產品市場競爭對公司代理成本和代理效率的影響

陳 紅，王 磊

（中南財經政法大學金融學院，武漢430073）

產品市場競爭對公司代理成本和代理效率的影響

陳 紅，王 磊

（中南財經政法大學金融學院，武漢430073）

從總體上看，產品市場競爭能有效地降低上市公司代理成本，抑制管理層過度消費現象，同時激烈的市場競爭也能促使管理層更加努力工作，客觀上提高了上市公司的代理效率。加入產權因素進行分析發現，產品市場競爭對不同產權性質背景的上市公司的治理作用存在差異性。相對于國有企業，產品市場競爭對非國有企業代理成本、代理效率影響更顯著。面對激烈的市場競爭，非國有上市公司代理成本將會顯著降低，同時代理效率將會顯著提高。

產品市場競爭；產權；代理成本；代理效率；上市公司

現代公司制企業最大的特征是所有權與控制權的兩權分離，它擺脫了原先的任人唯親的聘任機制，在真正意義上將優秀的職業經理人聘入了公司。但是隨著公司的發展，兩權分離機制的弊端也逐漸凸顯，職業經理人本身也是經濟人，也會遵循利益最大化原則，而這就可能導致職業經理人為了自身利益犧牲甚至損害公司與股東利益。如何對經理人進行治理成為了研究的重點問題，達爾文認為自然界的競爭導致“物競天擇，適者生存”，而這一規律同樣適用于商界。本文將對產品市場競爭是否能提高上市公司代理效率，降低上市公司的代理成本這一問題展開具體研究。

一、文獻回顧與假設

就產品市場競爭能否有效降低公司代理成本、提高代理效率問題，學者們展開了大量相關的研究。Hermalin發現，產品市場競爭不僅能減少高管的偷懶松懈行為，還能減少高管的代理消費，且當公司處于激烈的市場競爭中時，公司高管被更替的概率也隨之增加。［1］RaviJagannathan等發現，相對于處于高競爭的企業，處于低競爭的企業往往現金流更多，無效率的投資也更多。［2］RachelGriffith發現，隨著產品市場競爭度的提升，公司效率與增長率都有所提升，而這種效率的提升在存在委托代理的公司更為顯著。［3］JenBaggs發現，產品市場競爭迫使公司更關注產品質量的提升，同時也降低了代理成本，提高了員工的努力度。［4］Antonio Ruiz－Porras、CelinaLopez－Mateo的研究同樣發現，產品市場競爭度的提高降低了公司的代理成本。［5］譚云清、朱榮林及李壽喜等發現，產品市場與上市公司的代理成本呈現顯著的負相關，與代理效率呈現顯著正相關。［6］［7］胡建平和干勝道研究發現，相對于競爭行業公司，壟斷行業公司經營效率要遠遠落后于競爭行業公司。［8］姜付秀、黃磊、張敏等的研究顯示，產品市場競爭與較為合理的公司治理機制能有效降低公司的代理成本，并且提高公司代理效率。但公司治理機制的作用在不同產品市場競爭度下顯示出了異質性。［9］高明華、王延明的研究結果表明，公司內部治理機制越好，公司的代理成本則越小，反之則相反。［10］程柯、孫慧的研究顯示，代理效率與高管持股比例呈現出顯著的倒U型關系，且民營上市公司中高管持股比例發揮的提高代理效率的作用更為顯著。［11］從上述文獻可以看出，產品市場競爭能對公司高管產生直接壓力，破產清算的威脅將高管與公司利益捆綁，客觀上起到了治理作用，因此本文提出假設一。

