國外天使投資發展經驗及對江蘇省的啟示

李向輝，李艷茹

（江蘇省科學技術情報研究所，江蘇 南京 210042）

0 引言

天使投資（Angel Investment）是權益資本投資的一種形式，是指投資者出資協助具有專門技術或獨特概念的原創項目或小型初創企業，進行一次性的、前期的、直接的投資。天使投資的投資對象是企業初創期的想法（Idea），這類初創想法必須具備一個特點，即有可能發展成為擁有巨大潛力和高度成長性的技術項目［1］。天使投資的金額一般較小，缺乏嚴格的風險審查機制，投資方向更多地是基于投資人的主觀判斷，因此難以形成組織化的概念和規模化的運作方式，致使投資主體難以聚集，而以個人為主。目前，在很多發達國家，天使投資市場非常活躍，政府也制定了相應的措施激勵并規范這種新型的投融資行為，用以解決小微企業在創業初期存在長期權益性融資困難的問題。

近年來，江蘇省科技創業投資發展迅猛，2010年各類創業風險投資機構達到275家，管理資金規模達到588億元，創投機構數量、資金規模、資金增量均居全國第一。但在江蘇省風險投資的各個環節中，天使投資的發展還相對薄弱，主要表現在缺乏成熟的發展環境和運行機制，在創業投資中的作用和影響不夠明顯等。本文通過比較天使投資在主要發達國家的發展情況，對天使投資的特點和先進發展經驗進行了總結，并以此為基礎，結合天使投資在江蘇省的發展現狀，提出規范、激勵天使投資發展的有益建議。

1 國外天使投資發展情況

1.1 美國天使投資的發展及特點

根據美國聯邦中小企業管理局（SBA）的保守估計，全美的天使投資人在25萬人左右，被投資的企業約30000家。若以每人投資80萬美元來估算，那么每年的投資額在100億美元到200億美元之間，其資金規模是機構投資的2～5倍，投資項目數量則達到機構投資的20～50倍。據統計，從上實際90年代末至今，美國天使投資對象企業的數量以每年35%的速度遞增，并且投資額度已經接近風險投資總額的50%［2］。美國對于天使投資者的從業門檻有嚴格的限定，具體數據是個人資產達100萬美元，或者年收入20萬美元以上。在這一限制下，美國符合天使投資者條件的個人或家庭仍然達到了260萬，其中約有10%～15%的投資者是較為活躍的，他們愿意以承擔高風險的代價去追逐高利益回報，這部分投資者（數量約在25～40萬人之間）是美國社會初創企業的主要資本來源。

美國社會文化中蘊含的冒險理念和創業精神是天使投資市場迅速發展的內在動力源泉。但在發展過程中，政府的支撐作用不可忽視。首先，天使投資者能夠享受到了眾多州提供的稅收優惠政策；其次，健全的投資運作機制、利益分配機制和退出清算機制能夠最大程度上保障投資人的合法權益；最后在技術上，SBA專門為天使投資人創立了ACE—NET（天使資本電子網絡），該網絡于1996年由時任總統克林頓下令設立，宗旨是為天使投資者與潛在項目之間的對接提供一個信息公開平臺，以重點彌補初創企業50到500萬美元之間的資金缺口。2000年4月，ACE—NET被改造為非牟利機構，并進一步完善了信息公開機制和審核機制，這一舉措在信息技術層面顯著地推動了天使投資行業的發展。

