高科技中小企業風險資本IPO退出監管問題研究

【摘要】本文基于風險投資退出機制理論基礎，通過分析我國高科技中小企業創業資本退出現狀，了解目前創業板監管制度存在的問題，并借鑒國際成熟做法為完善我國創業板的市場監管提出建議。

【關鍵詞】高科技中小企業 IPO 創業板 監管制度

一、背景介紹

高科技中小企業是由科技人員為主創辦，主要進行高新技術產品的研發、生產和服務的中小規模企業。其具有前期投資大、投資周期長、產品科技含量高、投資回報率高等特點，對風險投資有很大吸引力。風險投資過程是風險投資家先融資，然后將所融資金投資到創業企業中，最后選擇在企業高增長階段撤出資金以獲得高利潤。退出的成敗決定了風險投資的成敗，因而退出機制是整個風險投資過程的核心。風險資本的退出方式有很多，首次公開發行（IPO）是收益率最高的一種，通常被視為創業投資的最佳退出方式。它可以使創業資本家持有的不可流通的股份轉變為上市公司股票，保證盈利性和流動性。同時，IPO是金融市場對該公司生產業績的一種確認，因而有助于樹立企業形象和疏通融資渠道[1] 。創業板市場是為扶持高新技術產業和成長型公司而設立的板塊，然而自2009年我國建立創業板市場以幫助企業在國內IPO上市以來，尋租、幕后交易、信息披露不充分等問題卻導致退市機制難產，問題根源在于我國創業板監管存在問題[2]。

二、我國創業板存在問題及對策

（一）我國高科技中小企業IPO 退出現狀

從一定意義上講，創業板市場在支持創新型企業和戰略性新興產業發展、完善金融支持科技發展機制、鼓勵和引導社會投資、帶動創業創新等方面成效顯著。然而，在最初期瘋狂熱炒之中冷卻下來的創業板也飽受詬病，通過IPO上市的高科技中小企業也面臨諸多困難。與2009-2010年創業板公司超募不斷相比，目前上市公司募資不足現象頻發，上市公司數量減少，創投的IPO賬面回報率也從2010年13.4倍的峰值逐步下滑，2012年至今僅為5.03倍。

（二）我國創業板的監管問題及相應對策

我國創業板雖經十年醞釀，三年多運行，但仍是新生事物。自2009年我國創業板建立以來，幕后交易、游資爆炒、超募資金不當使用、信息披露不充分等丑聞頻頻爆出。創業板存在的問題和面臨的危機都提醒著我們，目前我國創業板市場的監管力度不嚴，監管系統建設不完善。要想保證創業板健康穩定地運行發展，我們必須加強創業板的監管[2]。對此，本文提出三項對策：

1.建立健全創業板上市公司退市的法律體系

目前，我國證券交易所的性質是證券市場的自律管理機構。股份公司欲發行上市，須與證券交易所簽訂上市協議，表示愿意接受證券交易所的管理，并承諾遵守證券交易所制定的《上市規則》。因此，公司股票在證券交易所上市是一種契約行為。但相比法律規范，上市契約的強制執行力較弱。在建立健全創業板上市公司退市的法律體系這一方面，可以參考美國為建立市場監管體系所出臺的法律，如1933年《證券法》、1934年《證券交易法》、1940年《投資顧問法》、1940年《投資公司法》、1964年與1975年《證券法修正案》、1970年《證券投資者保護法》、1996年《全國性證券市場促進法》和1999年《金融服務現代法案》[3]等并結合我國國情進行這一項工作。

2.加強信息披露監管，分散權力并建立多層次監管體系

在我國創業板上市信息披露的過程中，中國證監會既是上市信息披露政策、法規的制定者，也是執行該政策、法規的執法者。這體現出我國創業板上市信息披露行政主導模式的特點。雖然這種制度安排可以保證效率，并且適應我國創業板目前處于建立初期這一情況，但是長期來看權力如果不分散則難以保證公平性，甚至極易出現“尋租行為”，不利于創業板的健康發展。因此，我國創業板需要設立多層次的監管主體并且明確劃分監管主體的權責界限。這一點可以仿效美國納斯達克的做法。納斯達克的監管主體分為三層：第一層是納斯達克自身的內部管理機構；第二層是全美證券交易商協會；第三層是美國證券交易委員會（SEC）[3]。納斯達克市場實行的是自律監管，即由全美證券交易商協會（NASD） 直接監管納斯達克市場及其成員的行為，證券交易委員會（SEC）等政府部門通過對NASD的監管間接管理納斯達克市場。只有在信息得到多層次披露，并且各個監管主體之間實現了互相監管時，才算是真正建立了完善的信息披露制度。

3.加強對高管套現的監管，保證市場平穩運行

企業在創業板市場上市后，股份持有者可根據對企業經營狀況的判斷，做出將股份變現的決定，從而獲取高額回報。由于一般創業投資基金對企業的投資占企業總股份的比例較大，如集中變現，必然引起股票市場價格的較大波動，影響創業板市場的平穩運行[4]。在套現欲望的驅使下，2010年開始的“高管離職潮”一直都沒間斷過，中國創業板市場的投機氣氛非常嚴重。這種做法導致的直接后果便是股價大幅下跌，少數人得到了自己的利益卻讓剛剛上市的公司面臨困境。此外，民眾也因此而對創業板市場失去了信心，這對創業板市場的可持續發展是有極大危害的。對此，在我國創業板市場還不成熟的時期，可以適當延長鎖定期并在原始股解禁時制定相關法律制度來約束創業資金持有者的投機行為。

參考文獻

[1]李金梅.高科技中小企業風險投資退出的問題研究[D].重慶：重慶大學，2006.

[2]金一鑫.我國創業板市場的退市制度研究[D].上海：華東政法大學，2011.

[3]劉曉文.納斯達克和香港創業板制度設計特點的比較研究及其意義[D].江西：江西財經大學，2002.

[4]趙科學.中國風險投資業制度創新研究[D].天津：天津大學，2007.

作者簡介：鄒景（1993-），女，漢族，江西瑞金人，北京理工大學人文與社會科學學院，本科。

（編輯：陳岑）