地方政府投融資平臺城投債發展前景研究*

中央財經大學中財—鵬元地方財政投融資研究所 溫來成 張 偲

地方政府投融資平臺城投債發展前景研究*

中央財經大學中財—鵬元地方財政投融資研究所 溫來成 張 偲

我國地方政府債務問題由來已久，2008年世界金融危機后，地方政府組建投融資平臺，大量舉借銀行貸款和發行城投債，該問題進一步凸顯。本文對2012年以來我國學術界對城投債問題的研究文獻進行了梳理與總結，論述了推進《預算法》修改、允許地方發行市政債券的財政體制條件研究等今后城投債管理還需要深入研究的問題，并從提高中央財政本級收入占全國公共財政收入的比重、保證中央財政對全國債務風險的調控能力、為城投債向市政債券等規范的地方債轉化創造體制條件等方面，對城投債的發展提出了對策建議。

投融資平臺；城投債；發展前景

根據現行《預算法》規定，除國務院另有規定外，地方政府不得發行地方債券，要求地方政府財政收支平衡。而實際上，地方政府債務早以各種形式存在。2008年美國“次貸危機”引發世界金融危機后，中央政府出臺“4萬億”經濟刺激計劃，除中央財政投資1.8萬億外，其余由地方政府配套，鼓勵地方政府設立投融資平臺公司舉借銀行貸款、發行債券籌集資金，地方政府債務及其財政風險凸顯，地方政府債務問題引起社會各界關注。特別是2011年國家審計署地方政府性債務審計結果的公布，推動了理論界及實際部門對地方政府債務問題研究的熱情。另外，歐元區主權危機蔓延、美國政府“財政懸崖”問題顯現，引發各界對我國地方政府債務安全問題的擔憂。本文重點研究地方政府投融資平臺公司發行城投債問題。

一、問題的提出

城投債是地方政府投融資平臺發行的企業債券。而地方政府投融資平臺是由地方政府出資設立，通過財政注資、資產劃撥、授予國有土地開發權等方式，組建一個符合《公司法》要求的政府投融資平臺公司，授權其向市場融資，從事公共基礎設施的投融資、建設開發和經營管理等活動，借助政府信用并以經營收入、公共收費和財政收入等為還款來源和保障。地方政府投融資平臺包括不同類型的城建投資、城建開發、城建資產等公司。可以看出，城投債是地方政府規避《預算法》的產物，名為企業債券，實為地方政府債券，具有市政債券的性質。城投債自20世紀90年代出現以來，對開展城市基礎設施建設、推動城鎮化進程、促進城市經濟社會發展方面發揮了積極作用。特別是在2008年美國次貸危機引發的世界金融危機爆發后，城投債在促增長、調結構，保民生中扮演了重要角色。但目前城投債的發展也面臨一系列的挑戰。

(一)新型城鎮化需要巨額建設資金，地方政府債券融資有其必然性。

目前,我國已進入城鎮化快速推進的階段，2012年城鎮化率達到52%。與發達國家70%以上的城鎮化率相比，我國城鎮化還有相當繁重的任務。新一屆政府提出新型城鎮化與新型工業化、信息化和農業現代化“新四化”融合的任務，因而推進新型城鎮化建設，是我國今后較長時間內經濟社會發展的重點領域之一。據國家發改委城市和小城鎮改革發展中心課題組對12個省區的調查顯示,12個省會城市,平均一個城市要建4.6個新城新區；144個地級城市,平均每個規劃建設約1.5個新城新區。在新型城鎮化建設中，基礎設施投資需要巨額資金。據測算，城鎮化率每提升1個百分點，地方政府公共投資需求將增加6個百分點左右。由此推算，“十二五”時期城鎮化催生的地方政府公共投資規模就將達30萬億元之巨。在現行財政體制下，地方政府僅靠稅收、行政規費等正常財政收入，難以提供如此巨額的資金，舉債融資需求十分迫切。

(二)地方政府投融資平臺債務風險繼續蔓延。

根據國家審計署2011年6月公布的《2011年第35號：全國地方政府性債務審計結果》*國家審計局網站：http://www.audit.gov.cn/n1992130/n1992150/n1992500/2752208.html。顯示，截至2010年年底，全國地方政府性債務余額為10.72萬億元，由此引發了學界與社會對我國地方政府性債務問題的廣泛、持續關注。在隨后兩年的時間里，再無官方對地方政府性債務規模的數據發布。加之審計署2011年第35號審計報告中并未包括鄉鎮一級地方政府性債務的數據，這引發了各界對我國地方政府債務規模和風險的擔憂、猜疑，某些國際游資甚至想借助我國地方政府性債務問題，掀起一輪“做空中國”的資本運作。雖然國家審計署于2013年6月10日發布了《36個地方政府本級政府性債務審計結果》*國家審計署：《2013年第24號公告：36個地方政府本級政府性債務審計結果》，2013年6月10日，中央人民政府網站。確認了地方政府性債務在抽查樣本中的總體風險可控、局部存在風險的現狀，但仍沒有消除境外機構的擔憂。例如，國際著名評級機構惠譽(Fitch，2013)將中國的長期本幣信用評級從AA-降至A+，穆迪(Moody’s，2013)將中國長期展望由積極降為穩定，均以中國地方政府性債務膨脹、或有債務量不明朗為主要理由；國際貨幣基金組織(IMF，2013)在新近發布的《財政監督報告》中指出，地方政府性債務問題，將是財政風險的重要來源。

