淺談歐洲央行降息及對我國經濟的影響

6月5日，歐洲央行宣布自2014年6月11日起下調歐元區主要再融資利率至0.15%，同時將隔夜存款利率下調至-0.1%，將隔夜貸款利率下調35基點至0.4%。自此，歐元區首次進入負利率時代。

此次歐洲央行采取的寬松措施符合市場預期。究其原因，首先，歐洲整體經濟復蘇仍然疲弱，需要釋放資金的流動性以刺激經濟增長。數據顯示，歐元區今年一季度的GDP折合年率計算環比上漲僅有0.2%，經濟狀況最好的德國也僅增長0.8%，法國出現零增長，深陷債務危機的希臘、葡萄牙、意大利仍然出現負增長。此外，歐元區5月的制造業采購經理人指數（PMI）也創下近幾個月以來的低位，顯示其制造業恢復情況也不容樂觀。其次，通縮問題給歐元區帶來的困擾越來越明顯。據歐盟統計局最新數據顯示，歐元區5月消費者物價指數（CPI）同比增長僅有0.5%，不僅低于歐洲央行設定的2%的通脹目標，而且連續第8個月低于1%的“危機線”，消費和投資熱情都受到了抑制。因此，走到通縮邊緣的歐元區迫切需要寬松的貨幣政策，以提振市場的活力。

在經濟增長乏力，通縮風險加劇的背景下，歐洲央行推出組合拳，除了下調存貸款利率外，還宣布了旨在提高銀行間流動性、改善貨幣傳導機制的一系列貨幣政策，包括結束SMP沖銷操作，延長固定利率全額分配回購操作、提供定向LTRO等，并有可能進一步實施量化寬松的貨幣政策，即歐元區的QE。結束SMP沖銷和延長固定利率全額分配操作有利于改善銀行間的流動性，中央銀行通過購買短期債券，可以穩定貨幣市場利率，保證貨幣政策的實施效率和效果。固定利率全額分配由原本持續至2015年7月延長至2016年底，可以讓銀行通過合格抵押品從央行獲取無限量短期資金。提供定向LTRO，能有效刺激銀行發放貸款。定向LTRO旨在改善對歐元區非金融企業信貸，每個銀行借款總額可以達到其向非金融企業貸款余額的7%，該政策有可能觸發一波向中小企業放貸的行為。

歐洲央行祭出政策組合拳的目的和影響也是多方面的。

采用負存款利率的目的一方面是要增加貨幣供給，刺激經濟增長，另一方面，歐洲央行也是有意調節歐元的匯率。歐洲央行行長德拉吉一直都主張，目前歐元的表現過于強勁，從而推動歐元區的通脹率下降到了過低的水平，導致經濟面臨通貨緊縮的風險。而負存款利率將在整體上推動歐元區市場利率下降，從而阻止來自于海外投資者的更多資金流入歐元區，并且鼓勵投資者轉移到其他市場上去尋求更高的投資回報。市場反應上，歐元匯率在經歷短暫下跌之后迅速反彈，對于歐元匯率不降反升的現象有幾種不同的解讀：首先，由于歐洲央行的寬松政策市場早有預期，導致空頭提前布局，在歐元匯率下跌時，空頭獲利了結，推動歐元上漲；其次，歐洲央行幾乎打出了所有的政策底牌，包括負存款利率、結束SMP沖銷操作、延長固定利率全額分配回購操作、提供定向LTRO等，導致市場預期歐洲央行后手不足，難以再進一步擴大寬松政策，因此助推了歐元的上漲；最后，也有部分市場人士認為寬松的貨幣政策確實有助于歐元區經濟的增長，從中長期看，歐元存在走強的內因和動力。黃金方面，由于市場已經消化預期，歐元一度重挫后大幅拉升，受此影響，國際金價先是小幅跳水觸及1241美元，后一舉站上1250美元并穩定。當然，黃金后市的走勢，還要結合美國非農數據的公布。

歐洲央行降息對我國有什么影響？

在短期內，歐洲央行的降息對我國并無直接影響。但從中長期來看，歐元降息，大量流動性的注入以及低迷的通脹率都意味著，歐元的市場利率將出現下降，但同時大洋彼岸的美聯儲正逐漸縮減QE的購買規模，并最快有可能于明年夏季就進入升息周期，美元的市場利率難以維持目前偏弱的走勢，這意味著歐元與美元的利差正逐漸拉大且歐元處于下風，較大可能將驅動美元兌歐元進入一輪升值周期，并促使美元兌多數非美貨幣升值。

如果發生這種情況，對中國而言意味著外部環境或許會出現兩點變化：

第一，人民幣的升值壓力將有所減輕。在人民幣于今年一季度出現階段性貶值以及央行放寬波幅區間后，我們注意到人民幣中間價與美元指數的相關性不斷上升，按這一趨勢，若美元進入一輪升值周期，則中間價會保持弱勢，從而減輕升值壓力，人民幣匯率或許會低于此前的預測值，即使中國經濟企穩，人民幣也難以重現強勁升值的局面。當然這種情況的前提是，央行允許市場在定價過程中擁有更多話語權。

第二，外匯占款將有所收縮。美元升值以及美元利率上行，無疑將提高美元資產的吸引力，并促使全球資金流向美元，對國內而言，這將觸發大規模的資本外流，但卻可能令外匯占款出現收縮，原因是跨境資金進入國內的動力弱化。若出現這種局面，則將加大央行放松貨幣政策的壓力，零敲碎打式的寬松政策效果將出現打折，全面降準取代定向寬松的概率將上升。

當前，世界主要經濟體仿佛都熱衷于量化寬松的貨幣政策來給市場注入流動性，刺激經濟增長，倘若歐洲央行效仿美聯儲和日本央行，也開始印制鈔票，那么我國又應該如何應對呢？是不是也要進一步推行寬松的貨幣政策呢？或許，降息不失為一種出路。

首先，歐元區降息，人民幣對歐元的升值壓力陡然增加。在主要經濟體中，美國、日本的利率接近零利率，歐元區實行負利率，而我國目前一年期定期存款的基準利率是3%，因此，我國可以嘗試跟進降息，以縮小利差。降息讓本幣繼續貶值，特別是保持對美元貶值，這樣以美元計價的大宗商品、能源等價格也會回落到合理區間，從而降低中國輸入性通脹壓力。

其次，按照國際經驗，實行利率市場化后，在初期市場利率一般都會沖高。我國剛剛試水利率市場化，有必要參考國際經驗，適當壓低基準利率，以緩解利率沖高給實體經濟的發展帶來的壓力。切實降低企業融資成本，銀監會已經著手落實，嚴查銀行表內業務表外化，打擊影子銀行等，這些措施都需要時間，效果也有待觀察，央行降息無疑是個快捷有效的路徑。

最后，CPI的下滑為降息創造了空間。4月我國CPI同比增長1.8%，如果5月的CPI繼續保持在2%左右，央行就可以考慮降息了。

歐洲央行的降息在市場的意料之中，但結合多項貨幣政策的組合拳卻又是出乎市場意料的。在全球經濟一體化的今天，任何一個經濟體的重大決策都會對世界經濟格局產生深遠影響。經濟平穩發展一直是我國經濟政策的核心，在發展經濟的過程中，既要關注國內宏觀經濟在不同時期遇到的不同問題，同時也要關注世界經濟格局的變化，合理利用貨幣政策和財政政策，處理好在經濟發展過程中遇到的各種問題。

作者簡介：陳希（1986-），男，漢族，北京人，任職于交通銀行個人金融部，研究方向：金融學。