假設一：產品市場競爭能有效降低公司代理成本，提高公司代理效率。

產權性質在中國上市公司中扮演著非常重要的作用，中國有很多上市公司都是由國企改制而成，而這種天然的“血緣”關系使得國有上市公司較之于非國有上市公司具有更多的競爭優勢。陳勝藍、陳英麗和胡佳妮研究發現，產品市場競爭與企業融資約束間存在正相關關系，競爭越激烈企業所面臨的融資約束則越嚴重，進一步研究發現，非國有企業在市場競爭中能更有效地解決融資約束，而國有上市公司無法有效解決融資約束的原因在于，國有上市公司的政府背景使其不必擔心競爭中面臨的資金短缺問題。［12］潘岳奇利用中國房地產企業數據對企業資本結構、企業產權性質以及產品市場競爭三者進行研究，結果顯示，國有企業普遍存在著較弱的融資約束，因此在產品市場競爭中更容易顯現出攻擊性；而非國有企業則存在更強的預算約束，因此，非國有企業負債更容易使非國有企業在產品市場競爭中更加軟化。［13］王磊、袁進明、王國磊對上市公司股權集中度、產品市場競爭與現金股利政策關系進行研究發現，大股東持股比例增加，其利用現金股利掏空公司的可能性也越大；而產品市場競爭卻能抑制大股東通過現金股利掏空公司的行為，且在非國有上市公司中，這種抑制效果更為顯著，其潛在的原因可能是非國有上市公司較之于國有上市公司面臨更大的融資約束。［14］基于上述分析，本文提出假設二。

假設二：相對于國有企業，產品市場競爭對非國有企業代理成本降低作用更為明顯。

二、研究設計

（一）樣本選擇

本文采用2007～2011年A股上市公司為樣本數據，剔除了創業板、未股改的上市公司、ST公司、*ST公司、金融企業以及數據缺失的公司。數據主要來源于國泰君安數據庫（CSMAR）以及巨靈金融數據庫，數據處理軟件主要選取R以及Stata，本文實證分析前對所有連續變量在1%和99%分位都進行了winsorize處理。

（二）主要變量的選取

1.被解釋變量的選取。（1）公司代理成本（AC）。管理費用是一個較好地衡量代理成本的指標，管理費用中包括各種業務招待費、差旅費等管理層能支配的費用，而這能很好地衡量管理層的在職消費情況。但不同規模公司的管理費用肯定存在差異，為了消除公司規模可能存在的管理費用過大的差異，本文用管理費用率衡量代理成本，即公司代理成本＝管理費用／營業收入。（2）公司代理效率（AR）。公司代理效率主要考慮管理層利用資產所能創造收入的多少，也即所謂的資產周轉率。資產周轉率＝營業收入／總資產，資產周轉率越高表示代理效率越高，也即管理層越努力的工作。

2.解釋變量。本文主要選取的解釋變量為產品市場競爭度，而如何衡量產品市場競爭度很多學者都做了有益地嘗試。現今主流的衡量方法是構建赫芬達爾指數（HHI）。它是用來衡量產業集中度的一種指標，赫芬達爾指數越大意味著行業集中度越高，同樣也意味著行業競爭度較低。，其中，xi代表行業中第i個企業的銷售收入，x代表整個行業的銷售收入。本文除了采用赫芬達爾指數之外，還加入了產品替代性、行業進入成本以及行業市場規模三個因素來更全面地衡量產品市場競爭度，具體定義如下：

3.其他變量。除了以上提到的變量外，本文還使用了以下變量：

公司產權性質（Sta），若為國有上市公司其取值為1，否則為0；第一大股東手中控股比例（Share）；董事會大小（Bs）為年末公司董事會總人數；獨立董事在董事會中所占比例（Ind）為年末公司獨立董事人數／年末公司董事人數；監事會大小（Spv）為年末監事會人數；管理層薪酬（Sal）為年末所有高管薪酬總額的對數（包括董事會、監事會及其他高管）；管理層持股比例（Mshare）為年末管理層持股比例總和；公司規模（Size）為對數化年末公司資產總額；資產負債率（DA）為年末公司負債總額／年末公司資產總額；公司自由現金流量（CF）為營業收入＋折舊－支付的各項稅費－分配股利及利息支付的現金結果的對數，以及年度啞變量（Year）。

（三）模型構建

1.產品市場競爭對代理成本的影響。為了研究產品市場競爭是否能有效降低公司代理成本，本文建立了以下模型：其中，PMC為產品市場競爭度，包括赫芬達爾指數（HHI）、產品替代性（Sub）、市場規模（Ms）以及行業進入成本（Ec），其中模型（2）在模型（1）的基礎上加入內部治理變量后得到。

2.產品市場競爭對代理效率的影響。為了研究產品市場競爭能對管理層產生壓力，促進管理層努力工作，從而提高代理效率，本文建立模型（3）與（4），（4）為在（3）的基礎上加入了公司內部治理變量后得到。

