企業資產證券化破冰

據路透社9月3日引述兩名消息人士透露，中國企業資產證券化有望于今年10月正式開閘。這則消息隨后得到證實，第一財經日報9月5日報道稱，從證監會債券監管處某處長約談各券商后，流傳出的會談記錄顯示，此次會談主要涵蓋了三部分內容，第一部分就是10月份正式開閘企業資產證券化產品的發行工作。

業內人士認為，資產證券化在國內的發展充滿坎坷與荊棘，此次開閘或許能推動其進一步發展。

呼之欲出

2014年以來，資產證券化產品發行明顯加速。早在今年3月，證監會就陸續批復7單資產證券化項目，其中廣東海印集團股份有限公司（以下簡稱海印股份）資產證券化產品于4月17日獲批并于近日成立，而海印股份亦成為我國房地產行業的第一只資產證券產品。隨后，6月25日平安銀行1號小額消費貸款資產支持證券在上交所成功上市，證券化產品正式登陸交易所市場。

企業資產證券化作為一種融資創新，是證券公司以專項資產管理計劃為特殊目的的載體，以計劃管理人身份面向投資者發行資產支持受益憑證，按照約定用受托資金購買原始權益人能夠產生穩定現金流的基礎資產，將該基礎資產的收益分配給受益憑證持有人的專項資產管理業務。

作為區別于股票債券的一種直接融資方式，通過資產支持證券融資比上市等操作更簡便，融資門檻更低，融資成本一般也較低，且資金用途不受限。

正因為此，企業資產證券化有望于今年10月開閘的消息甫一傳出，便引發了業內的高度關注。

媒體披露消息稱，企業資產證券化受理流程是主承銷商、原始權益人先將主要方案與交易所對口部門進行論證，再正式備案，然后到中國證券投資基金業協會備案。若涉及特殊基礎資產的項目，需先與證監會債券監管處溝通后再開展。

隨后，一財網披露出更多關于企業資產證券化的消息，“基礎資產負面清單”即今年7月下旬證監會發給券商的《資產支持專項計劃備案管理辦法（討論稿）》，該負面清單涵蓋了8類不能作為基礎資產的資產，這8類資產主要是與政府稅收等相關或者不具有完全或獨立、穩定現金流的資產。

同時，監管層不建議上報現金流全部或者大部分依靠政府財政預算或者由政府承擔的項目；涉及公共事業項目（如水、電、煤）的，需將原始權益人從政府體系內剝離，確保其成為資產獨立、收入獨立、收益分配獨立的自主經營主體。對于以BT回購款作為基礎資產的項目，原則上不鼓勵，但可以參照發改委的“2111”的指標原則上報。

同時消息人士表示，監管層將優先支持保障房、安置房、棚改項目，在項目批復文件真實齊備的基礎上，可以在備案材料中多元化組織還款來源，包括不限于國家財政補貼、地方政府匹配土地出讓凈收益、安置計劃外銷售收入等。

據了解，目前國內資產證券化市場上主流發行的品種多是由央行和銀監會監管的信貸資產證券化，此外中國銀行間市場交易商協會于2012年開啟了資產支持票據的發行大門。

而對于棚改，國務院8月4日下發通知，明確各地要推進債券創新，支持承擔棚戶區改造項目的企業發行債券，優化棚戶區改造債券品種方案設計，研究推出棚戶區改造項目收益債券。

對此，業內專家表示，目前企業資產證券化的相關工作正在進行前期的準備工作當中，企業資產證券化將率先從與民生相關的項目入手，日后可能會對開發商采取一些優惠措施。

“未來在企業資產證券化方面，資本市場的作用將會越來越重要，尤其是以市場并購為載體的，將激活資本市場的資源配置、資源整合的作用。”同策咨詢研究部總監張宏偉表示。

被寄予厚望

“資產證券化對于經濟和金融市場的意義，恰恰在于能夠更為有效地利用、調動存量資產。

在此之前，中國資產證券化市場盡管已經走過了近十年的發展歷程，受制于金融市場發展階段、全球金融危機等內外部因素，一直未能迎來蓬勃發展的機會。”恒泰證券股份有限公司副總裁鄧浩對企業資產證券化寄予厚望，他撰文指出，企業資產證券化不僅有助于形成有序、可控的地方政府債務管理體系，而且能夠有效盤活企業應收賬款。

鄧浩認為，因商品、服務買賣或并購等商業行為產生的企業之間的債權，是最為合適的證券化基礎資產之一。這樣的資產具備產權明晰、破產隔離可實現等證券化資產的特點。在我國企業資產負債表的資產項上，應收賬款占據了不小的規模。這部分存量，若能夠通過資本市場盤活，與信貸資產證券化有異曲同工之妙，都能夠起到分散企業經營風險、金融市場系統性風險的作用。

“企業資產證券化是在保持定力的貨幣政策下的一個發展亮點。保持定力的貨幣政策就是要控制貨幣的增速，通過激活資本市場的存量來提升資金的周轉效率和使用效率，這其中包括市場并購、資產證券化等，這樣可以對于經濟轉型和產業升級起到重要的導航儀作用。”北京安邦咨詢研究員劉梟認為，此次所提及的優先支持保障房、安置房、棚改項目等主要是指有關民生方面的項目，這也是國家層面首先要關注的。