直到2013年12月30日，國家審計署發布《全國政府性債務審計結果》，將全國省、市、縣、鄉四級地方政府性債務予以全口徑披露。公告顯示，截至2013年6月底，地方政府負有償還責任的債務108 859.17億元，負有擔保責任的債務26 655.77億元，可能承擔一定救助責任的債務43 393.72億元。截至2013年6月底，省市縣三級政府負有償還責任的債務余額105 789.05億元，比2010年年底增加38 679.54億元，年均增長19.97%。其中：省級、市級、縣級年均分別增長14.41%、17.36%和26.59%。截至2012年年底，有3個省級、99個市級、195個縣級、3465個鄉鎮政府負有償還責任債務的債務率高于100%；其中，有2個省級、31個市級、29個縣級、148個鄉鎮2012年政府負有償還責任債務的借新還舊率超過20%。從行業債務狀況看，截至2013年6月底，全國政府還貸高速公路和取消收費政府還貸二級公路債務余額分別為 19 422.48 億元和4433.86億元，債務償還壓力較大。地方政府性債務對土地出讓收入的依賴程度較高。截至2012年年底，11個省級、316個市級、1396個縣級政府承諾以土地出讓收入償還的債務余額 34 865.24 億元，占省市縣三級政府負有償還責任債務余額93 642.66億元的37.23%。*國家審計署：《全國政府性債務審計結果》，國家審計署網站，2013年12月30日。這表明，我國地方政府性債務風險，在整體可控的前提下，局部地方政府債務風險仍在繼續蔓延，亟須有效治理。

因此，從總體上看，地方政府投融資平臺債務風險繼續呈蔓延之勢。

(三)《預算法》修改緩慢，地方政府債務信息不透明。

在現行《預算法》制度下，地方政府不得發行地方債券。如上所述，地方政府為規避《預算法》，通過投融資平臺公司，以城投債等企業債券形式，募集資金，用于地方經濟建設，特別是基礎設施建設。這樣，就無法編制債務預算，對地方政府債務進行規范化、制度化管理。城投債的發行規模、結構和使用效益，脫離地方人大和財政部門監督。地方政府也不向社會定期或不定期公布其債務信息，以及政府財務狀況，目前只公布一些簡單的預決算信息。由于地方政府債務信息不透明，社會公眾、新聞媒體無法對政府債務進行監督，銀行、證券公司，以及個人等投資者，難以在證券市場上做出正確的選擇。在此情況下，就難以有效控制地方政府債務規模及其財政風險。且目前《預算法》修改稿仍在全國人大審議過程中，能否開放地方債券，還是未知數。現階段亟須對城投債做出相應制度安排。

(四)中國地方政府債務引起國際社會擔憂，有關評級機構下調中國信用級別。

2013年4月9日，惠譽(Fitch)將中國的長期本幣信用評級從AA-降至A+，這是中國主權信用評級自1999年以來首次被一家大型國際評級機構下調。惠譽認為，中國經濟存在“基礎層面的結構性弱點”。惠譽的亞太區主權評級主管Andrew Colquhoun表示，“我們認為中國的債務問題最終將需要主權資源來解決，債務將轉移到中國的主權資產負債表上。”國際評級機構穆迪投資者服務公司(MOODY’S INVESTOR’S SERVICE)2013年4月16日在其官網確認，維持中國政府主權債務的Aa3評級，但將評級前景由原先的“正面”下調至“穩定”。穆迪公司認為，中國對地方政府債務的控制力度差于預期，且信貸擴張過快。國際貨幣基金組織(IMF)多次對中國潛在的債務風險表示關注。IMF第一副總裁戴維·利普頓5月29日在北京表示,如果將地方政府融資平臺包括在內,“增擴”概念下的廣義政府債務估計已增加到GDP的近50%,相應的“增擴”財政赤字在2012年約為GDP的10%。*人民網：《國際貨幣基金組織:中國地方政府債務占GDP一半》，2013年6月3日。這充分表明，對地方政府債務的關注與擔憂，已從國內走向國際，影響到有關國家和國際組織對中國未來發展趨勢的判斷。由于投融資平臺是地方政府債務的主要載體之一，城投債的發展方向更引人注目。

二、文獻回顧：2012年以來城投債問題研究進展

如前所述，隨著地方政府債務引起社會各界的關注，繼20世紀80年代后，其理論研究再次成為學術界的熱點之一，專家、學者對問題進行了廣泛、深入的探討。如前所述，城投債是目前最接近地方政府債券的形式，可以視為其雛形，也是地方政府性債務過渡到規范的地方政府債券的載體和橋梁。在許多文獻語境中，地方債治理研究主要指城投債治理研究，地方債發行主體治理研究，與投融資平臺治理研究語義高度相關。為避免用語重復，本文對上述概念不再做嚴格區分，直接等同城投債問題研究。*本文采用最新的2012年、2013年文獻，引用之處不作年份標示。