因此，美國天使投資業的主要特點是：社會文化內涵為產業成長提供了天然的土壤，政府在政策、制度和信息技術上的支撐則為產業的繁榮提供了保障。

1.2 歐洲天使投資的發展及特點

在歐洲，天使投資人通常被稱為商業天使或資深私人投資者。據統計，全歐洲的天使投資者數量大概在100萬人左右，其活躍者比例跟美國相似，達到了12.5%，也就是13萬人左右。這些活躍投資者平均每筆的投資金額大致在2.5～25萬歐元之間。1997年，歐洲將各國、各地區乃至各城市的天使投資信息網絡整合起來，成立了類似于美國ACE—NET的歐洲商業天使網絡平臺（EBAN），并組織成立了配套的商業天使網絡協會。該協會的宗旨是通過宣傳天使投資行為的優點，發展、發掘更多潛在的商業天使，擴大商業天使的群體規模，充分發揮集群化、網絡化的優勢，推動資本與初創公司項目的對接。最具有代表性、天使投資網絡最為繁榮的的歐洲國家是英國。據統計，英國的天使投資團體大約涉及50個不同的專業領域。這些團體在組織模式上大致可分為2類，一是全國性的廣泛投資網絡，二是專注于不同地區或行業的投資網絡。近年來，英國天使投資行業的團體化、網絡化、組織化的趨勢日趨明顯，在從2001—2006年的5年間，獨立的天使投資者數量下降了一半，而天使投資團體的數量和規模都迅速增加［3］。

可以看出，歐洲的天使投資的主要特點是：在天使投資網絡的信息支撐和引導作用下，投資主體逐漸呈現出集群化、組織化發展的趨勢。

1.3 日本天使投資的發展及特點

日本的天使投資的新興起源于20世紀90年代。在經歷了近20年的高速發展之后，日本經濟在20世紀90年代出現了停滯，與此同時初創企業數量也明顯下降，經濟活力趨向于蕭條。在這種背景下，日本政府著手推行以發展高新技術產業為核心的“第三次風險繁榮”產業政策，重視中小初創企業的培育。與美國和歐洲國家類似，為了激勵和引導民間資本向天使投資轉變，日本政府也出臺了一系列的優惠政策。最具有代表性的就是1997年“天使稅收待遇”條例，該條例規定投資日期早于企業注冊日期的資本可以延遲三年報稅。同時，日本政府大力推動天使投資網絡的建立，這一舉措也顯著推動了日本天使投資的規模化發展。據統計，目前在日本天使投資網絡備案的投資人已經超過了10萬。這一數字相對于日本有限的國土面積和人口數量，實際比例是極為驚人的。可以說，日本自上世紀末起新興產業的迅速發展，離不開政府為引導和推動天使投資行業所作的努力［4］。

可見，日本天使投資的特點是：政府對天使投資發展的扶持力度較大，具體方式主要有制定落實稅收政策優惠和建立健全天使投資網絡。

1.4 發達國家天使投資特點總結

可以看出，在上述美、日、歐等發達國家，天使投資行業之所以能夠迅速發展，離不開天使投資網絡的信息支撐以及政府的政策支持。一方面，投資網絡為民間資本和企業項目提供了對接交流的信息平臺，天使投資得以從個體化、分散化走向規模化、集聚化；另一方面，政府的優惠政策和保障機制的支撐則降低了天使投資的風險，保障了天使投資者的合法權益，激發了投資人的積極性。綜上，天使投資網絡和政府支持是發達國家天使投資行業發展過程中最為突出的特點。

2 國外天使投資的發展經驗

天使投資行業以其個性化極強，信息不對稱性高，收益周期長，偶然性較高等特點，不僅對天使投資人的市場嗅覺和機遇把握能力提出了更高的要求，也考驗著政府的監管調控能力，尤其是政策的制定、執行和落實能力。縱觀上述發達國家天使投資的發展歷程，可以總結出以下幾點先進的經驗和做法。

2.1 網絡平臺和協會建設方面的經驗

在建立天使投資網絡之前，由于組織不力、交易費用高等原因，美國天使投資的發展受到了極大的限制，為此聯邦政府特別撥款指派SBA建立全國性的網絡ACE-Net。不久之后歐洲也成立了非營利組織：商業天使網絡平臺EBAN。天使投資網絡信息平臺為天使投資人和初創企業之間搭建了溝通交流的橋梁，隨著計算機互聯網的發展，這些中介平臺的積極作用和效果愈發明顯，有效地維持了投資信息的對稱性，降低了資本和項目配對的時間和經濟成本，使投資的實現效率得到了高速的提升，為行業的發展起到了積極的推動作用。

