河南省發展資產證券化的突破口選擇

黨亞娥

[摘 要] 資產證券化作為創新的融資模式，目前在我國已進入常規化發展階段，但從發起設立的主體和證券化資產看，仍然以“國”字頭的金融機構和“國”字性質的證券化資產為主體，地方金融機構發起設立并以地方性證券化資產為模式的證券化案例屈指可數。河南省作為實施中原經濟區戰略規劃的主體要借助于國家給予的金融政策，以中小企業債券和省、市、縣所屬的基礎設施收費權等作為資產證券化資產選擇的突破口，由省內金融機構發起建立具有河南特色的資產證券化模式。

[關鍵詞] 河南； 資金； “瓶頸”； 資產； 證券化； 金融機構

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 03. 045

[中圖分類號] F830 [文獻標識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2014）03- 0098- 02

1 河南省發展資產證券化的必要性

1.1 可以解決河南省經濟發展中的資金“瓶頸”問題

河南GDP連續三年全國第五，2013年又是中原經濟區建設上升為國家戰略規劃后的開局之年。河南在越來越受到人們關注的同時，也遇到了經濟發展中的資金“瓶頸”問題。受繼續實施穩健貨幣政策的影響，銀行的流動性不斷縮小，2013年6月份波及全國的“錢荒”中河南也深受影響。據有關資料，河南現在有80%的中小企業缺少資金，大部分都是自籌或通過地下金融融資。一方面銀行無錢放貸，企業無米下鍋；而另一方面民間資金卻暗流涌動，從河南信用擔保機構增加的數量也可見一斑（2007年190余家，到2012年底有1 383家）。怎么給“錢”以市場、給“風險”以對價、給“資本”以出路？資產證券化也許是較好的選擇。

我國資產證券化從2005年試點到現在已有8年時間，其制度建設、技術手段、經驗積累都會為河南省資產證券化開展提供基礎保障。當然，由于2008年美國的次貸危機，人們對資產證券化還多詬病。但從本質上講，資產證券化本身只是一種金融手段，是有別于傳統融資方式的一種金融創新。其“資產”是有實體經濟作為支撐的，其運作方式也是以參與各方各自的承諾所確立的各種合約為信用鏈，以相互支持和牽制實現風險共擔的，它對金融市場和宏觀經濟的作用主要取決于如何設計和使用，本身無所謂好壞。美國的問題在于過度的創新和監管上的疏漏，導致微觀金融創新風險估控失當，然后又疊加于宏觀經濟周期下行的碰撞，才引發了危機的爆發，我們不能因噎廢食。通過資產證券化，一方面可以增加銀行的流動性；另一方面也可以解決企業的資金“饑渴”癥，同時給民間資本以出路。所以，選擇資產證券化，其實質就是選擇了一種新的融資方式，不必有太多的顧忌和擔憂。

1.2 是建設區域金融中心目標的需要

河南中原經濟區建設規劃中有把河南建設為區域金融中心的目標內容，這是非常好的一個契機。但實現這個目標可以有多種選擇方式，而不管選擇方式是什么，資金支持都是關鍵。融資方式有多種，但與傳統融資方式相比，資產證券化融資模式的優越性是顯而易見的，像“破產隔離”就會把融資主體的風險降到最低。

從目前全國的資產證券化發展狀況來看，除了國有政策銀行、股份制銀行、資產管理公司等“國”字頭的金融機構發起的證券化業務之外，地方上也只有經濟發達的浙江省浙商銀行2008年11月發行的國內首單中小企業信貸資產支持證券（2008年浙元1期）。雖然早在2009年，銀監會有關負責人就指出官方從未叫停資產證券化，會從審批、品種設計、投資者范圍等方面做進一步的改善，而且事實上此后也不斷有資產證券化品種推出，但卻鮮有地方推出的資產證券化產品，銀監會和中國人民銀行也沒有增加新的試點地區，有些專家及其他各方猜測會就此停止地方資產證券化試點，當然猜測和臆斷還是受大環境的影響。隨著2012年9月“國開行第一期開元信貸資產支持證券” 的發行和2013年3月證監會《證券公司資產證券化業務管理規定》的頒布，我國資產證券化已進入常規化發展階段。若河南省能抓住機遇，像浙江省那樣成為銀監會或人民銀行的試點地區，將會對河南經濟的發展產生深遠的影響。

2 河南省發展資產證券化的現實條件

2.1 內部條件

（1） 河南省直接融資比例偏低，資產證券化發展潛力巨大。長期以來，河南與全國其他融資主體一樣，80%以上的資金取得是以商業銀行貸款為主，尤其2008年后為應對美國的次貸危機，銀行信貸更是快速膨脹，不僅總量擴大，期限結構的不匹配也進一步加劇。與此同時，商業銀行的天量放貸又使我國宏觀經濟面臨通脹壓力。所以，從2010年初到2011年8月連續11次上調存款準備金率，大型金融機構為21.5%，中小型金融機構為18%，達到歷史最高水平。緊縮或穩健的貨幣政策使河南資金需求的結構性矛盾突出，中小企業普遍遭到融資“瓶頸”，緊縮的貨幣政策更使地方性商業銀行流動性普遍短缺。河南的地方商業銀行（如鄭州銀行等）本來就定位于為中小企業融資服務，經過這幾年發展，可證券化的信貸資產豐富。截至2012年6月底，鄭州銀行總資產規模達890.19億元，其中貸款余額376.92億元，占總資產比重約為43%，較2011年的49%有所下降[1]。一方面信貸資產豐富，另一方面流動性短缺。為了緩解上述矛盾，提高銀行資產的流動性，信貸資產證券化顯然是一個較好的選擇。