(一)市場化自主發債，賦予地方政府發債權。

由于債券到期本息支付具有剛性特點，不少學者認為，將地方政府債務債券化，是解決目前地方政府債務的根本出路(馬海濤)，具體來講，是通過信貸證券化、資產證券化，化解地方政府債務風險(孫杰)，并根據一級政權對應一級舉債權的原則，逐步實現我國地方政府可持續自主發債狀態(賈康；安立偉)。吳金友總結了上海市2011年以來地方債試點發行的積極效應。朱太輝、魏加寧從金融學的基礎理論出發，論證了我國地方債發行的必要性。具體來講，第一，從資產組合理論出發，由于我國以銀行主導的間接融資為主，而且在直接融資方面，股票市場發展快于債券市場，允許地方政府自主發債，可以豐富債券市場上的債券品種、期限結構、信用層次，這無疑會完善我國債券市場的結構，提高資產配置效率；第二，從委托代理理論來講，有助于提高投資者對政府投資的約束，特別是可以杜絕投融資平臺較為隱秘的“多頭借貸”，“重復、交叉擔保”這類問題；第三，從風險分散理論上講，可以降低我國國有銀行和地方銀行積累的風險，市場化之后，隨之引進的風險信用評級規則，可以及時有效的暴露和釋放潛在風險，也約束地方政府過度負債和盲目負債；第四，從貨幣政策調控理論上講，有利于改進貨幣政策利率的傳導機制，促進金融深化改革。丁淑芳認為允許地方政府自主發債具有積極作用：一方面，投資者追逐優質地方債券的壓力，會迫使地方政府改善自身的財務狀況，推進政府信息公開；另一方面，地方政府若自行發債，能豐富廣大民眾的投資品種，有效提高居民中財產性收入所占比重。張立偉則從憲政的法學角度出發，認為地方政府債券市場本身比稅收更具有市場化特點，債券市場定價對政府治理的績效有更加量化的評價標準。在這種情況下，政府與債權人之間的關系，要比納稅人和政府之間的關系更加平等，債權人參與式民主監督機制，可以制約地方政府過度舉債的擴張。中國人民銀行金融市場司司長謝多則認為，未來十年中，市政債可能是推動債券市場發展的因素。*謝多：《市政債將在未來十年推動債市發展》http://finance.sina.com.cn/review/hgds/20121129/201713844610. shtml。他還指出應該堅持市場化方向，債券違約的風險是客觀存在的，行政審批和政府隱性擔保都不能消除違約風險，應通過市場化的方式進行識別和分擔。鄧淑蓮、彭軍則根據我國地方政府在資本市場上公開發債試點已展開的現實判斷，地方政府自主發債已是不可逆轉的趨勢。安國俊認為，將隱性債務顯性化，是化解財政風險和金融風險的必然選擇。王志揚則深信在短期內，地方政府自行發行債券是解決地方政府債務問題的有效方式。

(二)行政管制，中央代理地方政府發行債券。

部分學者認為，在我國現行經濟社會發展環境下，即使賦予地方政府發債權，地方政府也未必能有效運用和實現良好的地方治理，地方政府投資饑渴也未必能得到解決(李學文等)。對于中央政府而言，發債權是一種非常重要的權力，在制度之間的配套和法制化沒有成熟之前，不宜賦予地方政府發債權(劉劍文)。他進一步指出，從憲法規定看，我國的地方治理機關當屬各級人民代表大會，但現行人大制度仍有完善的空間，在人大監督制度不完善的情況下，就賦予地方政府發債權過于倉促。他最后指出，就目前我國的宏觀經濟秩序角度看，發行地方債可能會對國債造成一定的擠壓，影響到財政部和央行的宏觀調控能力，而且也無法防止地方政府之間發行債券陷入惡性競爭。對于地方財力緊張問題，更應該從中央與地方事權與財力的調整中尋找解決之道，例如加大中央的一般轉移支付力度和中央行政審批、代發地方政府債券等措施。今后的發展方向是，地方政府債務的發行審批工作應由財政部、中國證監會和央行3個部門共同管理。證監會制定全國統一的地方政府債務管理辦法，授權各地證管辦進行具體的監督管理；財政部負責債券的發行規模和各地的指標分配，監督各地財政部門對債務資金的管理；中國人民銀行則負責地方政府債務的發行組織工作(馬海濤)。行政管制這種模式，在日本、法國等有著集權傳統的單一制國家最為典型，且具有較強的強制性，不可避免地受到政治因素的高度影響，對國土面積遼闊、地區差異大并由此而導致地方政府財政能力不同的國家而言，尤其如此(鄧淑蓮、彭軍)。在實際運用中，短期來看效果非常明顯，但由于缺乏靈活性，其適應性不強(熊波、張宏翔)。

(三)城投債發行主體：投融資平臺的治理研究。

在信息披露與投資者保護不充分的背景下,融資平臺舉債依賴的是政府的財政信用(劉偉、李連發)。根據審計署公布數據，投融資平臺公司債務額2010年年底占地方政府債務余額比重為46.38%。這其實反映出當前政府間財政關系處于一種失范、失衡的狀態，也威脅到政府信用。中央政府與地方政府圍繞著投融資平臺展開的博弈，是缺乏制度安排條件下的討價還價(馮果、李安安)，中央政府對地方政府大規模舉債的做法，往往無法可依，而只能行政干預，反觀地方政府對于中央政府頻繁改變規則的做法，也是疲于應對、無可奈何，雙方的權利均缺少必要的限制。封北麟認為由于省級政府的行政控制權，其所承擔的債務風險可以轉嫁給市、縣兩級政府，市、縣兩級政府性債務是我國地方政府性債務風險的真正匯聚點，特別是縣級政府，由于縣域經濟總體薄弱，城市化和工業化程度不高，財政能力處于弱勢且短期內土地缺乏足夠開發潛力，更容易成為我國地方政府性債務危機的風暴眼。劉昊、張月友、劉華偉通過實證對封北麟的判斷予以支持，并進一步指出，城投類平臺與開發區類平臺的城市建設職責較大，債務風險比交通類和國資管理類要高地方政府。投融資平臺也被部分學者看成“準政府投資”的工具(郭慶旺、趙旭杰)。謝思全、白艷娟將金融加速器的概念引入理論模型分析發現，地方政府和商業銀行雙沖動下，地方政府融資平臺實際上擁有信貸加速器效應，這種信貸加速器效應有可能導致風險不可控。加之2013年是各地方政府換屆后的第一年，許多地方政府已經提出了雄心勃勃的發展規劃與投資計劃，商業銀行尤其要注意防范政府融資平臺貸款項目的風險(孫建林)。有學者實證得出結論，防范和化解融資平臺債務風險，首要的是要控制地方政府融資平臺債務規模,總的規模控制住了，大的債務風險就可以防范(阮佩婷)。

