是不平穩的。對這4 個時間序列進行一階差分后再進行ADF檢驗，可以發現4 個變量的一階差分的ADF 檢測值在1%、5%顯著水平上均小于其臨界值，拒絕原假設。由此可知對基礎貨幣(lnB)、外匯占款(lnf)、法定存款準備金率(r1)、一年期定期存款利率(r2)都是一階單整序列，即序列是I(1)序列。

3. 格蘭杰因果檢驗

對lnB、lnf、r1、r2等4 個時間序列進行格蘭杰因果關系檢驗，選取滯后階數為3 階。

表1 格蘭杰因果檢驗結果

Null Hypothesis:Obs F－Statistic Prob.LNF does not Granger Cause LNB 126 4.38086 0.0058 LNB does not Granger Cause LNF 5.40805 0.0016 R1 does not Granger Cause LNB 126 3.71887 0.0134 LNB does not Granger Cause R1 1.72053 0.1665 R2 does not Granger Cause LNB 126 4.28487 0.0066 LNB does not Granger Cause R2 0.29635 0.8280

由表1 可知，外匯占款、法定準備金率和1年期整存整取基準利率都是基礎貨幣供應量的格蘭杰原因，而且基礎貨幣供應量(B)和外匯占款(f)相互為格蘭杰因果。

4. 長期均衡關系的協整檢驗

跡和最大特征值均顯示在5%的顯著水平下存在一個長期均衡關系，標準化后得結果為:

Cointegrating Equation(s)Log likelihood 832.8752 Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses )LNB LNF R1 R 2 1.000000 －2.513312 －0.196912 0.020067(1.15578)(0.17419)(0.60981)

即lnB=2.513312lnf+0.196912r1－0.020067r2+Et.

上式顯示:基礎貨幣供應量lnB 與外匯占款lnf 長期存在正向關系，與一年期存款基準利率r2長期存在負向關系，與法定存款準備金率存在長期的正向關系?；A貨幣量是由法定存款準備金總額和流通中的貨幣組成，法定存款準備金率越高，各商業銀行留存在中央銀行中的準備金就越多，貨幣乘數會減小，進而廣義貨幣供應量得到控制;同時由于法定存款準備金總額增加，基礎貨幣量會上升。1年期存款基準利率越高會吸引公眾存款，居民手頭上持有的通貨就會減少，但對基礎貨幣量的影響較小。從各自變量的系數和顯著性都可以看出，在長期中，外匯占款對基礎貨幣的影響是最大的，基礎貨幣對外匯占款的敏感程度明顯強于其他自變量。值得注意的是外匯占款對基礎貨幣的影響因子為2.513312，進一步說明外匯占款成為基礎貨幣投放的主要渠道。

5. 基礎貨幣對各變量沖擊的脈沖響應函數

脈沖響應函數描述的是一個內生變量對殘差沖擊的反應。具體而言，它描述的是在隨機誤差項上施加一個標準差大小的沖擊(來自系統內部或外部)后對內生變量的當期值和未來值所產生的動態影響，這種分析方法稱為脈沖響應函數，能比較直觀地刻畫出變量之間的動態交互作用及其效應?；A貨幣對各變量的脈沖響應函數見圖2。由圖2 可以看出，基礎貨幣在外匯儲備沖擊作用下表現出如下特點:基礎貨幣lnB 在外匯占款的沖擊作用下，脈沖響應的初始值在第1 期為零，此后逐步上升，到第24 期達到最大值，在隨后的月度里逐漸趨于平穩。與基礎貨幣相對于其他3 個變量的脈沖響應曲線可以看出，基礎貨幣對外匯占款沖擊的脈沖響應函數表明外匯占款沖擊具有放大作用，并且具有沖擊的持久性和長久沖擊的穩定性。

圖2 lnB 對lnf、r1、r2 的脈沖響應函數

(二)結論

通過以上的實證分析可以看到，外匯占款、法定存款準備金率、1年期存款基準利率等對基礎貨幣量產生了重要的影響，且隨時間的延伸影響各有不同。其中，外匯占款的影響效果最為強烈，從脈沖響應函數圖中可以看出，一個標準單位對基礎貨幣沖擊的數值與其他變量一個標準單位對基礎貨幣的沖擊相比，明顯大很多。隨著外匯儲備規模的擴大，外匯占款成為中央銀行投放基礎貨幣的一個重要渠道，在有管理的浮動匯率下，中央銀行為保持匯率的穩定，拋出本幣，增加外匯占款，被動地增加了基礎貨幣。所以，現階段在我國國際收支出現雙順差、外匯儲備規模不斷擴大的基礎上，我國貨幣供應量的內生性越來越強。

三、政策建議

(一)有效解決外匯占款的內生性問題

外匯占款所致基礎貨幣擴張問題的根源在于國際收支失衡、外匯儲備逐年攀升。在開放經濟條件下，宏觀經濟平衡的等式為:(S－I)+(T－G)=(X－M)。其中，M為進口，X 為出口，I 為國內投資需求，S 為國內儲蓄，T為政府稅收，G 為政府支出。可見，一國經常項目差額主要由國內投資與儲蓄缺口、政府稅收與支出缺口等多種因素所決定，因而是內生于經濟的，由此可認為外匯儲備是內生變量，進而外匯占款也可視為內生變量。因此，需積極調整經濟結構，轉變經濟發展方式，從根本上解決外匯占款的內生性問題，具體做法如下。

擴大內需，增加政府財政支出及轉移支付，建立健全社會保障機制，降低居民的預防性貨幣需求;建立健全金融市場建設及金融防范機制，增加居民的投資渠道，如大力發展我國國債市場，擴大短期國債發行規模，優化國債的期限結構，規范銀行及基金公司理財產品的銷售，確保中小投資者的利益;加大國有企業的改革力度，要求國企提高分紅，逐步提高國民的消費及投資水平，縮小投資與儲蓄、政府稅收與支出的缺口。

(二)加快人民幣匯率形成機制建設

短期內綜合利用發行央票、逆回購等沖銷手段可以暫時緩解外匯占款增加帶來的貨幣供給壓力，但同時也對我國的經濟產生一系列的負面影響。由于我國的強制結售匯制度，貨幣當局為了穩定人民幣匯率，購買因貿易順差和外商直接投資而產生的外幣，投出本幣，致使外匯占款增加。所以從現行的外匯形成機制和匯率體制入手，加強人民幣匯率形成機制建設，才是在長期內解決外匯占款問題的根本措施。

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