雙鷺藥業股價跳水 迎中長期投資機會

張鵬飛

雙鷺藥業（002038）自2004年上市以來一直是市場公認的白馬股之一，業績高增長帶來了股價的節節新高。按后復權計算，截止去年7月份，最高價達553.72元/股，相比12元/股的發行價，10年間漲幅達到46倍。然而，自去年下半年以來，醫藥板塊由于受政策困擾、商業反賄賂的影響，徐徐下跌。上周五，在公司發布業績快報后，放量跌停。數據顯示，自2013年7月13日股價摸高63.90元/股之后，截止本周三已跌去34.93%。一時間，市場議論紛紛，有人認為這是雙鷺“神話”謝幕的標志，也有些忠實的“鷺粉”則認為這是難得一見的好機會，是中長線投資的良機。孰是孰非？本文將通過深入分析公司的競爭優勢來尋求答案，供投資者參考。

業績不達預期致股價跳水

2月28日，公司發布了2013年度業績快報，數據顯示，報告期內，公司實現營業收入11.62億元，同比增長了15.35%；實現營業利潤6.58億元，同比增長了18.60%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤5.86億元，同比增長了21.76%；基本每股收益（EPS）為1.2820元。對比公司在三季報中預測全年凈利潤同比增長20%至50%可知，該業績位于預測區間的下沿，低于市場的預期。盤后交易數據顯示，在賣出前五大席位中，有4個機構席位，聯手賣出金額達2.13億元，占總成交比例的36.18%，這是造成股價當天跌停的直接原因。

但是，部分機構賣出并不一定就是公司“完蛋”的標志。知名醫藥私募投資人姜廣策在微博上調侃，“雙鷺是基金重倉股，凡是被機構重倉的風險就在于也許哪天某個基金經理早上忘了吃逍遙丸，肝氣郁結心情不暢，看其不順眼就手起刀落剁出去幾百萬股，而其他基金不明就里又要比相對排名于是紛紛跟上，再者機構都是只看季度業績，管不了長遠，所以這反過來也是機會哦。”

據本刊研究員了解，事實上，導致公司股價走弱的另一深層次原因則是公司的兩個重磅藥達沙替尼、來那度胺被國內同行江蘇正大天晴搶先報批。特別是達沙替尼，盡管正大天晴晚于雙鷺藥業申報，但卻先于公司上市。這讓投資者擔憂公司的創新速度，也可能會因此而失去先行者地位，市場預期隨之降低。不過，這也并非是世界末日，公司也多次強調公司是達沙替尼和來那度胺在國內唯一有專利的企業，并獲得了三項PCT專利，后續上市不存在任何障礙。

公司具有優秀制藥公司的基因

優秀制藥公司本質是什么？我們或許可參考創立于1668年的德國默克，該公司有句名言：“我們應當永遠銘記：藥物是為人類而生產，不是為追求利潤而制造的，只要我們堅守這一信念，利潤必將隨之而來”。通俗一點說，制藥企業應該通過持續的創新生產出質量過硬的好藥，救死扶傷，做純粹的制藥企業，而不是生意。當然，更不能通過資本市場玩講故事的游戲，套現個人財富。從這一點來看，在A股上市場上，很多上市公司不務正業。而公司是個例外，恰恰具有類似的基因。

資料顯示，公司上市以來，一直致力于新藥的研發，可以說，多年來把公司的很多利潤都投向了研究開發（參見表1）。

這種不惜重金投入研究創新在國內醫藥行業是極為罕見的，研發支出占營業收入的比重無出其右。“種瓜得瓜，種豆得豆”，常年的積累帶來了具有突出競爭優勢的產品，包括貝科能（復合輔酶）、立生素、欣吉爾、邁格爾、阿德福韋酯等。其中，貝科能作為拳頭品種，占主營業務的收入達到50%，相當于波十頓矩陣中的“奶牛”，為明星產品提供了源源不斷的現金流。盡管貝科能由于基數高，難以實現高增長，但多數機構預測仍然可維持30%左右的增長，足以支撐公司在其它新產品沒有放量時維持可觀的收入增速。

至于公司產品的競爭力也可從公司銷售人員數量變化可見一斑（參見表2）。一方面，既與公司的銷售模式有一定關系，另一方面，反應了公司產品基本不愁銷路的一面，在A股上市公司中，鮮有上市公司具備這種競爭力。

另外，公司董事長徐明波生活方式簡單，幾乎將一門心思放在了研發新藥上。即便上市近十年，但其個人很少減持公司股份，稱“自己的全部身家都在雙鷺上面”。此話不虛。公開資料顯示，徐明波只在2010年8月減持了60.55萬股，2013年7月減持了54.95萬股，而最近的2012年12月份，徐明波還增持了55.25萬股。換言之，自上市以來，盡管公司股價暴漲了數十倍，但徐明波并沒有將之作為取款機。

子公司將在今年扭虧為盈

公司公告顯示，2013年公司控股子公司均處于投入期，因產品處于研發期或正在新版GMP認證中，因此產生了部分暫時性的虧損，對公司2013年度業績構成一定的負面影響。數據顯示，2013年度加拿大子公司虧損3240.62萬元、新鄉雙鷺藥業有限公司虧損435.54 萬元、北京雙鷺生物技術有限公司虧損212.70萬元，以上三公司合計虧損3888.86萬元。

根據子公司發展的整體情況以及在研產品的進展，公司預計2014年子公司對公司整體業績的影響將逐季好轉，將逐步減虧到產生收益，預計2014年、2015年子公司合計收益將不低于5000萬元。也就是說，公司的盈利既會在一定程度增厚凈利潤，同時，一些新品的上市有利于提振市場的預期。

經過持續下跌，公司目前股價相當2013年的業績是30倍市盈率左右，相對于2014年的業績則在25倍市盈率左右，從PEG的角度來看，已經小于1。因此，盡管空頭排列的走勢看起來令人驚悚，但實際上所蘊含的風險并不高，是中長期建倉的好機會。