具體而言，在地區、縣級政府，一般都擁有以下幾種政府性公司：城市投資開發有限公司、城市交通投資有限公司、城市水務集團等。這些公司似乎是為城市公共建設而設，實質是為城市建設進行融資。地方政府通過這些政府性公司，利用土地進行抵押貸款，使得在城市開發和建設中，金融資金替代了財政資金成為城市公共建設的主力(李學文等)。由此可見，地方政府的投融資平臺與“土地財政”有著緊密的聯系。這種制度安排下充滿了財政機會主義行為，投融資平臺這個“制度怪胎”就誕生了(張建偉)。張立勇總結地方投融資平臺存在的六個主要問題：第一，地方政府違規向銀行出具財政擔保協議為其融資；第二，地方政府超越自身還款能力舉債；第三，部分銀行違規授信或者多頭授信；第四，投融資平臺公司互相擔保；第五，采取借舊還新方式，不能及時反應潛在風險；第六，投融資平臺公司內部管理不規范。盡管存在上述諸多弊端，但根據楊路最新實證研究顯示，地方政府融資平臺投資規模的擴大，有助于促進經濟增長，并且時點效應逐年遞增，但各個地方的影響效果存在顯著的個體差異，從東部、中部到西部作用力依次減弱。對于投融資平臺的治理意見，也分為兩類：第一類認為應該整合、完善，讓其繼續發揮積極的建設作用，第二類認為應該徹底清理讓其退出歷史舞臺。

第一類，整合當前地方投融資平臺。從資源的利用角度來看，投融資平臺是對城市發展中一些經營性或非經營性的資產的重新利用(盧炯星)。投融資平臺面對經濟發展形成了一種次優的制度安排，具有相對比較優勢(劉海虹、陳進)，作為企業主體與政府特征的雙重融合，呈現出不同尋常的逆經濟周期運作規律。從舉債目的看，投融資平臺形成的債務，主要是用于各地基礎設施建設，最終形成了大量資產，其中部分資產具有長期直接收益，一些沒有直接收益的項目也具有較好的社會效益(張立勇)。資源配置效率角度看，那些社會回報高的項目(比如基礎設施項目)，彌補了市場失靈；盡管對私人投資有“擠出效應”，帶來了資源配置效率的損失,但彌補市場失靈的好處可能更大(劉偉、李連發)。對于地方融資平臺的貸款，不能一刀切式的叫停，否則，會讓一些正在進行的建成后很有希望形成現金流的項目難以為繼，資金鏈斷裂反而造成不良資產(時紅秀)。有學者就提出對其治理應當建立起規范的公司治理結構，盡量淡化其行政管制色彩；實行嚴格的信息披露規則，強化其公司治理的透明度；降低對銀行貸款的過度依賴，探索多元化的融資渠道(馮果，李安安)。地方政府方面，將地方融資平臺債務納入預算管理并借鑒國外的預算報告制度，為融資平臺設立專門機構及專用賬戶，分別設立政府投資項目和自營賬戶，獨立核算，對可能存在的各種風險進行清查，使其透明化，同時建立適合地方融資平臺的資產負債表(蔡志群)。銀行系統方面，可以組建貸款平臺，以銀團貸款的形式對融資平臺進行授信，參團的銀行之間就可實現信息共享，并分散一部分風險，同時也便于控制銀行系統對融資平臺的整體授信規模(余子良)。

第二類，清理地方投融資平臺。這類觀點中最為鮮明的一種是，“當地方政府債券開始試點發行時，地方投融資平臺就失去了存在的意義”(吳金友)。多數學者還是認為，地方投融資平臺的退出機制，是一個循序漸進的過程，這與公共財政改革的歷史腳步一致：融資工具從“費”到“稅”再到“債”(張建偉)。“最終目標應該是，從短期的規范和治理地方政府融資平臺，過渡到建立合理的地方政府債務管理體系”(張立勇)。地方債制度演進從融資平臺、中央代理地方發行公債，到市政公債試點，無不體現了漸進、溫和的改革進程。

(四)城投債與財政管理體制改革研究。

王芳、陳曦指出財政管理體制中，中央政府的信用擔保其實是一種非排他性但有競爭性的公共資源，地方政府之間存在著競相舉債，以至濫用公共資源的道德風險，他們認為只要中央政府無法實施有效的外部約束或懲罰機制，各級政府強烈的舉債動機將使地方債務問題普遍存在，而且地方債務危機有可能在經濟規模較小但赤字政策更為激進的地方政府率先爆發。