張宏偉表示，應該看到企業資產證券化在商業地產等其他領域的作用。“企業資產證券化有助于提高商業地產融資效率。”張宏偉告訴記者，在美國，商業地產資產證券化是最常見的融資方式之一，操作模式為REITs（房地產信托投資基金）投資于能產生穩定收益的不動產資產，以其未來的現金流來支付投資者收益。

德佑地產高級研究經理陸騎麟也認為，如果地產公司擁有優良的物業，完全可以通過資產證劵化進行融資，而上市企業通過這種以未來收益為抵押的融資模式，或許能減少投資者對于上市公司圈錢的質疑。

作為最早吃到螃蟹的企業之一，海印股份對資產證券化的作用絕對具有發言權。5月18日，海印股份發布公告稱，資產證券化在發行場所及發行方式兩方面拓寬了公司未來的融資渠道。

在多位業內人士看來，監管部門發力重啟企業資產證券化值得肯定。“但如果只側重于保障房建設融資，企業資產證劵很可能再次遭遇挫折。”劉梟認為，如何讓企業資產證券化如信貸資產證券化般常態化，無疑是下一階段政策的重點方向。

安邦咨詢報告指出，在三期疊加期間，中國債務經濟模式已經難以持續，整體債務率也已超過109%的非金融類企業急需通過債務重組修復資產負債表。而放活GDP占比、就業占比、稅收占比都過半的民營企業，才是以內需拉動中國經濟的關鍵。其次，已經拉開了架勢的中國城市建設要配套公共服務，需要更多的投入。而新型城鎮化下的城鄉公共服務均等化建設，也意味著更大的投入。在地方債務問題日漸嚴峻的當下，將這些項目進行企業化、民營化改造，并通過企業資產證券化募集資本，無疑也是拓展公私合作伙伴計劃（PPP）的有效方式。

“監管層如果只將企業資產證券化局限在作為保障房政策的附屬工具，無疑過于短視。”劉梟認為，如何站在緩解中國債務經濟模式的角度，發揮企業資產證券化在企業修復資產負債表和債務重組的重要作用，以及作為推動城市轉型和新型城鎮化下部分公共服務建設的工具推動公私合營計劃的發展，并將其常態化運作，才是企業資產證券化的攻堅方向。

忐忑發展路

“企業資產證券化這類專項資產計劃在國內并不十分普遍，國內地產企業如果做也只是短期融資，或用來拿地，或持續至銷售期完畢，短期效應更明顯；外資企業則更喜歡用房地產信托投資基金（REITs）來融資，融資一般都是覆蓋整個地產的開發、建設、銷售和管理周期，相比國內地產企業來說長期效應更明顯。”張宏偉告訴記者。

目前，我國的商業地產融資大多采用銀行借款、信托融資等模式，與傳統模式相比較，資產證券化可接受的抵押物的折扣率更高，融資成本也有較大優勢。

但一直以來，企業資產證劵化在國內的發展并不順利。

中國好不容易在2005年啟動的企業資產證券化在全球金融危機發生后即被叫停。

直到2009年5月證監會下發了《證券公司企業資產證券化業務試點指引（試行）》，明確規定由證監會對證券公司進行企業資產證券化業務試點的相關政策及監管要求，資產證券化才重新進入人們的視線。

在此期間，企業資產證券化經歷了兩輪發展。第一輪是2005年至2006年，共有9家企業發行了資產證券化產品。第二輪是自2011年起，原9家企業中有兩家企業發行了第二期資產證券化產品，另有兩家上市公司也通過發行資產證券化產品進行融資。

安邦咨詢9月發布的報告指出，目前，國內資產證券化規模約為2500億元，但大部分為信貸資產證券化，企業信貸資產證券化規模僅300億元左右，而2011年重啟后的發行規模甚至不到100億元。

2013年7月批復東方證券-阿里巴巴1號至10號專項資產管理計劃后，今年3月以來，證監會已批復7單資產證券化項目，其中海印股份資產證券化產品于4月17日獲批并于近日成立，其他6單尚未成立。而海印股份亦成為我國房地產行業的第一只資產證券產品。

“資產證券化的作用有目共睹，但中國資產證券化最大的難題是沒有二級市場，全部是在一級市場認購，幾乎沒有流動性，沒有trader（交易者、商人）愿意買ABS（資產支持證券）或者CLO（貸款抵押證券）。”一位不愿具名的股份制商業銀行工作人員告訴記者，除了資產出表是一大難題外，目前市場利率太高，只有消費貸、車貸這些短期信貸的利率水平合適，適合證券化的房貸等長期安全性高的資產，收益率則太低。

“國內ABS逃不過雙重征稅，這決定了其融資成本高于信托融資，能證券化的都是高風險資產，都只做短線”上訴人士告訴記者，此前，國內相應法律法規不健全，國家發放牌照也少，變相不鼓勵使用資產證券化這一金融工具，但是現在開始著手推動資產證券化，相信不久后，以上難點將不再是阻礙資產證券化發展的“攔路虎”。