中國并購市場回顧與展望

In 2013， China’s economic restructuring and industrial upgrading advanced steadily. Stimulated by the temporary suspension of the A-share IPO market， and encouraged by MA policies， as an important engine for boosting economic transformation and upgrading， and revitalizing the deposit economy， MA activities showed hot trends of during the year.

2013年中國經濟轉型、產業升級穩步推進，受A股IPO市場暫停的刺激以及并購重組政策的鼓勵，作為助推經濟轉型升級、盤活存量經濟的重要引擎，并購重組活動在當年呈現火爆態勢：2013年共完成并購案例1，232起，同比漲幅為24.3%，其中披露金額的1，145起交易共涉及金額932.03億美元，較去年同期上漲83.6%。在全年完成的并購交易中，國內并購共完成案例1，094起，交易金額417.40億美元；海外并購案例為99起，涉及金額384.95億美元；完成的外資并購有39起，并購總額為129.68億美元。針對并購市場的突出表現，我們對2013年中國并購市場的發展特點進行了梳理：

政策利好提升并購效率

2013年10月8日起，并購重組審核分道制開始實施。證監會對并購重組行政許可申請審核時，根據財務顧問的執業能力、上市公司的規范運作和誠信狀況產業政策和交易類型的不同，實行差異化的審核制度安排。其中，對符合標準的并購重組申請，實行豁免審核或快速審核。目前證監會針對上市公司的并購重組申請正常審核通常是20個工作日左右完成，未來劃入豁免/快速通道的，將取消預審環節，預計審核效率將會提高一倍左右。

2013年1月22日，工信部、發改委、國資委等部委聯合發布《關于加快推進重點行業企業兼并重組的指導意見》，明確了“汽車、鋼鐵、水泥、船舶、電解鋁、稀土、電子信息、醫藥、農業”九大行業企業兼并重組的目標和任務。在并購重組審核分道制方案中，確立了該九大行業的交易類型屬于同行業或者上下游并購、不構成借殼上市的，將進入快速（豁免/快速）審核通道。此次分道制是配合國家財政政策，加快經濟結構轉型，淘汰落后產能。分道制實施將大大提高上市公司并購重組的審核效率，為本已活躍的上市公司并購重組以及中國并購市場再注入活力。

并購成VC/PE主要退出方式

2013年，中國資本市場受制于IPO停擺，并購取代IPO成為VC/PE最主要的退出方式。根據清科研究中心的數據顯示，截至2013年12月31日，VC/PE支持并購案例為446起，而同一時期僅有27起支持IPO的案例。其中，在VC退出方式中，并購占比33.0%；在PE退出方式中，并購占比27.2%。

并購退出與IPO退出同為PE退出的主要渠道，與IPO退出相比，并購退出時間相對短一些，交易完成后即可實現退出，并且對企業的發展規模、財務業績連續表現、企業類型等方面則無特別限制。在資本市場低迷時期，并購退出的優勢尤其明顯。從長期來看，隨著收購的杠桿可獲得性日益提高，并購出售退出將日益可行和普遍。

互聯網行業邁入并購新時代

近年來，我國互聯網行業發展迅速，在幾大巨頭初步奠定網絡格局之后，如今互聯網行業又正在上演一場新的轟轟烈烈的“圈地運動”。有研究顯示，2013年互聯網行業共完成并購案例44起，同比上升37.5%，涉及并購金額27.51億美元，比2012年的2.69億美元暴漲922.7%，而市場的買家主要是百度、阿里巴巴、騰訊三大龍頭企業。

目前，互聯網行業的收購標的主要集中在移動互聯網方向，“BAT”為搶占或鞏固移動互聯網入口大舉開展并購。以百度為例，2013年8月14日，百度宣布以19億美元完成收購91無線，91無線成為百度的全資附屬公司，并作為獨立公司運營。該交易為中國互聯網有史以來最大的收購案，并獲選2013年中國十大并購，倍受業界關注。