在治理城投債風險、推進財政體制改革具體措施方面，學者們提出了相應主張和建議。第一，建立全口徑的財政預算制度，將政府性債務納入預算管理，并依法接受各級人大及有關部門的監督(孫杰；馬海濤；劉劍文；盧炯星)。第二，適當上移地方政府的部分事權和支出責任；積極推進房產稅改革，為地方政府培育穩定的稅源，平衡財政收支缺口，提高政府償債能力；繼續推進財政層級扁平化(孫杰；賈康)。第三，建立地方政府借款償還準備金制度，資金籌集辦法，可以對財政直接負債，財政每年有計劃地從地方政府可支配財力中安排一定比例的資金用于建立償債準備金，也可以考慮在相關部門的專項支出中，按一定的標準落實好償債準備金(范螢心、張舒涵、孫奎環)，為了實現償債準備金的保值增值，可以在確保安全性和流動性的前提下，允許償債基金進行資本運作(熊波、張宏翔；袁潔、夏飛)。第四，完善政府破產清算法規，目前我國尚無對地方政府機構破產的法律規定，一旦發生地方政府破產，中央政府承擔怎樣的責任也不明了。第五，建立地方政府債券市場，按照我國“十二五”規劃綱要提出的“建立健全地方債務管理體系，探索建立地方政府債券發行制度”要求，確立債券市場在地方政府舉債融資中的主渠道地位，健全地方債券管理制度(安立偉)。有的學者建議制定《地方政府債券發行管理辦法》，對地方政府的舉債目的、舉債主體、舉債的管理部門、舉債審批程序、資金投向和投資范圍、債務償還等予以明確說明(盧炯星)。有的學者則認為，可以對《預算法》第28條進行修改，并輔以國務院制定相關配套的實施細則(張建偉；馬海濤)。還有學者認為，行政法規與《預算法》修正案效力不足，應該制定專門的《地方政府債券管理法》(熊波、張宏翔)。

(五)城投債管理與政府會計改革研究。

馬海濤認為，在市場經濟條件下，地方政府已經成為了較為獨立的經濟利益主體。地方政府要對債務信息進行標準化的披露，同時還要詳細規定債務信息報告、預測、時效性和專業審計等標準。有學者認為，可以出臺全國統一的地方政府債務會計核算辦法，建立統一的地方政府性債務管理信息系統，使得中央政府和監管部門隨時掌握地方政府性債務的現狀，提高債務管理的科學性和透明度(孫杰)。也有學者指出，我國目前政府會計領域以收付實現制為基礎的預算會計，無法完整、準確反映政府擁有的資源、負債、運行成本和費用，也無法對政府財政能力和財政責任進行科學有效的會計記錄、分析評價和報告披露，不利于財政風險的披露與防范(婁洪、黃國華、張洋)。由此得出的一個判斷是，我國現有政府會計體制并沒有很好地配合地方政府債券發行市場化改革。原有的政府資產負債表只向內部使用者服務，很多數據并沒有在報表中完整地給出(孫棟梁、盛碩)。袁潔和夏飛從地方政府債務風險預警機制入手，提出了審計的定性與定量角度評價體系。定性方評價方面，首先是安全性評價，一是償債風險，即地方政府資不抵債導致的風險；二是流動性風險，即地方政府資產缺乏流動性，導致到期債務無力償還本息。其次是可持續性評價。定量評價方面，可以使用三個常規的審計評價指標：負債率、債務率、償債率，以及兩個延伸評估指標：逾期債務率、借新還舊償債率。他們還提出在財政部門內部專門設置機構，配置專業的管理人員，對各級地方政府部門和單位關于地方政府性債務會計核算制度執行情況進行監督，并將地方性債務審計工作納入當年審計計劃和地方政府經濟責任審計范疇，作為領導干部業績考核的一項重要指標。楊亞軍、楊興龍、孫芳城對我國地方政府債務會計的核算范圍進行了初步界定，提出應該基于權責發生制構建地方政府債務會計核算的根本框架；采用雙重會計處理基礎，逐漸將地方政府債務納入政府會計范圍；重點解決地方政府債務會計要素的計量屬性問題，可酌情使用會計要素計量允許的歷史成本、現行成本、可變現凈值和現值四種計量屬性；設置適當的地方政府債務會計科目；設計可全面反映地方政府債務情況的地方政府整體層面財務報告格式。

三、城投債發展需要重點研究的問題

如上所述，2012年以來核心期刊上發表的主要學術論文，在對城投債問題研究方面，研究取得了新的進展，為進一步開展該問題的研究奠定了良好基礎。同時，從我國地方政府債務問題的治理現狀而言，該問題研究任重而道遠。我們認為，以下幾個問題是近期研究需要重點解決的問題。

(一)推進《預算法》修改，允許地方發行市政債券的財政體制條件研究。

從我國地方政府債務發展的實際情況分析，《預算法》禁止地方政府發行債券，而地方經濟社會發展迫切需要以債務方式籌集一部分建設資金，且又有可行性的矛盾，是導致地方政府以投融資平臺公司方式規避《預算法》，形成或有債務、隱性債務的主要原因。因而修改現行《預算法》、允許地方發債成為迫切的任務。但實現這一突破，需要在財政管理體制中得到安排。從現行分稅制財政管理體制的實施情況來看，2011年中央財政本級收入占全國公共財政收入的比重僅為49%，遠遠低于澳大利亞等國聯邦財政收入(或中央財政收入)占80%左右的比重，也低于以經濟自由主義著稱的美國，其聯邦政府財政收入占全國財政收入的60%左右。這就需要研究如何調整現行分稅制財政管理體制，使地方政府發債權在財政管理體制上得到安排。應解決以下問題：