在網絡平臺之外，發達國家還相繼扶持成立了配套的行業網絡協會，例如美國天使投資協會、歐洲商業天使網絡協會等，這些協會致力于投資領域方向性方面的研究和培訓，以及會員間投資信息的共享和交流［5］。相對于網絡平臺，協會更注重吸收經驗豐富的天使投資者，以及商業伙伴、運營團隊、風險銀行家、律師等相關專業人士，從而建立起會員實際參與的可信任的信息共享實體平臺，通過人際關系來擴展搜尋途徑，獲取回報率較高的項目；并且借助這樣一個信息通暢、交流無障礙的協會平臺，能夠培養出關系密切、相互欣賞并信賴的天使投資人，最終發展成為天使投資者集群，提高了天使投資行業整體的投資水平和扶持能力。此外，無論是協會平臺還是網絡平臺，都意味著能夠為企業提供一個由小做大的資金支持鏈，這就為前任投資者提供了便捷的退出途徑，從而完善了天使投資的社會退出機制。

2.2 政策激勵措施方面的經驗

政府的稅收激勵措施是對沖天使投資風險的重要保障，也是促進天使投資者積極性的重要手段。以美國俄克拉荷馬州為例，該州成立了專門的俄州技術商業化公司，為一些實際參與企業運營行為的天使投資團體俱樂部提供稅收抵扣，并為俱樂部中的個人投資者提供力度更大的優惠措施，以此鼓勵對于該州初創企業的投資［6］。美國其他各州也采取了不同程度的稅收優惠政策，例如愛荷華州對個人天使投資者和共同基金提供總計1千萬美元的稅收抵扣額度，并為創業者提供與投資者見面溝通的機會；夏威夷州對投資于高新技術領域的天使投資者給予五年100%稅收抵免的“超級優惠”；密蘇里，西弗吉尼亞，緬因和北卡羅來納4州則分別出臺了從25%到60%不等的稅收抵免政策［7］。

2.3 推動區域創新要素聚集

天使投資具有區域性發展的特點，需要政策環境、人才、資本等創新要素的聚集。個體天使投資者往往基于自己對某一領域的認識程度來判定投資方向，并通過身邊的社會關系來獲取可靠的投資情報。因此，即使網絡平臺或投資協會的建設達到相當成熟的程度，仍有相當部分的投資者只愿意在熟悉的產業領域或行政地域內進行謹慎的投資。調查表明，多數美國的天使投資人更愿意投資與他們地域相近的企業。因此，在發達國家，尤其是一些天使投資行業不成熟的地區，政府往往從建立區域化的天使投資市場試點入手，再逐漸推進天使投資的行業市場規模。這種做法既符合天使投資發展的特點和規律，也便于地區政府對天使投資監管工作的開展，便于及時總結、發現問題，為全面發展天使投資積累經驗。

3 國外經驗對江蘇省發展天使投資的啟示

目前，江蘇省的創業資本雖然密集，但大量的投資都集中在了企業的相對成熟期。近年來，隨著投放到成熟期市場的資本競爭愈發激烈，獲得高收益的可能性也越來越低。在這種形勢下，風險投資者們逐漸意識到，要將目光轉移到創業早期甚至是創新的源頭，孕育天使投資的社會土壤也隨著形成。從政策環境來看，江蘇省的創新優惠政策較為密集，各地市政府均推出了各類人才計劃及創新工程，可以說擁有全國最為優秀的創新創業環境。從產業角度來看，江蘇省的產業覆蓋完整，國家層面的戰略性新興產業配置全面。因此，江蘇省已經具備了發展、集聚天使投資的條件，應當把握機會，率先發展成為國內天使投資的示范帶頭區域。

但是，江蘇省天使投資尚處于發展起步階段，制約發展的因素有很多，突出表現在投資信息嚴重不對稱、相關體制機制不完善、亟需政府引導和政策支撐、缺乏成熟的行業領軍者等。為了促進天使投資行業及市場的發展，江蘇省政府可借鑒美、日、歐等發達國家的經驗，采取以下促進激勵措施，積極疏導民間資本，盡快形成有利于天使投資發展的良好環境。

3.1 推動投資網絡平臺建設，解決信息不對稱問題

江蘇省雖然擁有豐富的資金資源，但是與擁有更強新技術研發能力的北京、西安等地相比，存在著技術資金資源配比不均衡、資金需求方與資金供給方信息不對稱等現象。建議由政府和專業信息公司共建信息網絡平臺，為天使投資提供信息發布以及項目對接等中介服務。