并購基金快速發展

目前，中國并購市場已經成為僅次于美國的全球第二大并購市場，活躍的并購市場為并購基金的發展提供了豐富的標的資源和堅實的市場基礎。根據清科研究中心的數據，2013年，PE機構共新募集并購基金19支，募集總金額達25.07億美元。

并購基金作為歐美私募股權投資市場中的主流基金形式，已有數十年的發展歷史，相對而言投資策略和操作方式都較為成熟。并購基金在中國的發展不能照搬西方的成功模式，需要在中國特色的經濟環境中尋找新的模式，才能盡快實現在經濟增速放緩環境下的企業轉型。從投資行為來看，國內并購基金可以劃分為三類主要策略：一、參與國企改制，控股并購；聯合企業交易，參股并購；全資海外收購，溢價售出。2013年作為并購基金的投資元年，中國活躍的并購市場也為并購基金提供更多投資機會，通過基金參與產業整合的形式促進中國經濟完成“調結構”的戰略目標。

產業鏈整合成為主流

在國家并購重組政策的指導下，未來我國并購市場中產業鏈整合將成為主流。新興產業方面，在全社會資金偏緊的環境下，上市企業積極利用融資優勢進行新興產業并購：以醫療、清潔技術為代表的行業通過橫向并購以拓寬產品線、進入新市場等；以TMT為代表的行業通過縱向收購向上下游拓展、延伸產業鏈、進入細分行業。傳統產業方面，上市企業通過橫向、縱向并購進行優質資產的產業鏈整合、消化過剩產能、促進產業轉型升級。其中，縱向并購將會成為我國并購市場未來的重點發展方向，因為縱向并購側重于增強企業產業鏈薄弱環節，提升整體產業發展水平。

“走出去”穩步邁進

在全球經濟已經呈現一體化的形勢下，中國近4萬億的大量外匯儲備和人民幣國際化加快了資本輸出戰略，經濟全球化背景下，中國企業積極到海外開拓新的市場。據清科研究中心最新數據，2013年中國并購市場海外并購共完成99起，占并購總交易量的8.0%，同比下降11.6%，其中披露金額的案例共78起，涉及交易額共384.95億美元，同比增長29.1%。

雖然市場存在波動性和不確定性，但中國企業的境外并購勢頭不減，國內企業通過拓展國外市場，以尋求資源、新市場和技術。隨著美國量化寬松QE系列政策的逐步退出，美元利率會有所提升，美元也會進入升值過程，中國可以抓住機會把豐厚的外匯儲備用掉。此外，相應的人民幣走勢會趨向穩定或疲軟，市場對人民幣前景也將不完全看漲，未來5年是中國資本輸出的最佳時機。

回顧2013年，中國并購市場表現出前所未有的活躍度，并購整合意愿顯著增強，主要側重于上下游產業鏈整合與同行業橫向收購。

展望2014年，多維度立體改革將有序展開，改革帶來的陣痛與改革紅利交織，市場發展將進入新階段。雖然資本市場在十八屆三中全會之后，率先啟動改革，IPO融資機制逐步恢復，這勢必會對并購市場產生分流作用，但是一方面來自于受益于轉型的消費、醫藥、信息、服務等長期穩定增長的領域；另一方面來自于過剩產能出清、供求狀況轉好的行業，尤其是那些供給收縮同時受益于全球復蘇需求擴張的行業；第三方面來自于一些快速成長的行業，這些行業中的大部分企業不可能都能抓住資本市場上市的機遇，所以對并購的需求仍會持續旺盛，未來行業通過并購整合逐步走向集中仍然是大勢所趨。

2014年，中國并購市場未來或將呈現以下特點：新興行業并購活熱度不減

2013年以TMT、生物技術、醫療健康等新興產業為主的并購重組異常活躍，成為轉型調整時期的最大特點。2014年的經濟關鍵詞在于“穩增長、調結構、轉方向”及“全面深化改革”，而新興產業貫穿每一個環節。預計2013年結構性機遇中新興產業依然會成為市場弄潮兒。