1.中央財政本級收入占國家財政收入的主導地位，中央財政有充分宏觀調控能力，以應對全國性債務危機。我國是單一制國家，地方財政只具有相對獨立，地方政府是在中央政府領導下開展工作，有些地方政府債務是執行中央政府政策造成的，地方政府不能承擔全部債務責任。因而在財政體制上需要保證中央政府財力占主導地位，一方面，保障中央政府宏觀調控能力，保證國家整體債務水平安全可控。另一方面，保障中央政府有能力調節全國各地區經濟社會發展水平，一旦某些地區發生局部性債務危機，中央政府有財力進行救助。要達到上述目標，從世界各國的經驗來看，一般要求中央本級收入占全國財政的比重至少在60%以上。從我國1994年財稅體制改革后分稅制財政體制運行的實際情況看，中央財政本級收入占全國財政收入比重有了較大幅度增長，但最高時也只是1994年達到55.7%，2011年為49.4%。1994～2011年中央財政本級收入占全國財政收入比重為52.3%，只能說初步扭轉了財政大包干體制下“諸侯經濟”的局面，加強了中央政府宏觀調控能力，但要達到中央政府對全國政府債務有充分管控水平，還是有一定差距。

2.在財政體制安排上，進一步明確、細化中央財政主管部門(即財政部)對地方政府債務監管職責，建立中央財政對地方政府債務有效控制機制。目前財政部預算司下設了地方政府債務管理處，考慮到地方政府債務問題設計面廣、政策性強，可在財政部內設獨立司局管理。具體對地方政府債務控制機制方面，需要解決以下問題：(1)地方政府發債條件。對可以發行地方政府債券的政府提出明確要求，包括財政收支狀況、負債率、債務率等，對于收不抵支依賴上級政府轉移支付、債務余額較大的地方政府，不得發行地方政府債券。(2)地方政府債券發行額行政審批。根據目前我國地方行政管理體制的實際情況，需要建立地方政府債券發行額年度行政審批機制。即財政部每年根據各地區上報的債券發行額計劃、國家宏觀經濟形勢、金融市場狀況、地方財政收支水平、地方政府債務余額及當年還本付息數額等因素，確定當年全國地方政府債券發行規模，并分配到各個省市自治區，作為各地區地方債券發行額的上限，要求不得突破。省級政府對本區域債券發行具有一定調控權。(3)地方政府債券發行透明度規定。要求發行地方政府債券的政府定期披露其財政收入等財務信息，為各類投資者、社會公眾提供準確的市場信息，對地方政府發行債券形成有效的市場約束機制、社會公眾輿論監督約束機制，配合中央政府行政管制，實現地方政府債券發行的良性循環。(4)地方政府債務管理違規處罰及問責制度。對于違犯中央債務管理制度的地方政府進行罰款、行政警告等處罰，并對負直接領導責任的黨政領導追究領導責任。(5)配套制度建設。地方政府發行債券,涉及國庫管理、會計核算等財政收支業務，需要建立相應配套制度。

3.地方財政建立債務管理自律機制和制度。我國幅員遼闊，人口眾多，地方政府債務僅靠中央政府自上而下管理是不夠的，還需要建立地方財政債務管理自律機制和制度。主要包括：(1)編制全口徑債務預算。凡是政府財政負有直接償還責任的債務、財政擔保的債務，以及地方財政認可由相關公共機構發行的債務，都應編入政府預算，全面反映地方政府債務規模，有利于加強地方人大、財政，以及社會輿論對政府債務的監督，防范和化解債務風險。(2)建立適合本地區經濟社會發展情況的地方債務預警體系。在中央統一債務規模調控下，各地區政府對本級政府債務承擔一定責任，建立適合本地區經濟社會發展情況的地方債務預警體系，形成相應的自我約束機制。對于地方債務有關指標達到預警水平后，可由同級人大或審計部門宣布地方財政進入警戒狀態，或者危機狀態，采取相應收支管理措施，處置債務風險，化解債務危機。(3)建立適合本地區經濟社會發展情況的地方債務危機處理機制。為防范和化解地方政府債務危機,需要建立應急處置預案，一旦地方人大或審計部門宣布本地區進入財政危機狀態后，就啟用危機應對措施，如在地方管理權限內增加稅收、壓縮財政支出、處置政府資產和變現國有企業股份、發行新債還舊債等，保證按期償還到期地方債本息，維護政府信譽，保障地方經濟社會穩定、協調和可持續發展。(4)建立投融資平臺公司防火墻機制。如城投債發生支付危機，首先處置投融資平臺資產還債，然后由政府財政安排資金。在城投債支付危機和地方政府財政之間形成一道防火墻。

4.地方政府有較明確的事權邊界。在地方政府事權邊界中，首先要明確地方債務資金的具體用途，即在制度上規定，地方政府債務資金主要用于地方經濟社會發展支出，不得用于政府行政經費支出，或者彌補公共財政赤字。且現階段為了增強地方政府償債能力，債務資金優先用于有一定收益的城鎮基礎設施等項目，然后再用于其他地方經濟社會發展支出，原則上不再運用債務資金舉辦傳統意義上的國有企業，或者用于國有企業改制、收購、兼并等支出。其次，在中央與地方事權劃分方面，取得實質性進展，將社會保障、義務教育、公共衛生等部分支出職責上收到中央和省級政府，同時，進一步細化各級政府支出的范圍和職責分工。地方政府舉債，是為了履行本級政府為社會提供公共服務的職責，同時，也承擔相應責任，不再是為了完成中央政府或者上級政府的任務而舉債。