首先，建設天使投資網絡平臺可以使省內的天使投資者更及時的了解到最新的技術市場行情、高新技術成果和專利技術申請，并且能夠通過定期的信息發布、組織培訓沙龍等交流活動，提高行業內投資者的整體水平，進而有利于推動形成成熟的管理機制和投資機制。其次，建設天使投資網絡平臺有利于行業自律和信用體系的完善。天使投資是直接建立在人與人相互信任基礎上的投資方式，囿于監管機制的天生缺陷，即缺乏科學嚴格的審查機制，其對于信用制度的要求要遠遠超過其他風險投資方式。而風險投資平臺在信息交流共享、消除信息不對稱的基礎上，進一步地提供了一個值得雙方信賴的中介平臺，通過借助政府的公信力和權威，推動行業信用機制和規范市場秩序的建立。最后，建設天使投資網絡平臺還有助于天使投資與后續風險投資、私募基金的銜接，有利于投資扶持資金鏈條的形成，從而完善天使投資的退出機制，并為企業發展提供更為完整而可持續的支撐作用。

3.2 通過政策引導扶持，不斷完善相關體制機制

據保守測算，江蘇省約有40萬的居民擁有超過50萬的資產，意味著江蘇省內至少擁有2000億的民間資本。但這些資本多為經過艱苦創業積攢所得，一旦遭遇失敗，將會使投資者喪失投資的意愿和能力。因此，天使投資長周期、高風險的內在屬性將是民間資本進入的最大障礙，急需政府出臺扶持政策來抵消部分的風險，以保障風險投資者的合法權益［8］。一方面是直接引導，政府可設立由財政部門出資審批、科技部門輔助監督的天使投資引導基金，參照創業投資引導基金的運作模式，資助天使投資人的投資活動。通過這種聯合投資的方式，既可以依靠政府的公信力，在最大程度上保障投資人的收益，也能夠調動民間資本，充分發揮政府對產業發展的導向性作用。另一方面是間接引導，政府可以通過稅收優惠、提供擔保、政府補助、政府采購等優惠政策，對于天使投資者及所參與的企業給與更多的關注和支持，同時盡快的建立健全投資基金、物權保護等相關法律法規體系，從而更全面地維護天使投資者的合法權益。

4 結語

當前，天使投資在發達國家得到了良好的發展，在推動科技可持續創新、促進經濟可持續發展等方面起到了積極的作用，已經成為各國多元化、多層次資本市場不可或缺的重要組成部分。對于江蘇省來說，天使投資的規范發展將有利于解決中小企業，尤其是處于種子期和初創期的中小微科技企業的“融資難”問題，推動創業企業的發展和技術的持續創新。根據發達國家的經驗，良好的投資環境、合理的資本市場結構、完善的投資運營機制、高效的社會資源分配體制，這些都是一個成熟天使投資市場所必備的條件。由于天使投資在江蘇省的發展尚處于起步階段，因此需要借鑒以上發達國家的實踐經驗，并結合實際發展情況，為相關扶持政策的制訂提供科學的依據和有力的支撐。

［1］鄧超，鄭元婷，王昌東.政府促進天使投資發展的國際比較及啟示［J］.經濟問題探索，2010（1）：129-133.

［2］陳明.美國天使投資的運作機制極其借鑒［J］.市場周刊，2005（9）：102-103.

［3］Anthony Harrington.Business angels offer wings for start-ups［N］.The Scotsman，2006-5-23.

［4］李華，王鵬.“天使投資”在OECD國家的運作——兼論“天使投資”在我國的發展前景［J］.世界經濟研究，2003（4）：51-56.

［5］張維，邱勇，熊熊.天使投資在中國的發展環境研究［J］.科技管理研究，2007（6）：56-58.

［6］Garry D·Bruton，David Ahlstrom.An institutional view of China’s venture capital industry explaining the differences between China and the west［J］.Journal of Business Venturing，2003（2）：233-259.

［7］George Lipper，Bruce Sommer.Encouraging angel capital：what the US states are doing［J］.Venture Capital，2002（4）：357-362.

［8］方建中.推動民間資本參與江蘇高新技術產業風險投資的對策研究［J］.科技與經濟，2004（5）：42-46.