三、實證結果分析

（一）描述性統計分析

表1 主要變量描述性統計結果

從表1可以看出，衡量公司代理成本的AC變量的均值為0.539，這意味著營業收入中將近一半都為管理費用，而這一比例顯然過高。如此高額的管理費用不得不令人懷疑中國上市公司高管中存在大量的在職消費等侵占公司利益的行為。衡量上市公司代理效率的AR變量的均值為0.73，其最大值與最小值的差異也非常大，最大值為10.45，最小值為0.0003。可見，就代理效率來說，上市公司之間的差異度還是非常大的。

（二）回歸結果分析

1.產品市場競爭與代理成本回歸結果分析

表2 產品市場競爭度與代理成本實證結果

從表2可以看出，在全樣本實證結果中，除行業規模（Ms）外，其他產品市場競爭的三個代理變量，即產品替代性（sub）、行業進入成本（Ec）以及行業集中度（HHI）系數全部通過了T檢驗，且都顯示出隨著產品市場競爭的加劇，公司的代理成本越來越低，即產品市場競爭發揮了一定的破產清算威脅效果，促使管理層從長遠利益出發，降低代理成本。產權變量Sta與代理成本呈現出了正相關關系，可見國有企業代理成本相對于非國有企業更高，原因可能在于國有企業相對規模更大，其代理成本也更大；另一種可能是國有上市公司存在較為嚴重的所有者缺位現象，公司實際權力掌握在高管手中，公司股東與高管存在極其嚴重的信息不對稱現象，這也導致了國有上市公司存在更為嚴重的代理成本。為了觀測不同產權下產品市場競爭對代理成本的作用是否出現差異性，本文將樣本分為國有以及非國有上市公司，從表2可以看出，非國有上市公司中除行業規模（Ms）結果出現異常外，其他三個產品市場競爭的代理指標都較為顯著。而國有上市公司中四個產品市場競爭代理指標中僅有產品替代性與行業集中度結果顯著。因此，相對于國有上市公司，產品市場競爭對非國有上市公司代理成本的抑制效果相對更為顯著。

表3 產品市場競爭度與代理效率結果

2.產品市場競爭與代理效率回歸結果分析

從表3可以看出，無論模型是否加入內部治理變量，產品市場競爭與代理效率結果都較為穩健，除行業規模（Ms）外，其他三個產品市場競爭度的系數都顯著通過了檢驗，且符號都與理論相符，這表明隨著產品市場競爭的加劇代理效率也隨之上升。進一步的將樣本按照產權進行分組結果顯示，在非國有上市公司樣本組，幾乎所有產品市場競爭代理變量的系數都顯著通過了檢驗；而在國有上市公司中只有產品替代性以及行業集中度的系數通過了檢驗且與理論相符。由此可見，相對于國有上市公司，產品市場競爭對非國有上市公司代理效率提高效果相對更為顯著。之所以在不同產權下產品市場競爭的治理效果出現差異，其原因在于產權的影響。國有上市公司天然與政府存在著政治關聯，因此自然而然地受到了政府的“庇佑”，當國有企業陷入困境時，政府會伸出“支持之手”。而且，國有上市公司的高管具有行政任命的性質，高管只要不出現較大錯誤基本不會被辭退。這些就造就了產品市場競爭對國有上市公司以及高管的破產清算威脅效果大大減弱。而非國有上市公司不具有這種條件，從而在激烈的產品市場競爭中就更容易遭受破產清算的威脅，因此，非國有上市公司的治理效果相對于國有上市公司更好。

四、結論與建議

總體上來看，隨著產品市場競爭的加劇，上市公司的代理成本會降低，代理效率也會上升。究其原因在于，激烈的市場競爭環境給企業帶來了很大的壓力，為了避免失敗，管理層不得不將自己的利益與公司捆綁在一起，而這就在客觀上迫使管理層降低公司成本與各種開支，從而使得代理成本有所降低，這驗證了產品市場競爭的確存在破產清算威脅，客觀上起到了治理作用。相對于國有上市公司，產品市場競爭對非國有上市公司代理成本的影響更顯著。就產品市場競爭能否提高公司代理效率這一問題來看，本文的實證結果顯示，總體樣本回歸的結果是支持這一結論的。