(二)適合我國國情的市政債券的制度設計研究。

目前，我國地方政府投融資平臺發行城投債的主要用途，是城市基礎設施建設。在其他國家地方政府債務中，以城市基礎設施建設為主的市政債券占較大比重。現在需要研究一旦修改《預算法》，允許地方政府發行市政債券，我國將如何建立適合我國國情的市政債券的制度，包括市政債券的發行主體、發行條件、市場流通，以及償還、擔保等管理制度。我國現有建制市657個，經濟社會情況差別較大。從行政級別來看，有省級的國務院直轄市、計劃單列的副省級城市、省直轄的地級市，以及縣級市。從財政收入看，有的城市年收入在數千億元以上，有的城市僅幾十億元而已。因而，市政債券債度設計，需要充分考慮現實的國情。具體而言，可能需要在以下幾個方面取得突破：

第一，市政債務發行主體制度。在發行主體設置中,主體可分為地方政府和地方政府授權代理機構。原則上按照一級政府、一級財政、一級財權的原則，各級地方政府都有發債權。地方政府發債時由同級財政部門直接負責，其他政府部門不得舉借任何形式債務。鑒于目前我國鄉鎮一級財政不夠健全，現階段可將地方政府發債主體控制在省、市(州)、縣(市)三級，凡是財政經濟狀況符合條件的地方政府，可以發行債券。政府各部門所屬以財政撥款為主要收入來源的事業單位，未經同級財政部門同意，不得舉借債務。同時，地方政府投融資平臺等政府相關機構，得到同級財政部門批準后，可代理發行地方政府債券。

第二，市政債券擔保制度。市政債券可分為一般責任債券和收益債券。一般責任債券發行時不針對具體建設項目，憑借政府整體信譽發行。取得資金后由政府預算統一安排使用，還本付息也由政府預算統一安排。而收益債券是為特定建設項目籌集資金，以項目收益為償還債務的資金來源。因此，在建設任務繁重、資金需求量大、政府信譽較低的情況下，一般責任債券的發行需要政府以稅收等常規收入為擔保，以增強市場信心，保證債券發行任務完成，而收益債券則不需要擔保。我國《擔保法》規定任何行政機關不得為企業和個人擔保，但從我國發行地方債券的實際需要來看，需要有財政部門的擔保。可修改《擔保法》，賦予財政部門經同級人民代表大會批準后為一般責任市政債券擔保的權利，促進市政債券市場的發展。

第三，市政債券保險制度。我國地方政府眾多，各地區經濟社會發展不平衡，地方政府間償債能力差別較大，對于財政經濟實力較弱的地方政府，通過建立市政債券保險制度，可以降低債券違約風險，有利于市場發行。即發行市政債券的地方政府向商業保險公司購買保險，一旦不能按期還本付息，由保險公司承擔還本付息責任。這也需要財政制度和保險制度的創新。

(三)城投債向市政債券過渡的制度安排。

從目前地方政府投融資平臺發行城投債，到修改《預算法》，允許地方政府發行市政債券之間，需要有過渡性制度安排，一方面保證地方政府經濟社會發展資金需要，推動地方各項建設事業發展，另一方面，有效控制地方政府債務風險，化解債務危機，實現城投債向市政債券的平穩過渡。

1.對城投公司的分類治理。據國家審計署的審計，到2010年年底，全國省、市、縣三級有各類政府投融資平臺6000多家，有的地方政府擁有10家以上的投融資平臺公司。這些地方政府投融資平臺公司構成較為復雜，從業務看，有的公司屬純融資性質，主要負責融資，取得資金后由政府統一安排使用，不從事經營活動。而有的公司既融資，也從事一定的經營活動；從隸屬關系看，在一級政府中，有的投融資公司隸屬于財政部門，有的則由國資委管理，有的隸屬于水利等主管部門，也有的直接隸屬于市政府，還有各類開發區辦的投融資平臺公司；從投融資平臺盈利能力看，有的公司經營實力較強，可以自主經營、自負盈虧，但大多數公司則需要依靠政府財政補貼，或者需要特殊政策扶持。因此，在過渡期內，需要對現有投融資平臺公司進行整頓、合并和分類。(1)對經營性資產較多，經濟實力較強，可以自主經營、自負盈虧的投融資平臺公司，對其經營管理層調整，現任黨政干部退出后，交由同級國資委管理，按照普通經營性國有企業管理，不再享受政府優惠政策，也不再承擔政府投融資功能。公司發行的企業債券由其承擔還本付息責任，不再納入地方政府性債務統計范圍。(2)對以政策性業務為主，需要政府財政補貼、財政撥款或特殊政策扶持才能維持運行的投融資平臺公司，進行整頓合并后，由財政部門統一管理，其發行的城投債直接納入政府財政債務范疇，除由公司收入償還本息外，財政預算承擔最后還款人的角色。從我國目前地方政府的狀況看，一級政府有1～2家投融資平臺公司即可，多余公司需要整頓、合并。