（2） 地方財政風險。河南省當前的財政收支矛盾尖銳，債務負擔沉重，財政風險日益加劇。其中，財政風險問題正逐漸成為困擾河南省政府和經濟發展的一道重大難題，2012年，財政總收入3 282.8億元，總支出為5 006億元，缺口1 923.2億元[2]。2009年河南省轄市共16個，債務總額為745.921億元，其中債務余額最多者為鄭州市，共計208億元，占比約為28%，其中當年舉債97.5億元，償還62.2億元，償還率為29.9%，不到30%；縣級市共120個（市、區），全部負債共60.7億元，債務余額在8億元以上的有19個，2億元以上的有17個。它們舉債主要用于城市基礎設施建設和城區道路建設，即市政建設。對此，可借鑒國內外經驗，將市縣級地方政府的市政基礎設施收費證券化?；A設施收費證券化是指以基礎設施的未來收費所得產生的現金流收入為支持發行證券進行融資的方式，以解決債務問題。

2.2 外部條件

（1） 有利條件。成熟的國外資產證券化經驗可以借鑒，而國內的資產證券化實踐更具有現實的指導性。像2008年浙江的浙商銀行發行的首單省屬資產證券化產品“浙元1號”，對河南省資產證券化開展具有現實的借鑒意義?，F有的法律法規和政策框架為河南省開展資產證券化提供了制度保障。此外，民間資金也是保證證券化資產銷售的資金條件。

（2） 不利條件。目前，對于券商發起的資產證券化缺乏相關的會計、稅務處理制度，但這一問題可以以現行的商業銀行發起的資產證券化會計、稅務處理作為借鑒，不會對資產證券化的進一步發展產生實質性的影響。

3 河南資產證券化的突破口選擇

3.1 模式選擇

目前我國已試點的資產證券化模式有兩種：一種是商業銀行發起，銀監會主導的信貸資產證券化，具體采用信托模式。另一種是券商發起，證監會主導的企業資產證券化，具體采用證券公司專項資產管理計劃模式。在目前我國現有的法律法規制度框架下，河南省可以選擇的資產證券化模式只有以上兩種。

3.2 資產證券化的領域選擇

結合河南省經濟發展特點及金融環境，可以選擇中小企業和省、市、縣級地方政府基礎設施建設這兩個領域。

3.3 資產池資產選擇

中小企業信貸資產、集合債券；省、市、縣級地方政府的基礎設施收費項目。

3.4 可能性

（1） 中小企業資產證券化。可分為兩種：一為中小企業信貸資產證券化，由本土商業銀行發起設立，可以采用信托模式。這個模式中國人民銀行和銀監會認可的可能性較大，因為有成熟的國內外信貸資產證券化的經驗可借鑒，尤其我國2008年浙商銀行發行的首單省屬中小企業證券化產品“浙元1號”，更是為河南省中小企業資產證券化試點提供了可借鑒的經驗，所以，管理層的認可程度會大一些。二為中小企業集合債券證券化，由本土證券公司發起設立，采用證券公司專項資產管理計劃模式。它可以發揮河南省中小企業產業集聚的特色和優勢，也有可借鑒的國外中小企業集合債券證券化的經驗，像韓國P-CBO的運作經驗，但我國現在還沒有相關的試點。從目前的制度層面來看，2013年3月證監會公布了《證券公司資產證券化業務管理規定》，明確了可以證券化的基礎資產的具體形態，包括“企業應收款、信貸資產、信托收益權、基礎設施收益權等財產權利，以及商業票據、債券、股票等有價證券、商業物業等不動產”，所以目前的制度障礙是不存在的。問題是缺乏相關的實物，像“豫中小債”截至目前共兩期（2008、2011）9.9億元，規模尚??；同時中小企業自身發展的特點，使其難以滿足2010年10月證監會出臺的《企業資產證券化業務試點工作指引》中“基礎資產應先能夠產生相對穩定的現金流”的要求。所以，綜上所述，短時間內，中小企業集合債券證券化的試點很難獲得中國證監會的認可和支持，可能性較小。

（2） 省、市、縣級地方政府基礎設施資產證券化?？梢赃x擇證券公司專項資產管理計劃模式。這個選擇有成熟的國外市政資產證券化項目運作成功的經驗借鑒，也有我國2006年東海證券發起的“南京城建污水處理收費專項計劃”資產證券化項目和2011年由中信證券發起的（2012年1月證監會批準）“南京公用控股污水處理收費權益權專項資產管理計劃”項目。它們都是將市政建設收費權打包證券化，無疑會對河南省基礎設施資產證券化提供一定的經驗支持。因此，省、市、縣級地方政府基礎設施收費權（路橋收費除外，其目前爭議較大）證券化試點獲得中國證監會認可和支持的可能性較大。

3.5 具體的運作和流程

（1） 河南省的中小企業資產證券化運作流程以河南省屬的商業銀行作為發起機構，將中小企業信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以該財產所產生的現金流支付資產支持證券的收益，證券分為優先級和次級兩種，采用評級、內外部信用增級等，在銀行間市場發行和交易。

（2） 省、市、縣級地方政府基礎設施資產證券化運作流程：由證券公司發起設立專項資產管理計劃，用所募集資金購買省、市、縣級地主政府的特定資產（基礎資產），并將該資產收益分配給資產支持證券持有人。證券分為優先級、次級兩種，選用評級、內外部信用增級等，在證券交易所發行和流通。

總之，根據服務實體經濟的原則，吸取“金融市場風險只會轉移而不會消失”的教訓，只開發簡單的基礎性信用衍生品，過度復雜的證券化和再證券化暫不考慮。