根據本文的結論，為了進一步發揮產品市場競爭的作用，就要努力確保產品市場競爭的公平公正性。只有所有的企業公平公正地展開競爭，才能保證產品市場競爭的效果。政府當局應該努力深化市場經濟改革，保證市場經濟的公平性，只有公平才能保證產品市場競爭起到有效的公司治理作用。但是在鼓勵產品市場競爭的同時，又要注意防止過度競爭。現今我國很多行業往往都處于過度競爭的狀態，而且這種競爭更多的是處于低效率的競爭，尤其很多行業的競爭都是以價格競爭為主，而產品差異性競爭則很少。因此，針對這種低效率的競爭，尤其要注意防止“過度競爭”，努力將“過度競爭”引導到“有效競爭”。而在這個引導過程中，政府需要做好引導人的角色，首先，要大力扶持科技型公司，要從立法角度真正地保護知識產權；其次，要不斷地進行產業的升級換代，對夕陽產業，尤其是主要以價格競爭為主且存在較多虧損企業的產業，政府可以促進企業間兼并、合并，不斷淘汰規模小的虧損企業，使整個行業形成規模優勢，并不斷地促使整個行業從價格競爭模式轉變為差異性競爭模式，從而形成“有效競爭”。最后，同時還要進一步完善職業經理人市場與上市公司人事任命制度。尤其在國企中，職業經理人都是行政指派，只要不存在較大地違規現象一般都不會被撤職，而這樣就不可避免地會產生經理人的懈怠行為。非國有企業中當大股東手中持股比例較高時，由于掌握人事任命權，也可以選派代表自己利益的人作為職業經理人，而這些行為都會降低公司的運營效率。為此，需要改革這種職業經理人的任命方式，可考慮由股東大會進行投票推選合適的職業經理人，大股東只享有推薦權，不享有人事任命權，真正的任命權掌握在所有股東手中。同時還要不斷地建立與完善我國職業經理人市場［15］，形成有效的競爭機制，優勝劣汰，讓市場能提供大批的優質職業經理人。

［1］Hermalin，B..The Effects of Competition on Executive Behavior［J］.Rand Journal of Economics，1992，23（9）.

［2］Ravi Jagannathan，Shaker B.Srinivasan.Does Product Market Competition Reduce Agency Costs［R］.NBERWorking Papers，National Bureau of Economic Research，2000.

［3］Rachel Griffith.Product Market Competition，Efficiency and Agency Costs：An Empirical Analysis［R］.IFSWorking Papers，2006.

［4］Jen Baggs.Product Market Competition and Agency Costs［J］.The Journal of Industrial Economics，2007，（2）.

［5］Antonio Ruiz－Porras，Celina Lopez－Mateo.Corporate Governance，Market Competition and Investment Decisions in Mexican Manufacturing［R］.Working Paper，2009.

［6］譚云清，朱榮林.產品市場競爭、代理成本及代理效率：一個經驗分析［J］.上海管理科學，2007，（4）.

［7］李壽喜.產權、代理成本和代理效率［J］.經濟研究，2007，（1）.

［8］胡建平，干勝道.產品市場競爭、自由現金流量和代理成本［J］.統計與決策，2008，（7）.

［9］姜付秀，黃磊，張敏.產品市場競爭、公司治理與代理成本［J］.世界經濟，2009，（10）.

［10］高明華，王延明.產品市場競爭、經理人薪酬與代理成本［J］.公司治理評論，2009，（1）.

［11］程柯，孫慧.產權性質、管理層持股與代理效率——基于隨機前沿模型的度量與分析［J］.山西財經大學學報，2012，（10）.

［12］陳勝藍，陳英麗，胡佳妮.市場競爭程度、股權性質與公司融資約束——基于中國20個行業上市公司的實證分析［J］.產業經濟研究，2012，（4）.

［13］潘岳奇.企業資本結構、產權性質與產品市場競爭行為［D］.浙江大學，2011.

［14］王磊，袁進明，王國磊.產品市場競爭、股權集中度與現金股利政策——基于中國上市公司的實證分析［J］.南方金融，2013，（5）.

［15］湯吉軍，年海石.國有企業公司治理結構變遷、路徑依賴與制度創新［J］.江漢論壇，2013，（2）.

責任編輯：蔡 強

F276.6

A

1005－2674（2014）04－037－07

2013－12－30

定稿日期：2014－03－10

國家社會科學基金項目（112JY149）；教育部新世紀人才支持項目（NCET－12－0984）；中南財經政法大學融通型拔尖創新人才培養項目（2013RT02）

陳紅（1970－），女，浙江湖州人，中南財經政法大學金融學院教授，博士生導師，主要從事金融學研究；王磊（1986－），男，江蘇丹陽人，中南財經政法大學金融學院博士研究生，主要從事金融學研究。