2.對現有債務風險的控制。對于在發行市政債券以前政府投融資平臺公司發行的城投債，隨同投融資平臺的整頓、合并，采取區別對待、有效控制債務規模、保證按期還本付息、逐步消除債務危機風險的辦法。對經營性資產較多，經濟實力較強，可以達到自主經營、自負盈虧的投融資平臺公司，在退出政府投融資平臺范圍，由國資委按照一般國有企業管理后，其發行的債券不再納入地方政府性債務統計范圍，債券還本付息由企業用經營收益支付，如發生違約，則由法院按照企業破產清算程序解決。對以政策性業務為主，需要政府財政補貼、財政撥款或特殊政策扶持才能維持運行的投融資平臺公司，進行整頓合并后，由財政部門統一管理，其發行的城投債直接納入政府財政債務范疇。這部分城投債的還本付息，首先要求以城投公司業務收入償還，對當年不能償還的部分本息，由財政部門審查，列入預算支出，經同級人大批準后執行，以保證債券按期還本付息，維護地方政府信譽。對于因地方建設需要，確需增加發行的城投債，須經財政部門統一平衡，在地方財政償還能力之內發行，嚴格控制新增債務規模。對于地方財政較為寬裕的地區，可以在債券市場上以收購債券的方式，提前償還部分債務，以消化部分債務存量負擔。

(四)地方財政債務透明度研究。

在市場經濟條件下，政府舉債融資也是一種市場行為，必然要受市場機制約束。需要研究如何要求政府及時公布財政收支、資產負債等財務信息，進一步明確相關政策界限，消除各類“幻覺”(如各級人大向銀行出具的安慰函、財政部門的收入證明等)，使地方政府舉債融資受到市場機制的有效約束。面對透明和充分的地方政府債務信息、明確的政策界限，銀行等金融機構出于自身收益和安全的考慮，可自動減少、或者停止向債務風險較高的政府投融資平臺公司貸款。各類投資者掌握上述信息后，必然減少或者停止認購經營狀況不佳的政府投融資平臺公司債券、股票。從目前各地政府財政信息公開的情況看，在國家審計署公布2010年年底地方政府債務審計結果后，目前各地區除公布中央代地方政府發行債務還本付息信息外，尚未公布其他債務信息。在各地人代會召開期間，地方政府一般發布一些粗略的政府預決算信息。財政部發布的《2013年地方政府自行發債試點辦法》規定，試點省(市)應當通過中國債券信息網和本省(市)財政廳(局、委)網站等媒體，及時披露本省(市)經濟運行和財政收支狀況等指標。試點省(市)在發債定價結束后應當及時公布債券發行結果。但上述辦法對財政信息公開的時間(如每月、每季度)、公開的程度(具體指標)等都未作詳細規定，難以滿足投資者以及社會各界對財政信息的需求，也加大了國內外對中國地方政府債務的擔憂和猜測。

(五)歐美債務的警示研究。

近年來，歐美國家債務危機不斷蔓延，影響深遠。歐美國家的債務問題由來已久，背景復雜。如歐洲國家債務危機的經濟社會背景、形成機制等，與我國地方政府債務有重大差異。美國的國債也有美元作為世界貨幣等特殊背景，以及美國經濟結構的具體情況；美國地方政府債務與我國地方政府債務，既有相同、相似之處，也有諸多差異。因而需要進一步研究這些國家債務，包括地方政府債務危機的演變過程、內在機制，以及歐美國家制定、實施的管理制度，從中吸取經驗教訓，為我國地方政府管理服務。同時,研究如何建立我國自身的評級體系。陳彧西、周小宇(2012)實證發現，通過東亞和美國兩地區公司的評級、財務、主權評級等數據分析,證實了國家偏見的存在：東亞主權評級不合理的偏低,造成了該地區的公司評級系統性地低于美國公司。

四、結論和有關政策建議

根據上述分析，目前政府投融資平臺公司發行的城投債，主要是向規范的市政債券轉變，且已具備基本條件，同時，還存在一些現實困難和問題，需要在以下方面作進一步改進：

1.提高中央財政本級收入占全國公共財政收入的比重，至少達到60%，保證中央財政對全國債務風險的調控能力，為城投債向市政債券等規范的地方債轉化創造體制條件。實現這一目標，需要對現行分稅制財政管理體制，特別是中央地方共享稅的劃分比例作較大調整，如所得稅的分享比例等。

2.加快修改《預算法》、《擔保法》，同時，著手制定市政債券管理辦法。包括市政債券的發行主體、發行條件、市場流通，以及償還、擔保等管理制度，建立地方政府債券發行額年度中央政府行政審批機制，建立地方政府債務預警及責任追究制度。

3.對現有地方政府投融資平臺公司進行整頓合并，建立法定分類管理體系，有效控制城投債風險的蔓延。較大幅度壓縮現有政府投融資平臺公司數量，一級政府有1～2家投融資平臺公司，可滿足政府投融資需要。政府投融資平臺承擔政策性融資功能，可分為融資公司和融資運營公司兩類，在依法認定的基礎上分別管理,完善法人治理機構,健全管理體制。對原投融資平臺債務妥善處理，由整合后的公司承擔，不得逃廢債務。在此基礎上，嚴格控制投融資平臺債務增長規模，化解債務風險。

4.定期披露城投債等地方政府性債務信息，并作為近期政務信息公開(特別是財政預算公開)的重點，穩定市場預期，增強地方債務管理的市場約束力。對政府債務信息公開的時間、種類、方式等做出明確規定和要求，提高政府債務透明度，使銀行、證券公司、居民等各類投資者對政府償債能力有較準確的判斷，形成市場約束力，監督、制約政府舉債融資行為，也有利于未來市政債券市場的發展。

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*本文為教育部人文社會科學研究規劃基金項目《地方政府投融資公私合作的監管機制創新研究》(批準號13YJA630101)、北京市哲學社會科學基金項目《北京市公共服務公私合作的價格監管機制創新研究》(批準號13JGB016)、中央財經大學中國財政發展協同創新中心課題的階段性成果。

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