自2010年我國提出七大戰略性新興產業以來，節能環保、新一代信息技術、生物、高端裝備制造、新能源、新材料及新能源汽車七大領域一直是資本市場關注的焦點。在此后的“十二五”規劃、十八大報告等重要文件里，發展戰略性新興產業一直是重點提及對象。根據國務院確定的總體目標，到2015年和2020年，我國戰略性新興產業增加值占國內生產總值的比重將分別達到8%和15%。資本市場并購重組活躍的深層原因是經濟轉型和產業升級，基于政策鼓勵和經濟發展的支持下，就由新興產業未來將會加大同行業、產業鏈上下游的并購整合實現規模和效益提升。

國企改革成重點主題

十八屆三中全會表明，未來將加大國企深化改革的力度。并購重組將在國企未來發展、多元化經營、引入戰略投資者和市場化戰略轉型上構成重要助推力。

2014年是全面深化改革的一年，一系列改革措施將全面展開，國企改革是其中的重要一環。國企改革重點在于轉方式、調結構、強管理，推進混合所有制，實現產權多元化，使國資國企市場化、證券化和社會化，大力提高國有經濟發展質量和效益。在國企改革中，大量國資產業集團有望實現整體上市或者核心資產上市，許多上市公司將進行資產重組，注入優質資產，引入戰略投資者，給市場創造眾多的投資機遇。未來并購重組將主要在四個方向上為國企改革發揮巨大作用：即大股東資產注入為國企發展提供強大內生動力，同時有助于提成國企資產證券化率；跨行業、跨國收購資產，有助于國企實現多元化經營、主營轉型和外海擴張；通過部分股權出售，有助于國企引入戰略投資者，為國企經營模式和發展注入新活力。

跨國并購繼續成為熱點

目前全球并購市場相較于前兩年呈現出復蘇的跡象，其中新興經濟體起到了不可忽視的推助力量。像中國這樣受經濟危機沖擊較小的新興市場國家，基于龐大的外匯資金儲備，將在全球并購中有著卓越的表現。另外，銀行利率目前處于較低水品，企業貸款用于收購的成本也相應減少，這些因素皆為復蘇中的全球并購活動提供了有力的資金支持。同時上海自由貿易區設立的核心是金融改革，實質就是實現金融的自由化、匯率的國際化、利率的市場化，使自貿區成為境內企業與海外資本、市場對接的窗口。自貿區的設立將進一步助力中國企業“走出去”。

中國市場的競爭正日趨激烈，通過收購而掌握先進科技的中國企業將在市場中擁有決定性的優勢，而美國與歐洲經濟的復蘇也令進駐這些市場顯得更具吸引力。最后，中國國資委在評估其負責監督的國有企業業績時，也開始將把焦點從銷量轉向盈利能力。在國有企業考慮海外收購時，這一轉變將使少數股權投資方式成為可能。未來幾年，伴隨著人民幣國際購買力的提升、跨境交易日益增多，中國企業有極大的兼并收購的機會

IPO重啟與并購浪潮共興

在IPO停擺的2013年，中國市場迎來并購浪潮。2013年11月30日，中國證監會發布的《關于進一步推進新股發行體制改革的意見》，標志著IPO即將重啟，或將再次激起VC/PE投資退出新浪潮。雖然IPO重啟可能會產生分流預期，但從我國企業發展的階段看，并購重組未來依然是資本市場發展的趨勢。

并購重組符合市場化改革的方向，進一步完善市場的機制，讓市場機制能夠有效地調動，能有效調節經濟活動。根據國外成熟市場的經驗，并購退出一般會比IPO高出20%到30%的溢價。自2000年到現在，美國市場同期的并購重組數量大于IPO，并購重組是資源配置的高效選擇，IPO對并購的沖擊并不會造成嚴重影響。另一方面，并購是控制權的轉移，IPO是少數股權轉讓，而控制權是存在溢價的。如果IPO價格下行，加上承諾和鎖定期的要求，對于很多企業來講并購或為另一種選擇。